UNA TEORÍA UNIFICADA SOBRE EL FRACASO DEL CAPITAL RIESGO

Marzo de 2005

Hace un par de meses recibí un correo electrónico de un reclutador que me preguntaba si estaba interesado en ser un "tecnólogo residente" en un nuevo fondo de capital de riesgo. Creo que la idea era hacer de Karl Rove frente a George Bush, el candidato a la presidencia de los capitalistas de riesgo.

Lo pensé durante unos cuatro segundos. ¿Trabajar para un fondo de capital riesgo? ¡Qué asco!

Uno de los recuerdos más vívidos que tengo de nuestra startup es la visita a Greylock, los famosos VC de Boston. Eran las personas más arrogantes que he conocido en mi vida. Y he conocido a muchas personas arrogantes. [1]

Por supuesto, no soy el único que piensa así. Incluso a un amigo mío que es inversor de capital riesgo no le gustan los inversores de capital riesgo. "Son unos imbéciles", dice.

Pero últimamente he estado aprendiendo más sobre cómo funciona el mundo de VC,

Y hace unos días me di cuenta de que hay una razón por la que los VC son como son. No es tanto que el negocio atraiga a los imbéciles, o incluso que el poder que ejercen los corrompa. El verdadero problema es la forma en que se les paga.

El problema con los fondos de capital riesgo es que son fondos . Al igual que los gestores de fondos mutuos o fondos de cobertura, los capitalistas de riesgo reciben un porcentaje del dinero que gestionan: alrededor del 2% anual en comisiones de gestión, más un porcentaje de las ganancias. Por eso quieren que el fondo sea enorme, de cientos de millones de dólares, si es posible. Pero eso significa que cada socio acaba siendo responsable de invertir mucho dinero. Y como una persona sólo puede gestionar una determinada cantidad de operaciones, cada operación tiene que ser por varios millones de dólares.

Resulta que esto explica casi todas las características de los VC que los fundadores odian.

Esto explica por qué los VC tardan tanto tiempo en tomar una decisión y por qué su debida diligencia se siente como una búsqueda de cavidades corporales. [2] Con tanto en juego, tienen que ser paranoicos.

Esto explica por qué te roban las ideas. Todo fundador sabe que los VC le contarán sus secretos a sus competidores si terminan invirtiendo en ellos. No es raro que los VC se reúnan contigo cuando no tienen intención de financiarte, solo para sacarte ideas para un competidor. Esta perspectiva hace que los fundadores ingenuos sean torpemente reservados. Los fundadores experimentados lo tratan como un costo de hacer negocios. De cualquier manera, apesta. Pero, de nuevo, la única razón por la que los VC son tan astutos son los grandes acuerdos que hacen. Con tanto en juego, tienen que ser astutos.

Esto explica por qué los VC tienden a interferir en las empresas en las que invierten. Quieren estar en su junta directiva no sólo para poder asesorarlo, sino para poder vigilarlo. A menudo incluso nombran a un nuevo CEO. Sí, puede que tenga una amplia experiencia empresarial, pero también es su hombre: estos CEO recién instalados siempre desempeñan algo así como el papel de un comisario político en una unidad del Ejército Rojo. Con tanto en juego, los VC no pueden resistirse a microgestionarlo.

Las enormes inversiones en sí mismas son algo que a los fundadores no les gustaría si se dieran cuenta de lo perjudiciales que pueden ser. Los VC no invierten $x millones porque esa sea la cantidad que necesitan, sino porque esa es la cantidad que la estructura de su negocio les exige invertir. Al igual que los esteroides, estas enormes inversiones repentinas pueden hacer más daño que bien. Google sobrevivió a la enorme financiación de VC porque podía absorber legítimamente grandes cantidades de dinero. Tuvieron que comprar muchos servidores y mucho ancho de banda para rastrear toda la Web. Las startups menos afortunadas simplemente terminan contratando ejércitos de personas para que se sienten a celebrar reuniones.

En principio, se podría tomar una gran inversión de capital de riesgo, colocarla en letras del Tesoro y continuar operando de manera frugal. Simplemente hay que probarlo.

Y, por supuesto, las inversiones gigantescas implican valoraciones gigantescas. Tienen que serlo, o no quedan suficientes acciones para mantener interesados a los fundadores. Puede que pienses que una valoración alta es algo genial. Muchos fundadores lo creen. Pero no puedes comer papel. No puedes beneficiarte de una valoración alta a menos que puedas lograr de alguna manera lo que los que están en el negocio quieren.

Lo llamamos "evento de liquidez", y cuanto más alta sea su valoración, más limitadas serán sus opciones para hacerlo. Muchos fundadores estarían encantados de vender su empresa por 15 millones de dólares, pero los inversores de capital riesgo que acaban de invertir a una valoración previa al dinero de 8 millones de dólares no quieren ni oír hablar de eso. Estás tirando los dados de nuevo, te guste o no.

En 1997, uno de nuestros competidores recaudó 20 millones de dólares en una sola ronda de financiación de capital riesgo. En aquel momento, esa cifra superaba la valoración de toda nuestra empresa. ¿Me preocupé? En absoluto: me encantó. Era como ver a un coche al que estás persiguiendo tomar una calle que sabes que no tiene salida.

En ese momento, su decisión más inteligente habría sido quedarse con cada centavo de los 20 millones de dólares y usarlo para comprarnos. Los hubiéramos vendido. Sus inversores se habrían puesto furiosos, por supuesto. Pero creo que la razón principal por la que nunca lo consideraron fue que nunca imaginaron que nos podrían haber comprado a tan bajo precio. Probablemente asumieron que estábamos en el mismo tren de la riqueza de los capitalistas de riesgo que ellos.

De hecho, sólo gastamos unos dos millones de dólares en toda nuestra existencia, y eso nos dio flexibilidad. Podíamos vendernos a Yahoo por 50 millones de dólares y todos estaban encantados. Si nuestro competidor hubiera hecho eso, la última ronda de inversores probablemente habría perdido dinero. Supongo que podrían haber vetado un acuerdo de ese tipo, pero en aquella época nadie pagaba mucho más que Yahoo. Así que, a menos que sus fundadores pudieran sacar adelante una oferta pública inicial (lo que sería difícil con Yahoo como competidor), no tenían otra opción que aguantarse.

Las empresas engreídas que salieron a bolsa durante la burbuja no lo hicieron sólo porque banqueros de inversión sin escrúpulos las arrastraran a ello. La mayoría fueron empujadas con la misma fuerza desde el otro lado por los VC que habían invertido a altas valoraciones, dejando una IPO como única salida. Los únicos más tontos eran los inversores minoristas. Así que era literalmente IPO o quiebra. O mejor dicho, IPO y luego quiebra, o simplemente quiebra.

Si sumamos todas las pruebas del comportamiento de los capitalistas de riesgo, la personalidad resultante no es atractiva. De hecho, es la del villano clásico: cobarde, codicioso, astuto y autoritario a partes iguales.

Antes daba por sentado que los VC eran así. Quejarse de que los VC eran unos imbéciles me parecía tan ingenuo como quejarse de que los usuarios no leían el manual de referencia. Por supuesto que los VC eran unos imbéciles. ¿Cómo podía ser de otra manera?

Pero ahora me doy cuenta de que no son unos imbéciles por naturaleza. Los capitalistas de riesgo son como vendedores de coches o burócratas: la naturaleza de su trabajo los convierte en imbéciles.

He conocido a algunos inversores de capital riesgo que me gustan. Mike Moritz parece un buen tipo. Incluso tiene sentido del humor, algo casi inaudito entre los inversores de capital riesgo. Por lo que he leído sobre John Doerr, también parece un buen tipo, casi un hacker. Pero trabajan para los mejores fondos de capital riesgo. Y mi teoría explica por qué tienden a ser diferentes: así como los chicos más populares no tienen que perseguir a los nerds , los mejores inversores de capital riesgo no tienen que actuar como tales. Eligen las mejores ofertas. Así que no tienen que ser tan paranoicos y astutos, y pueden elegir esas raras empresas, como Google, que realmente se beneficiarán de las enormes sumas que se ven obligados a invertir.

Los inversores de capital riesgo suelen quejarse de que en su sector hay demasiado dinero para conseguir muy pocos acuerdos. Pocos se dan cuenta de que esto también refleja una falla en el modo en que funciona la financiación a nivel de empresas individuales.

Tal vez este era el tipo de idea estratégica que se suponía que debía tener como "tecnólogo residente". Si es así, la buena noticia es que la están obteniendo gratis. La mala noticia es que significa que si no eres uno de los mejores fondos, estás condenado a ser uno de los malos.

Notas

[1] Después de que Greylock expulsara a su fundador Philip Greenspun de ArsDigita, escribió un ensayo hilarante pero también muy informativo al respecto.

[2] Como la mayoría de los VC no son expertos en tecnología, el aspecto tecnológico de su debida diligencia tiende a ser como una búsqueda de cavidades corporales por parte de alguien con un conocimiento deficiente de la anatomía humana. Después de un tiempo, nos sentimos bastante molestos por los VC que intentaban sondear nuestro orificio inexistente de base de datos.

No, no utilizamos Oracle. Simplemente almacenamos los datos en archivos. Nuestro secreto es utilizar un sistema operativo que no pierda nuestros datos. ¿Qué sistema operativo? FreeBSD. ¿Por qué lo utilizas en lugar de Windows NT? Porque es mejor y no cuesta nada. ¿Qué, estás utilizando un sistema operativo gratuito ?

¿Cuántas veces se repitió esa conversación? Luego, cuando llegamos a Yahoo, descubrimos que usaban FreeBSD y también almacenaban sus datos en archivos.