LA PRESIÓN DEL CAPITAL DE RIESGO

Noviembre 2005

En los próximos años, los fondos de capital de riesgo se verán presionados desde cuatro direcciones. Ya están atrapados en un mercado de vendedores, debido a las enormes cantidades que recaudaron al final de la Burbuja y que aún no han invertido. Esto por sí mismo no es el fin del mundo. De hecho, es solo una versión más extrema de la norma en el negocio de VC: demasiado dinero persiguiendo muy pocos negocios.

Desafortunadamente, esos pocos negocios ahora quieren menos y menos dinero, porque está volviéndose tan barato iniciar una startup. Las cuatro causas: código abierto, que hace que el software sea gratis; la ley de Moore, que hace que el hardware esté geométricamente más cerca de ser gratis; la Web, que hace que la promoción sea gratis si eres bueno; y mejores lenguajes, que hacen que el desarrollo sea mucho más barato.

Cuando comenzamos nuestra startup en 1995, los primeros tres eran nuestros mayores gastos. Tuvimos que pagar $5000 por el Servidor de Comercio de Netscape, el único software que entonces soportaba conexiones http seguras. Pagamos $3000 por un servidor con un procesador de 90 MHz y 32 megas de memoria. Y pagamos a una firma de relaciones públicas alrededor de $30,000 para promover nuestro lanzamiento.

Ahora podrías conseguir los tres por nada. Puedes obtener el software gratis; la gente tira computadoras más poderosas que nuestro primer servidor; y si haces algo bueno, puedes generar diez veces más tráfico de boca a boca en línea que lo que nuestra primera firma de relaciones públicas obtuvo a través de los medios impresos.

Y, por supuesto, otro gran cambio para la startup promedio es que los lenguajes de programación han mejorado-- o más bien, el lenguaje medio ha mejorado. En la mayoría de las startups hace diez años, el desarrollo de software significaba diez programadores escribiendo código en C++. Ahora el mismo trabajo podría ser realizado por uno o dos usando Python o Ruby.

Durante la Burbuja, mucha gente predijo que las startups externalizarían su desarrollo a India. Creo que un mejor modelo para el futuro es David Heinemeier Hansson, quien externalizó su desarrollo a un lenguaje más poderoso en su lugar. Muchas aplicaciones bien conocidas son ahora, como BaseCamp, escritas por solo un programador. Y un tipo es más de 10 veces más barato que diez, porque (a) no perderá tiempo en reuniones, y (b) dado que probablemente es un fundador, puede pagarse nada.

Debido a que iniciar una startup es tan barato, los capitalistas de riesgo ahora a menudo quieren dar a las startups más dinero del que las startups quieren aceptar. A los VC les gusta invertir varios millones a la vez. Pero como me dijo un VC después de que una startup que financió solo aceptara alrededor de medio millón, "No sé qué vamos a hacer. Tal vez solo tengamos que devolver parte de eso." Lo que significa devolver parte del fondo a los inversores institucionales que lo proporcionaron, porque no iba a ser posible invertirlo todo.

En esta ya mala situación surge el tercer problema: Sarbanes-Oxley. Sarbanes-Oxley es una ley, aprobada después de la Burbuja, que aumenta drásticamente la carga regulatoria sobre las empresas públicas. Y además del costo de cumplimiento, que es al menos dos millones de dólares al año, la ley introduce una aterradora exposición legal para los funcionarios corporativos. Un CFO experimentado que conozco dijo sin rodeos: "No me gustaría ser CFO de una empresa pública ahora."

Podrías pensar que la gobernanza corporativa responsable es un área donde no puedes ir demasiado lejos. Pero puedes ir demasiado lejos en cualquier ley, y este comentario me convenció de que Sarbanes-Oxley debe haberlo hecho. Este CFO es tanto el más inteligente como el más honorable tipo de dinero que conozco. Si Sarbanes-Oxley disuade a personas como él de ser CFOs de empresas públicas, eso es prueba suficiente de que está roto.

En gran parte debido a Sarbanes-Oxley, pocas startups salen a bolsa ahora. A efectos prácticos, tener éxito ahora equivale a ser comprado. Lo que significa que los VC ahora están en el negocio de encontrar pequeñas startups de 2-3 personas prometedoras y transformarlas en empresas que cuestan $100 millones para adquirir. No pretendían estar en este negocio; es solo en lo que su negocio ha evolucionado.

Por lo tanto, el cuarto problema: los adquirentes han comenzado a darse cuenta de que pueden comprar al por mayor. ¿Por qué deberían esperar a que los capitalistas de riesgo hagan que las startups que quieren sean más caras? La mayor parte de lo que los capitalistas de riesgo añaden, los adquirentes no lo quieren de todos modos. Los adquirentes ya tienen reconocimiento de marca y departamentos de recursos humanos. Lo que realmente quieren es el software y los desarrolladores, y eso es lo que la startup es en la fase inicial: software concentrado y desarrolladores.

Google, típicamente, parece haber sido el primero en darse cuenta de esto. "Tráiganos sus startups temprano", dijo el portavoz de Google en la Startup School. Son bastante explícitos al respecto: les gusta adquirir startups justo en el momento en que harían una ronda de Serie A. (La ronda de Serie A es la primera ronda de financiación real de capital de riesgo; generalmente ocurre en el primer año). Es una estrategia brillante, y una que otras grandes empresas tecnológicas sin duda intentarán duplicar. A menos que quieran que Google les coma aún más el almuerzo.

Por supuesto, Google tiene una ventaja al comprar startups: muchas de las personas allí son ricas, o esperan serlo cuando sus opciones se consoliden. A los empleados comunes les resulta muy difícil recomendar una adquisición; es simplemente demasiado molesto ver a un grupo de veinteañeros hacerse ricos cuando tú todavía trabajas por un salario. Incluso si es lo correcto para tu empresa.

La(s) Solución(es)

Por mal que se vean las cosas ahora, hay una manera para que los capitalistas de riesgo se salven. Necesitan hacer dos cosas, una de las cuales no les sorprenderá, y otra que parecerá un anatema.

Comencemos con la obvia: hacer lobby para que se afloje la Ley Sarbanes-Oxley. Esta ley fue creada para prevenir futuros Enrons, no para destruir el mercado de IPO. Dado que el mercado de IPO estaba prácticamente muerto cuando se aprobó, pocos vieron qué efectos negativos tendría. Pero ahora que la tecnología se ha recuperado de la última crisis, podemos ver claramente qué cuello de botella se ha convertido Sarbanes-Oxley.

Las startups son plantas frágiles—plántulas, de hecho. Estas plántulas valen la pena protegerlas, porque crecen hasta convertirse en los árboles de la economía. Gran parte del crecimiento de la economía es su crecimiento. Creo que la mayoría de los políticos se dan cuenta de eso. Pero no se dan cuenta de cuán frágiles son las startups, y cuán fácilmente pueden convertirse en daños colaterales de leyes destinadas a solucionar algún otro problema.

Aún más peligrosamente, cuando destruyes startups, hacen muy poco ruido. Si pisas los dedos de la industria del carbón, escucharás sobre ello. Pero si aplastas inadvertidamente la industria de startups, lo único que sucede es que los fundadores de la próxima Google se quedan en la escuela de posgrado en lugar de iniciar una empresa.

Mi segunda sugerencia parecerá impactante para los capitalistas de riesgo: permitir que los fundadores se retiren parcialmente en la ronda de Serie A. En este momento, cuando los capitalistas de riesgo invierten en una startup, todas las acciones que obtienen son recién emitidas y todo el dinero va a la empresa. También podrían comprar algunas acciones directamente de los fundadores.

La mayoría de los capitalistas de riesgo tienen una regla casi religiosa en contra de hacer esto. No quieren que los fundadores reciban un centavo hasta que la empresa sea vendida o salga a bolsa. Los capitalistas de riesgo están obsesionados con el control, y les preocupa que tengan menos influencia sobre los fundadores si los fundadores tienen algo de dinero.

Este es un plan tonto. De hecho, permitir que los fundadores vendan un poco de acciones temprano generalmente sería mejor para la empresa, porque haría que las actitudes de los fundadores hacia el riesgo se alineen con las de los capitalistas de riesgo. Tal como funcionan las cosas actualmente, sus actitudes hacia el riesgo tienden a ser diametralmente opuestas: los fundadores, que no tienen nada, preferirían una probabilidad del 100% de $1 millón a una probabilidad del 20% de $10 millones, mientras que los capitalistas de riesgo pueden permitirse ser "racionales" y prefieren lo último.

Cualquiera que sea lo que digan, la razón por la que los fundadores están vendiendo sus empresas temprano en lugar de hacer rondas de Serie A es que les pagan por adelantado. Ese primer millón vale mucho más que los posteriores. Si los fundadores pudieran vender un poco de acciones temprano, estarían encantados de aceptar dinero de capitalistas de riesgo y apostar el resto en un resultado mayor.

Entonces, ¿por qué no permitir que los fundadores tengan ese primer millón, o al menos medio millón? Los capitalistas de riesgo obtendrían el mismo número de acciones por el dinero. ¿Y qué si parte del dinero iría a los fundadores en lugar de a la empresa?

Algunos VCs dirán que esto es impensable—que quieren que todo su dinero se utilice para hacer crecer la empresa. Pero la realidad es que el enorme tamaño de las inversiones actuales de VC está dictado por la estructura de los fondos de VC, no por las necesidades de las startups. A menudo, estas grandes inversiones van a trabajar destruyendo la empresa en lugar de hacerla crecer.

Los inversores ángeles que financiaron nuestra startup permitieron a los fundadores vender algunas acciones directamente a ellos, y fue un buen trato para todos. Los ángeles obtuvieron un gran retorno de esa inversión, así que están contentos. Y para nosotros, los fundadores, atenuó el aterrador todo-o-nada de una startup, que en su forma más cruda es más una distracción que un motivador.

Si los VCs están asustados ante la idea de permitir que los fundadores se retiren parcialmente, déjenme decirles algo aún más aterrador: ahora están compitiendo directamente con Google.

Gracias a Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston y Robert Morris por leer borradores de esto.