LO QUE LA BURBUJA ACERTÓ

Septiembre de 2004

(Este ensayo se deriva de una charla invitada en ICFP 2004.)

Tuve un asiento en primera fila para la burbuja de Internet, porque trabajé en Yahoo durante 1998 y 1999. Un día, cuando la acción se negociaba alrededor de $200, me senté y calculé lo que pensaba que debería ser el precio. La respuesta que obtuve fue $12. Fui al cubículo de al lado y se lo dije a mi amigo Trevor. "¡Doce!" dijo él. Intentó sonar indignado, pero no lo logró del todo. Sabía tan bien como yo que nuestra valoración era una locura.

Yahoo era un caso especial. No solo nuestra relación precio-ganancias era falsa. La mitad de nuestras ganancias también lo eran. No de la manera de Enron, por supuesto. Los chicos de finanzas parecían escrupulosos al informar las ganancias. Lo que hacía que nuestras ganancias fueran falsas era que Yahoo era, en efecto, el centro de un esquema Ponzi. Los inversores miraban las ganancias de Yahoo y se decían a sí mismos, aquí hay una prueba de que las empresas de Internet pueden ganar dinero. Así que invirtieron en nuevas startups que prometían ser el próximo Yahoo. Y tan pronto como estas startups obtuvieron el dinero, ¿qué hicieron con él? Comprar millones de dólares en publicidad en Yahoo para promover su marca. Resultado: una inversión de capital en una startup este trimestre aparece como ganancias de Yahoo el próximo trimestre—estimulando otra ronda de inversiones en startups.

Como en un esquema Ponzi, lo que parecían ser los retornos de este sistema eran simplemente la última ronda de inversiones en él. Lo que hacía que no fuera un esquema Ponzi era que era involuntario. Al menos, creo que lo era. El negocio del capital de riesgo es bastante incestuoso, y presumiblemente había personas en una posición, si no para crear esta situación, para darse cuenta de lo que estaba sucediendo y aprovecharlo.

Un año después, el juego se acabó. A partir de enero de 2000, el precio de las acciones de Yahoo comenzó a caer, perdiendo finalmente el 95% de su valor.

Sin embargo, observa que incluso con toda la grasa recortada de su capitalización de mercado, Yahoo todavía valía mucho. Incluso en las valoraciones de la mañana siguiente de marzo y abril de 2001, la gente de Yahoo había logrado crear una empresa valorada en aproximadamente $8 mil millones en solo seis años.

El hecho es que, a pesar de todas las tonterías que escuchamos durante la burbuja sobre la "nueva economía", había un núcleo de verdad. Necesitas eso para obtener una burbuja realmente grande: necesitas tener algo sólido en el centro, de modo que incluso las personas inteligentes sean absorbidas. (Isaac Newton y Jonathan Swift ambos perdieron dinero en la burbuja del Mar del Sur de 1720.)

Ahora el péndulo se ha inclinado hacia el otro lado. Ahora cualquier cosa que se volvió de moda durante la burbuja es ipso facto poco fashionable. Pero eso es un error—un error aún mayor que creer lo que todos decían en 1999. A largo plazo, lo que la burbuja acertó será más importante que lo que erróneamente.

1. Capital de riesgo minorista

Después de los excesos de la burbuja, ahora se considera dudoso llevar empresas a la bolsa antes de que tengan ganancias. Pero no hay nada intrínsecamente malo en esa idea. Llevar una empresa a la bolsa en una etapa temprana es simplemente capital de riesgo minorista: en lugar de ir a las firmas de capital de riesgo para la última ronda de financiamiento, vas a los mercados públicos.

Al final de la burbuja, las empresas que salían a bolsa sin ganancias eran ridiculizadas como "acciones de concepto", como si fuera inherentemente estúpido invertir en ellas. Pero invertir en conceptos no es estúpido; es lo que hacen los capitalistas de riesgo, y los mejores de ellos están lejos de ser estúpidos.

La acción de una empresa que aún no tiene ganancias vale algo. Puede que tome un tiempo para que el mercado aprenda a valorar tales empresas, así como tuvo que aprender a valorar las acciones comunes a principios del siglo XX. Pero los mercados son buenos para resolver ese tipo de problemas. No me sorprendería si el mercado finalmente hiciera un mejor trabajo que los capitalistas de riesgo ahora.

Salir a bolsa temprano no será el plan correcto para cada empresa. Y, por supuesto, puede ser disruptivo—al distraer a la gerencia, o al hacer que los empleados tempranos de repente se vuelvan ricos. Pero así como el mercado aprenderá a valorar startups, las startups aprenderán a minimizar el daño de salir a bolsa.

2. Internet

Internet es genuinamente un gran asunto. Esa fue una razón por la que incluso las personas inteligentes fueron engañadas por la burbuja. Obviamente iba a tener un efecto enorme. ¿Suficiente efecto para triplicar el valor de las empresas del Nasdaq en dos años? No, como resultó. Pero era difícil decirlo con certeza en ese momento. [1]

Lo mismo sucedió durante las burbujas de Mississippi y del Mar del Sur. Lo que las impulsó fue la invención de las finanzas públicas organizadas (la Compañía del Mar del Sur, a pesar de su nombre, era realmente un competidor del Banco de Inglaterra). Y eso resultó ser un gran asunto, a largo plazo.

Reconocer una tendencia importante resulta ser más fácil que averiguar cómo beneficiarse de ella. El error que los inversores siempre parecen cometer es tomar la tendencia demasiado literalmente. Dado que Internet era la gran novedad, los inversores supusieron que cuanto más "internetiano" fuera la empresa, mejor. De ahí parodias como Pets.Com.

De hecho, la mayor parte del dinero que se puede ganar de grandes tendencias se gana indirectamente. No fueron los ferrocarriles en sí los que hicieron más dinero durante el auge ferroviario, sino las empresas a ambos lados, como las acerías de Carnegie, que fabricaban los rieles, y Standard Oil, que usaba ferrocarriles para llevar petróleo a la costa este, donde podía ser enviado a Europa.

Creo que Internet tendrá grandes efectos, y que lo que hemos visto hasta ahora no es nada comparado con lo que viene. Pero la mayoría de los ganadores solo serán indirectamente empresas de Internet; por cada Google habrá diez JetBlues.

3. Opciones

¿Por qué tendrá Internet grandes efectos? El argumento general es que las nuevas formas de comunicación siempre lo hacen. Ocurren raramente (hasta la era industrial solo había habla, escritura e impresión), pero cuando lo hacen, siempre causan un gran impacto.

El argumento específico, o uno de ellos, es que Internet nos da más opciones. En la "vieja" economía, el alto costo de presentar información a las personas significaba que solo tenían un rango limitado de opciones para elegir. El pequeño y costoso canal hacia los consumidores fue reveladoramente llamado "el canal." Controla el canal y puedes alimentarlos con lo que quieras, en tus términos. Y no eran solo las grandes corporaciones las que dependían de este principio. Así, a su manera, también lo hacían los sindicatos, los medios de comunicación tradicionales y los establecimientos artísticos y literarios. Ganar dependía no de hacer un buen trabajo, sino de obtener el control de algún cuello de botella.

Hay señales de que esto está cambiando. Google tiene más de 82 millones de usuarios únicos al mes y unos ingresos anuales de alrededor de tres mil millones de dólares. [2] Y, sin embargo, ¿alguna vez has visto un anuncio de Google? Algo está sucediendo aquí.

Es cierto que Google es un caso extremo. Es muy fácil para las personas cambiar a un nuevo motor de búsqueda. Cuesta poco esfuerzo y ningún dinero probar uno nuevo, y es fácil ver si los resultados son mejores. Y así Google no tiene que publicitarse. En un negocio como el suyo, ser el mejor es suficiente.

Lo emocionante de Internet es que está cambiando todo en esa dirección. La parte difícil, si quieres ganar haciendo las mejores cosas, es el principio. Eventualmente, todos aprenderán de boca en boca que eres el mejor, pero ¿cómo sobrevives hasta ese punto? Y es en esta etapa crucial donde Internet tiene el mayor efecto. Primero, Internet permite que cualquiera te encuentre a casi cero costo. Segundo, acelera drásticamente la tasa a la que la reputación se difunde de boca en boca. Juntas, estas significan que en muchos campos la regla será: Construyelo, y ellos vendrán. Haz algo grandioso y ponlo en línea. Ese es un gran cambio respecto a la receta para ganar en el siglo pasado.

4. Juventud

El aspecto de la burbuja de Internet que más llamó la atención de la prensa fue la juventud de algunos de los fundadores de startups. Esta también es una tendencia que perdurará. Hay una enorme desviación estándar entre los de 26 años. Algunos son aptos solo para trabajos de nivel inicial, pero otros están listos para gobernar el mundo si pueden encontrar a alguien que maneje el papeleo por ellos.

Un joven de 26 años puede no ser muy bueno gestionando personas o lidiando con la SEC. Esos requieren experiencia. Pero esos también son productos que se pueden delegar a algún teniente. La cualidad más importante en un CEO es su visión para el futuro de la empresa. ¿Qué construirán a continuación? Y en ese departamento, hay jóvenes de 26 años que pueden competir con cualquiera.

En 1970, un presidente de empresa significaba alguien en sus cincuenta, al menos. Si tenía tecnólogos trabajando para él, eran tratados como un establo de carreras: valiosos, pero no poderosos. Pero a medida que la tecnología ha crecido en importancia, el poder de los nerds ha crecido para reflejarlo. Ahora no es suficiente que un CEO tenga a alguien inteligente a quien pueda preguntar sobre asuntos técnicos. Cada vez más, él mismo tiene que ser esa persona.

Como siempre, los negocios se han aferrado a viejas formas. Los capitalistas de riesgo todavía parecen querer instalar una cabeza parlante que parezca legítima como CEO. Pero cada vez más, los fundadores de la empresa son los verdaderos poderes, y el hombre canoso instalado por los capitalistas de riesgo se parece más a un gerente de un grupo musical que a un general.

5. Informalidad

En Nueva York, la burbuja tuvo consecuencias dramáticas: los trajes salieron de moda. Hacían que uno pareciera viejo. Así que en 1998, los poderosos de Nueva York de repente comenzaron a usar camisas de cuello abierto, caquis y gafas ovaladas con montura de alambre, al igual que los chicos en Santa Clara.

El péndulo se ha inclinado un poco hacia atrás, impulsado en parte por una reacción de pánico de la industria de la ropa. Pero yo apuesto por las camisas de cuello abierto. Y esta no es una pregunta tan frívola como podría parecer. La ropa es importante, como todos los nerds pueden sentir, aunque puede que no lo reconozcan conscientemente.

Si eres un nerd, puedes entender cuán importante es la ropa preguntándote cómo te sentirías acerca de una empresa que te hiciera usar un traje y corbata para trabajar. La idea suena horrible, ¿no? De hecho, horrible desproporcionadamente a la mera incomodidad de usar tales ropas. Una empresa que hiciera que los programadores usaran trajes tendría algo profundamente mal.

Y lo que estaría mal sería que cómo uno se presenta contara más que la calidad de sus ideas. Ese es el problema con la formalidad. Vestirse bien no es tanto malo en sí mismo. El problema es el receptor al que se une: vestirse bien es inevitablemente un sustituto de buenas ideas. No es una coincidencia que los tipos de negocios técnicamente ineptos sean conocidos como "trajes."

Los nerds no solo visten informalmente por casualidad. Lo hacen de manera demasiado consistente. Consciente o no, visten informalmente como una medida profiláctica contra la estupidez.

6. Nerds

La ropa es solo el campo de batalla más visible en la guerra contra la formalidad. Los nerds tienden a evitar cualquier tipo de formalidad. No se impresionan por el título de trabajo de uno, por ejemplo, o por cualquiera de los otros accesorios de autoridad.

De hecho, esa es prácticamente la definición de un nerd. Recientemente me encontré hablando con alguien de Hollywood que estaba planeando un programa sobre nerds. Pensé que sería útil si explicara lo que es un nerd. Lo que se me ocurrió fue: alguien que no gasta ningún esfuerzo en comercializarse a sí mismo.

Un nerd, en otras palabras, es alguien que se concentra en la sustancia. Entonces, ¿cuál es la conexión entre los nerds y la tecnología? Aproximadamente que no puedes engañar a la madre naturaleza. En asuntos técnicos, tienes que obtener las respuestas correctas. Si tu software calcula mal la trayectoria de una sonda espacial, no puedes salir del problema diciendo que tu código es patriótico, o vanguardista, o cualquiera de las otras excusas que la gente usa en campos no técnicos.

Y a medida que la tecnología se vuelve cada vez más importante en la economía, la cultura nerd está aumentando con ella. Los nerds ya son mucho más geniales de lo que eran cuando yo era niño. Cuando estaba en la universidad a mediados de los años 80, "nerd" seguía siendo un insulto. Las personas que se especializaban en informática generalmente trataban de ocultarlo. Ahora las mujeres me preguntan dónde pueden conocer nerds. (La respuesta que me viene a la mente es "Usenix", pero eso sería como beber de una manguera de incendios.)

No tengo ilusiones sobre por qué la cultura nerd se está volviendo más aceptada. No es porque la gente se esté dando cuenta de que la sustancia es más importante que el marketing. Es porque los nerds se están volviendo ricos. Pero eso no va a cambiar.

7. Opciones

Lo que hace ricos a los nerds, por lo general, son las opciones sobre acciones. Ahora hay movimientos en marcha para dificultar que las empresas otorguen opciones. En la medida en que haya algún abuso contable genuino, por supuesto corríjanlo. Pero no maten a la gallina de los huevos de oro. El capital es el combustible que impulsa la innovación técnica.

Las opciones son una buena idea porque (a) son justas, y (b) funcionan. Alguien que trabaja para una empresa está (se espera) añadiendo valor a la misma, y es justo darles una parte de ello. Y como medida puramente práctica, las personas trabajan mucho más duro cuando tienen opciones. He visto eso de primera mano.

El hecho de que algunos delincuentes durante la burbuja robaran a sus empresas otorgándose opciones no significa que las opciones sean una mala idea. Durante el auge ferroviario, algunos ejecutivos se enriquecieron vendiendo acciones diluidas—emitiendo más acciones de las que dijeron que estaban en circulación. Pero eso no hace que las acciones comunes sean una mala idea. Los delincuentes simplemente utilizan los medios que tienen disponibles.

Si hay un problema con las opciones, es que recompensan ligeramente lo incorrecto. No es sorprendente que las personas hagan lo que les pagas. Si les pagas por hora, trabajarán muchas horas. Si les pagas por el volumen de trabajo realizado, harán mucho trabajo (pero solo como tú definiste el trabajo). Y si les pagas para aumentar el precio de las acciones, que es lo que las opciones representan, aumentarán el precio de las acciones.

Pero eso no es exactamente lo que quieres. Lo que quieres es aumentar el valor real de la empresa, no su capitalización de mercado. Con el tiempo, los dos inevitablemente se encuentran, pero no siempre tan rápido como las opciones se consolidan. Lo que significa que las opciones tientan a los empleados, si solo inconscientemente, a "inflar y vender"—hacer cosas que harán que la empresa parezca valiosa. Encontré que cuando estaba en Yahoo, no podía evitar pensar, "¿cómo sonará esto para los inversores?" cuando debería haber estado pensando "¿es esto una buena idea?"

Así que tal vez el trato estándar de opciones necesita ser ajustado ligeramente. Tal vez las opciones deberían ser reemplazadas por algo más directamente vinculado a las ganancias. Aún es temprano.

8. Startups

Lo que hizo que las opciones fueran valiosas, en su mayor parte, es que eran opciones sobre las acciones de startups. Las startups no fueron, por supuesto, una creación de la burbuja, pero fueron más visibles durante la burbuja que nunca antes.

Una cosa que la mayoría de la gente aprendió por primera vez durante la burbuja fue la startup creada con la intención de venderla. Originalmente, una startup significaba una pequeña empresa que esperaba crecer hasta convertirse en una grande. Pero cada vez más, las startups están evolucionando hacia un vehículo para desarrollar tecnología a especulación.

Como escribí en Hackers & Painters, los empleados parecen ser más productivos cuando se les paga en proporción a la riqueza que generan. Y la ventaja de una startup—de hecho, casi su razón de ser—es que ofrece algo de otro modo imposible de obtener: una forma de medir eso.

En muchos negocios, simplemente tiene más sentido para las empresas obtener tecnología comprando startups en lugar de desarrollarla internamente. Pagas más, pero hay menos riesgo, y el riesgo es lo que las grandes empresas no quieren. Hace que los chicos que desarrollan la tecnología sean más responsables, porque solo se les paga si construyen al ganador. Y terminas con mejor tecnología, creada más rápido, porque las cosas se hacen en la atmósfera innovadora de las startups en lugar de en la atmósfera burocrática de las grandes empresas.

Nuestra startup, Viaweb, fue construida para ser vendida. Fuimos abiertos con los inversores sobre eso desde el principio. Y tuvimos cuidado de crear algo que pudiera encajar fácilmente en una empresa más grande. Ese es el patrón para el futuro.

9. California

La burbuja fue un fenómeno de California. Cuando llegué a Silicon Valley en 1998, me sentí como un inmigrante de Europa del Este llegando a América en 1900. Todos eran tan alegres, saludables y ricos. Parecía un mundo nuevo y mejorado.

La prensa, siempre ansiosa por exagerar pequeñas tendencias, ahora da la impresión de que Silicon Valley es un pueblo fantasma. En absoluto. Cuando conduzco por la 101 desde el aeropuerto, todavía siento una energía vibrante, como si hubiera un transformador gigante cerca. Los bienes raíces siguen siendo más caros que en casi cualquier otro lugar del país. La gente todavía se ve saludable, y el clima sigue siendo fabuloso. El futuro está allí. (Digo "allí" porque me mudé de regreso a la costa este después de Yahoo. Aún me pregunto si fue una buena idea.)

Lo que hace que el Área de la Bahía sea superior es la actitud de la gente. Lo noto cuando regreso a casa a Boston. Lo primero que veo cuando salgo de la terminal del aeropuerto es al tipo gordo y gruñón a cargo de la fila de taxis. Me preparo para la grosería: recuerda, ahora estás de regreso en la costa este.

La atmósfera varía de ciudad a ciudad, y organismos frágiles como las startups son extremadamente sensibles a tal variación. Si no hubiera sido ya secuestrado como un nuevo eufemismo para liberal, la palabra para describir la atmósfera en el Área de la Bahía sería "progresista." La gente allí está tratando de construir el futuro. Boston tiene MIT y Harvard, pero también tiene muchos empleados beligerantes y sindicalizados como la policía que recientemente mantuvo la Convención Nacional Demócrata por rescate, y muchas personas tratando de ser Thurston Howell. Dos caras de una moneda obsoleta.

Silicon Valley puede no ser la próxima París o Londres, pero al menos es la próxima Chicago. Durante los próximos cincuenta años, de allí provendrá la nueva riqueza.

10. Productividad

Durante la burbuja, los analistas optimistas solían justificar altos ratios precio-ganancias diciendo que la tecnología iba a aumentar la productividad de manera dramática. Se equivocaron sobre las empresas específicas, pero no tan equivocados sobre el principio subyacente. Creo que una de las grandes tendencias que veremos en el próximo siglo es un enorme aumento en la productividad.

O más precisamente, un enorme aumento en la variación en la productividad. La tecnología es una palanca. No suma; multiplica. Si el rango actual de productividad es de 0 a 100, introducir un múltiplo de 10 aumenta el rango de 0 a 1000.

Una consecuencia de esto es que las empresas del futuro pueden ser sorprendentemente pequeñas. A veces sueño despierto sobre cuán grande podrías hacer crecer una empresa (en ingresos) sin tener nunca más de diez personas. ¿Qué pasaría si subcontrataras todo excepto el desarrollo de productos? Si intentaras este experimento, creo que te sorprenderías de hasta dónde podrías llegar. Como señaló Fred Brooks, los grupos pequeños son intrínsecamente más productivos, porque la fricción interna en un grupo crece como el cuadrado de su tamaño.

Hasta hace poco, dirigir una gran empresa significaba gestionar un ejército de trabajadores. Nuestros estándares sobre cuántos empleados debería tener una empresa todavía están influenciados por viejos patrones. Las startups son forzosamente pequeñas, porque no pueden permitirse contratar a muchas personas. Pero creo que es un gran error para las empresas aflojarse el cinturón a medida que aumentan los ingresos. La pregunta no es si puedes permitirte los salarios adicionales. ¿Puedes permitirte la pérdida de productividad que viene de hacer la empresa más grande?

La perspectiva de la palanca tecnológica, por supuesto, levantará el espectro del desempleo. Me sorprende que la gente todavía se preocupe por esto. Después de siglos de innovaciones supuestamente destructoras de empleo, el número de empleos está dentro del diez por ciento del número de personas que los quieren. Esto no puede ser una coincidencia. Debe haber algún tipo de mecanismo de equilibrio.

Lo nuevo

Cuando uno observa estas tendencias, ¿hay algún tema general? Parece que sí: que en el próximo siglo, las buenas ideas contarán más. Que los jóvenes de 26 años con buenas ideas tendrán cada vez más ventaja sobre los de 50 años con conexiones poderosas. Que hacer un buen trabajo importará más que vestirse bien—o publicitarse, que es lo mismo para las empresas. Que las personas serán recompensadas un poco más en proporción al valor de lo que crean.

Si es así, esta es una buena noticia. Las buenas ideas siempre tienden a ganar eventualmente. El problema es que puede llevar mucho tiempo. Tomó décadas para que la relatividad fuera aceptada, y la mayor parte de un siglo para establecer que la planificación central no funcionaba. Así que incluso un pequeño aumento en la tasa a la que las buenas ideas ganan sería un cambio monumental—suficientemente grande, probablemente, como para justificar un nombre como "nueva economía."

Notas

[1] En realidad, es difícil decirlo ahora. Como señala Jeremy Siegel, si el valor de una acción son sus ganancias futuras, no puedes decir si estaba sobrevalorada hasta que veas cuáles son las ganancias. Mientras que ciertas acciones de Internet famosas estaban casi con certeza sobrevaloradas en 1999, todavía es difícil decir con certeza si, por ejemplo, el índice Nasdaq lo estaba.

Siegel, Jeremy J. "¿Qué es una burbuja de precios de activos? Una definición operativa." European Financial Management, 9:1, 2003.

[2] El número de usuarios proviene de un estudio de Nielsen de 6/03 citado en el sitio de Google. (Pensarías que tendrían algo más reciente.) La estimación de ingresos se basa en ingresos de $1.35 mil millones para la primera mitad de 2004, según se informó en su presentación de IPO.

Gracias a Chris Anderson, Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston y Robert Morris por leer borradores de esto.