LA APRETADA DE TUERCAS DEL CAPITAL DE RIESGO

Noviembre 2005

En los próximos años, los fondos de capital de riesgo se verán apretados desde cuatro direcciones. Ya están atrapados en un mercado de vendedores, debido a las enormes cantidades que recaudaron al final de la Burbuja y que aún no han invertido. Esto por sí solo no es el fin del mundo. De hecho, es sólo una versión más extrema de la [1] norma en el negocio de VC: demasiado dinero persiguiendo demasiados pocos negocios.

Desafortunadamente, esos pocos negocios ahora quieren cada vez menos dinero, porque es cada vez más barato iniciar una startup. Las cuatro causas: el código abierto, que hace que el software sea gratuito; la ley de Moore, que hace que el hardware esté geométricamente más cerca de ser gratuito; la Web, que hace que la promoción sea gratuita si eres bueno; y mejores lenguajes, que hacen que el desarrollo sea mucho más barato.

Cuando iniciamos nuestra startup en 1995, los primeros tres eran nuestros mayores gastos. Tuvimos que pagar $5000 por el Netscape Commerce Server, el único software que entonces admitía conexiones http seguras. Pagamos $3000 por un servidor con un procesador de 90 MHz y 32 MB de memoria. Y pagamos a una firma de relaciones públicas alrededor de $30,000 para promocionar nuestro lanzamiento.

Ahora podrías conseguir los tres por nada. Puedes obtener el software de forma gratuita; la gente desecha computadoras más potentes que nuestro primer servidor; y si haces algo bueno, puedes generar diez veces más tráfico por el boca a boca en línea de lo que nuestro primer equipo de relaciones públicas obtuvo a través de los medios impresos.

Y por supuesto, otro gran cambio para la startup promedio es que los lenguajes de programación han mejorado, o más bien, el [2] lenguaje mediano ha mejorado. En la mayoría de las startups hace diez años, el desarrollo de software significaba diez programadores escribiendo código en C++. Ahora el mismo trabajo podría hacerse por uno o dos usando Python o Ruby.

Durante la Burbuja, mucha gente predijo que las startups subcontratarían su desarrollo a la India. Creo que un mejor modelo para el futuro es David Heinemeier Hansson, que subcontrataba su desarrollo a un lenguaje más potente en su lugar. Muchas aplicaciones conocidas, como BaseCamp, ahora son escritas por un solo programador. Y un tipo cuesta más de 10 veces menos que diez, porque (a) no perderá tiempo en reuniones, y (b) como probablemente es un fundador, puede pagarse nada.

Debido a que iniciar una startup es tan barato, los capitalistas de riesgo ahora a menudo quieren dar a las startups más dinero del que las startups quieren tomar. A los VC les gusta invertir varios millones a la vez. Pero como me dijo un VC después de que una startup a la que financió sólo tomara alrededor de medio millón, "No sé qué vamos a hacer. Tal vez tengamos que devolver parte de ello". Queriendo decir devolver parte del fondo a los inversores institucionales que lo suministraron, porque no iba a ser posible invertirlo todo.

A esta ya mala situación se suma el tercer problema: Sarbanes-Oxley. Sarbanes-Oxley es una ley, aprobada después de la Burbuja, que aumenta drásticamente la carga regulatoria sobre las empresas públicas. Y además del costo del cumplimiento, que es de al menos dos millones de dólares al año, la ley introduce una aterradora exposición legal para los ejecutivos corporativos. Un experimentado CFO que conozco dijo sin rodeos: "No querría ser CFO de una empresa pública ahora".

Podrías pensar que la gobernanza corporativa responsable es un área en la que no se puede ir demasiado lejos. Pero se puede ir demasiado lejos en cualquier ley, y este comentario me convenció de que Sarbanes-Oxley debe haberlo hecho. Este CFO es tanto el más inteligente como el más intachable hombre de finanzas que conozco. Si Sarbanes-Oxley disuade a personas como él de ser CFOs de empresas públicas, eso es prueba suficiente de que está roto.

En gran parte debido a Sarbanes-Oxley, pocas startups salen a bolsa ahora. Para todos los efectos prácticos, tener éxito ahora equivale a ser comprado. Lo que significa que los VC ahora están en el negocio de encontrar pequeñas startups prometedoras de 2-3 personas y convertirlas en empresas que cuesten $100 millones adquirir. No pretendían estar en este negocio; es simplemente en lo que se ha convertido su negocio.

De ahí el cuarto problema: los compradores han comenzado a darse cuenta de que pueden comprar al por mayor. ¿Por qué deberían esperar a que los VC hagan que las startups que quieren sean más caras? La mayor parte de lo que los VC agregan, los compradores no lo quieren de todos modos. Los compradores ya tienen reconocimiento de marca y departamentos de recursos humanos. Lo que realmente quieren es el software y los desarrolladores, y eso es lo que la startup está en la fase inicial: software y desarrolladores concentrados.

Google, típicamente, parece haber sido el primero en darse cuenta de esto. "Tráenos tus startups temprano", dijo el orador de Google en la [3] Startup School. Son bastante explícitos al respecto: les gusta adquirir startups justo en el punto en el que harían una ronda Serie A. (La ronda Serie A es la primera ronda de financiación de VC real; generalmente ocurre en el primer año). Es una estrategia brillante, y una que sin duda otras grandes empresas de tecnología intentarán duplicar. A menos que quieran que Google les siga comiendo el almuerzo.

Por supuesto, Google tiene una ventaja al comprar startups: mucha de la gente allí es rica, o espera serlo cuando sus opciones se vuelvan efectivas. A los empleados comunes les resulta muy difícil recomendar una adquisición; es demasiado molesto ver a un grupo de veinteañeros hacerse ricos cuando todavía estás trabajando por un salario. Incluso si es lo correcto para tu empresa hacer.

La(s) Solución(es)

Por malo que se vea ahora, hay una forma de que los VC se salven. Necesitan hacer dos cosas, una de las cuales no los sorprenderá, y otra que les parecerá una herejía.

Comencemos con la obvia: presionar para que se afloje Sarbanes-Oxley. Esta ley se creó para evitar futuros Enrons, no para destruir el mercado de OPI. Dado que el mercado de OPI estaba prácticamente muerto cuando se aprobó, pocos vieron los malos efectos que tendría. Pero ahora que la tecnología se ha recuperado del último bajón, podemos ver claramente en qué cuello de botella se ha convertido Sarbanes-Oxley.

Las startups son plantas frágiles, en realidad, plántulas. Estas plántulas merecen ser protegidas, porque crecen hasta convertirse en los árboles de la economía. Gran parte del crecimiento de la economía es su crecimiento. Creo que la mayoría de los políticos se dan cuenta de eso. Pero no se dan cuenta de lo frágiles que son las startups y de lo fácil que pueden convertirse en daños colaterales de leyes destinadas a arreglar otro problema.

Aún más peligrosamente, cuando destruyes startups, hacen muy poco ruido. Si pisas los callos de la industria del carbón, lo oirás. Pero si involuntariamente aplastaras la industria de las startups, todo lo que sucede es que los fundadores del próximo Google se quedan en la escuela de posgrado en lugar de iniciar una empresa.

Mi segunda sugerencia les parecerá escandalosa a los VC: dejar que los fundadores obtengan efectivo parcialmente en la ronda Serie A. En este momento, cuando los VC invierten en una startup, todas las acciones que obtienen son de nueva emisión y todo el dinero va a la empresa. También podrían comprar algunas acciones directamente de los fundadores.

La mayoría de los VC tienen una regla casi religiosa contra hacer esto. No quieren que los fundadores obtengan ni un centavo hasta que la empresa se venda o salga a bolsa. Los VC están obsesionados con el control y temen que tendrán menos influencia sobre los fundadores si estos tienen algo de dinero.

Este es un plan tonto. De hecho, permitir que los fundadores vendan un poco de acciones temprano generalmente sería mejor para la empresa, porque haría que las actitudes de los fundadores hacia el riesgo se alinearan con las de los VC. Tal como funcionan las cosas actualmente, sus actitudes hacia el riesgo tienden a ser diametralmente opuestas: los fundadores, que no tienen nada, preferirían un 100% de probabilidad de $1 millón a un 20% de probabilidad de $10 millones, mientras que los VC pueden darse el lujo de ser "racionales" y preferir lo último.

Pase lo que pase, la razón por la que los fundadores están vendiendo sus empresas temprano en lugar de hacer rondas Serie A es que cobran por adelantado. Ese primer millón vale tanto más que los siguientes. Si los fundadores pudieran vender un poco de acciones temprano, estarían encantados de tomar dinero de VC y apostar el resto a un resultado más grande.

Entonces, ¿por qué no dejar que los fundadores tengan ese primer millón, o al menos medio millón? Los VC obtendrían el mismo número de acciones por el dinero. Entonces, ¿qué si parte del dinero iría a los fundadores en lugar de a la empresa?

Algunos VC dirán que esto es impensable, que quieren que todo su dinero se invierta en hacer crecer la empresa. Pero el hecho es que el enorme tamaño de las inversiones de VC actuales está dictado por la [4] estructura de los fondos de VC, no por las necesidades de las startups. A menudo, estas grandes inversiones van a trabajar destruyendo la empresa en lugar de hacerla crecer.

Los inversores ángel que financiaron nuestra startup permitieron que los fundadores vendieran algunas acciones directamente a ellos, y fue un buen trato para todos. Los ángeles obtuvieron un enorme retorno de esa inversión, así que están contentos. Y para nosotros los fundadores, eso atenuó el aterrador todo o nada de una startup, que en su forma cruda es más una distracción que un motivador.

Si los VC tienen miedo a la idea de dejar que los fundadores se retiren parcialmente, déjenme decirles algo aún más aterrador: ahora están compitiendo directamente con Google.

Gracias a Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston y Robert Morris por leer borradores de esto.