LO QUE LA BURBUJA HIZO BIEN

Septiembre de 2004

(Este ensayo se deriva de una charla invitada en ICFP 2004.)

Yo estaba en primera fila cuando se produjo la burbuja de Internet, porque trabajé en Yahoo durante 1998 y 1999. Un día, cuando las acciones cotizaban a unos 200 dólares, me senté y calculé cuál creía que debería ser el precio. La respuesta que obtuve fue 12 dólares. Fui al cubículo de al lado y se lo dije a mi amigo Trevor. "¡Doce!", dijo. Intentó sonar indignado, pero no lo logró. Sabía tan bien como yo que nuestra valoración era una locura.

Yahoo era un caso especial. No era sólo nuestra relación precio-beneficio lo que era falso. La mitad de nuestros beneficios también lo eran. No al estilo de Enron, por supuesto. Los expertos en finanzas parecían escrupulosos a la hora de informar de los beneficios. Lo que hacía que nuestros beneficios fueran falsos era que Yahoo era, en efecto, el centro de un esquema Ponzi. Los inversores observaban los beneficios de Yahoo y se decían a sí mismos: aquí está la prueba de que las empresas de Internet pueden ganar dinero. Así que invertían en nuevas empresas que prometían ser el próximo Yahoo. Y tan pronto como estas empresas conseguían el dinero, ¿qué hacían con él? Compraban millones de dólares en publicidad en Yahoo para promocionar su marca. Resultado: una inversión de capital en una empresa emergente este trimestre aparece como beneficios de Yahoo el trimestre siguiente, lo que estimula otra ronda de inversiones en empresas emergentes.

Como en un esquema Ponzi, lo que parecían ser los beneficios de este sistema eran simplemente la última ronda de inversiones en él. Lo que hizo que no fuera un esquema Ponzi fue que no fue intencional. Al menos, creo que lo fue. El negocio del capital de riesgo es bastante incestuoso y presumiblemente había personas en posición, si no de crear esta situación, de darse cuenta de lo que estaba sucediendo y de sacarle provecho.

Un año después, el juego había terminado. A partir de enero de 2000, el precio de las acciones de Yahoo comenzó a desplomarse y, en última instancia, perdió el 95% de su valor.

Sin embargo, cabe señalar que, incluso después de haber eliminado toda la grasa de su capitalización bursátil, Yahoo seguía valiendo mucho. Incluso en las valoraciones de la mañana siguiente de marzo y abril de 2001, la gente de Yahoo había logrado crear una empresa que valía unos 8.000 millones de dólares en sólo seis años.

El hecho es que, a pesar de todas las tonterías que oímos durante la burbuja sobre la "nueva economía", había un núcleo de verdad. Es necesario que haya algo sólido en el centro para que incluso la gente inteligente se vea arrastrada. (Isaac Newton y Jonathan Swift perdieron dinero en la burbuja de los mares del Sur de 1720.)

Ahora el péndulo ha oscilado en sentido contrario. Ahora, todo lo que se puso de moda durante la Burbuja pasa de moda, ipso facto. Pero eso es un error, un error aún mayor que creer lo que decía todo el mundo en 1999. A largo plazo, lo que la Burbuja hizo bien será más importante que lo que hizo mal.

1. VC minorista

Después de los excesos de la burbuja, ahora se considera dudoso sacar a bolsa empresas antes de que tengan ganancias. Pero no hay nada intrínsecamente malo en esa idea. Sacar a bolsa una empresa en una etapa temprana es simplemente una estrategia de capital riesgo minorista: en lugar de acudir a firmas de capital riesgo para la última ronda de financiación, se acude a los mercados públicos.

Al final de la burbuja, las empresas que salían a bolsa sin obtener ganancias eran ridiculizadas como "acciones conceptuales", como si fuera inherentemente estúpido invertir en ellas. Pero invertir en conceptos no es estúpido; es lo que hacen los inversores de capital riesgo, y los mejores están lejos de serlo.

Las acciones de una empresa que aún no tiene ganancias valen algo. Puede que el mercado tarde un tiempo en aprender a valorar esas empresas, tal como tuvo que aprender a valorar las acciones ordinarias a principios del siglo XX. Pero los mercados son buenos para resolver ese tipo de problemas. No me sorprendería que el mercado finalmente hiciera un mejor trabajo que los inversores de capital riesgo ahora.

Salir a bolsa antes de tiempo no será el plan adecuado para todas las empresas y, por supuesto, puede ser perjudicial, ya que distrae a la dirección o enriquece de repente a los primeros empleados. Pero, así como el mercado aprenderá a valorar las empresas emergentes, estas aprenderán a minimizar los daños que les suponga salir a bolsa.

2. Internet

Internet es realmente algo muy importante. Esa fue una de las razones por las que incluso gente inteligente se dejó engañar por la burbuja. Obviamente iba a tener un efecto enorme. ¿Un efecto suficiente para triplicar el valor de las empresas del Nasdaq en dos años? No, como se vio después. Pero era difícil decirlo con certeza en ese momento. [1]

Lo mismo ocurrió durante las burbujas del Mississippi y de los Mares del Sur. Lo que las impulsó fue la invención de las finanzas públicas organizadas (la Compañía de los Mares del Sur, a pesar de su nombre, era en realidad un competidor del Banco de Inglaterra), y eso resultó ser un gran logro a largo plazo.

Reconocer una tendencia importante resulta más fácil que averiguar cómo sacar provecho de ella. El error que siempre cometen los inversores es tomar la tendencia demasiado literalmente. Como Internet era la gran novedad, los inversores supusieron que cuanto más interconectada fuera la empresa, mejor. De ahí parodias como Pets.Com.

De hecho, la mayor parte del dinero que se puede obtener de las grandes tendencias se obtiene de forma indirecta. No fueron los ferrocarriles en sí los que ganaron más dinero durante el auge ferroviario, sino las empresas de ambos lados, como la acería de Carnegie, que fabricó los rieles, y la Standard Oil, que utilizó los ferrocarriles para llevar petróleo a la Costa Este, desde donde podía enviarse a Europa.

Creo que Internet tendrá grandes efectos y que lo que hemos visto hasta ahora no es nada comparado con lo que está por venir. Pero la mayoría de los ganadores sólo serán indirectamente las empresas de Internet: por cada Google habrá diez JetBlues.

3. Opciones

¿Por qué tendrá grandes efectos Internet? El argumento general es que siempre aparecen nuevas formas de comunicación. Ocurren raramente (hasta la época industrial sólo existían el habla, la escritura y la imprenta), pero cuando lo hacen, siempre causan un gran revuelo.

El argumento específico, o uno de ellos, es que Internet nos da más opciones. En la "vieja" economía, el alto costo de presentar información a la gente significaba que sólo tenían un estrecho rango de opciones para elegir. El diminuto y costoso conducto hacia los consumidores se llamaba, de manera reveladora, "el canal". Si se controlaba el canal, se podía darles lo que se quería, en los términos que se quisiera. Y no eran sólo las grandes corporaciones las que dependían de este principio. También lo hacían, a su manera, los sindicatos, los medios de comunicación tradicionales y las instituciones artísticas y literarias. Ganar no dependía de hacer un buen trabajo, sino de hacerse con el control de algún cuello de botella.

Hay indicios de que esto está cambiando. Google tiene más de 82 millones de usuarios únicos al mes y unos ingresos anuales de unos tres mil millones de dólares. [2] Y, sin embargo, ¿alguna vez has visto un anuncio de Google? Algo está pasando aquí.

Es cierto que Google es un caso extremo. Es muy fácil para la gente cambiar de motor de búsqueda. Cuesta poco esfuerzo y nada de dinero probar uno nuevo, y es fácil ver si los resultados son mejores. Por eso Google no tiene que hacer publicidad. En un negocio como el suyo, ser el mejor es suficiente.

Lo interesante de Internet es que está cambiando todo en esa dirección. La parte difícil, si quieres ganar haciendo lo mejor, es el comienzo. Al final, todo el mundo se enterará de boca en boca de que eres el mejor, pero ¿cómo sobrevivir hasta ese punto? Y es en esta etapa crucial donde Internet tiene el mayor efecto. En primer lugar, Internet permite que cualquiera te encuentre a un coste casi cero. En segundo lugar, acelera drásticamente la velocidad a la que se difunde la reputación de boca en boca. En conjunto, todo esto significa que en muchos campos la regla será: "Constrúyelo y vendrán". Haz algo fantástico y ponlo en línea. Eso es un gran cambio con respecto a la receta para triunfar del siglo pasado.

4. Juventud

El aspecto de la burbuja de Internet que más interesó a la prensa fue la juventud de algunos de los fundadores de empresas emergentes. Esta también es una tendencia que va a perdurar. Hay una gran desviación estándar entre los jóvenes de 26 años. Algunos sólo sirven para trabajos de nivel inicial, pero otros están listos para gobernar el mundo si pueden encontrar a alguien que se encargue del papeleo por ellos.

Es posible que un joven de 26 años no sea muy bueno en la gestión de personas o en el trato con la SEC. Esos aspectos requieren experiencia, pero también son materias primas que pueden delegarse en algún lugarteniente. La cualidad más importante en un CEO es su visión del futuro de la empresa. ¿Qué construirán a continuación? Y en ese aspecto, hay jóvenes de 26 años que pueden competir con cualquiera.

En 1970, un presidente de empresa significaba alguien de cincuenta y pico de años, por lo menos. Si tenía tecnólogos trabajando para él, los trataba como a un establo de carreras: apreciados, pero no poderosos. Pero a medida que la tecnología se ha vuelto más importante, el poder de los nerds ha crecido para reflejarlo. Hoy en día, para un CEO no basta con tener a alguien inteligente a quien pueda preguntar sobre cuestiones técnicas. Cada vez más, él mismo tiene que ser esa persona.

Como siempre, las empresas se han aferrado a las viejas formas. Los inversores de capital riesgo parecen querer instalar a un portavoz de apariencia legítima como director general. Pero cada vez más, los fundadores de la empresa son los verdaderos responsables, y el hombre de pelo cano instalado por los inversores de capital riesgo se parece más al representante de un grupo musical que a un general.

5. Informalidad

En Nueva York, la burbuja tuvo consecuencias dramáticas: los trajes pasaron de moda y hacían que uno pareciera viejo. Así, en 1998, los poderosos neoyorquinos empezaron a llevar camisas de cuello abierto, pantalones caqui y gafas ovaladas de montura metálica, igual que los chicos de Santa Clara.

El péndulo ha oscilado un poco hacia atrás, impulsado en parte por una reacción de pánico por parte de la industria de la ropa. Pero apuesto por las camisas de cuello abierto. Y esta no es una pregunta tan frívola como podría parecer. La ropa es importante, como todos los nerds pueden sentir, aunque tal vez no se den cuenta de ello conscientemente.

Si eres un nerd, puedes entender lo importante que es la ropa si te preguntas cómo te sentirías si una empresa te obligara a usar traje y corbata para ir a trabajar. La idea suena horrible, ¿no? De hecho, horrible, mucho más allá de la incomodidad que supone llevar esa ropa. Una empresa que obligara a los programadores a usar traje tendría algo muy malo en ello.

Y lo que estaría mal sería que la forma de presentarse contara más que la calidad de las ideas. Ése es el problema de la formalidad. Vestirse elegantemente no es tan malo en sí mismo. El problema es el receptor al que se vincula: vestirse elegantemente es inevitablemente un sustituto de las buenas ideas. No es casualidad que a los empresarios técnicamente ineptos se les conozca como "trajeados".

Los nerds no se visten de manera informal por casualidad, sino que lo hacen constantemente. Conscientemente o no, se visten de manera informal como medida profiláctica contra la estupidez.

6. Los nerds

La vestimenta es sólo el campo de batalla más visible en la guerra contra la formalidad. Los nerds tienden a evitar cualquier tipo de formalidad. No les impresiona el título del trabajo de alguien, por ejemplo, ni ningún otro elemento que represente autoridad.

De hecho, esa es prácticamente la definición de un nerd. Hace poco estuve hablando con alguien de Hollywood que estaba planeando un programa sobre nerds. Pensé que sería útil si le explicaba qué era un nerd. Lo que se me ocurrió fue: alguien que no hace ningún esfuerzo para promocionarse.

En otras palabras, un nerd es alguien que se concentra en lo sustancial. ¿Cuál es entonces la conexión entre los nerds y la tecnología? En líneas generales, no se puede engañar a la madre naturaleza. En cuestiones técnicas, hay que obtener las respuestas correctas. Si el software calcula mal la trayectoria de una sonda espacial, no se puede salir del apuro diciendo que el código es patriótico, vanguardista o cualquiera de los otros trucos que se usan en los campos no técnicos.

Y a medida que la tecnología adquiere cada vez más importancia en la economía, la cultura nerd crece con ella. Los nerds ya son mucho más cool que cuando yo era un niño. Cuando estaba en la universidad a mediados de los años 80, "nerd" todavía era un insulto. Las personas que se especializaban en informática generalmente trataban de ocultarlo. Ahora las mujeres me preguntan dónde pueden conocer nerds. (La respuesta que me viene a la mente es "Usenix", pero eso sería como beber de una manguera contra incendios).

No me hago ilusiones sobre por qué la cultura nerd está ganando cada vez más aceptación. No es porque la gente se esté dando cuenta de que la sustancia es más importante que el marketing, sino porque los nerds se están enriqueciendo, pero eso no va a cambiar.

7. Opciones

Lo que hace ricos a los nerds, por lo general, son las opciones sobre acciones. Ahora hay medidas en marcha para dificultar que las empresas concedan opciones. En la medida en que se produzcan verdaderos abusos contables, hay que corregirlos, por supuesto. Pero no hay que matar a la gallina de los huevos de oro. El capital social es el combustible que impulsa la innovación técnica.

Las opciones son una buena idea porque (a) son justas y (b) funcionan. Alguien que va a trabajar para una empresa está (esperemos) agregando valor a la misma, y es justo darle una parte de ese valor. Y como medida puramente práctica, la gente trabaja mucho más duro cuando tiene opciones. Lo he visto de primera mano.

El hecho de que durante la burbuja algunos delincuentes robaran a sus empresas otorgándose opciones no significa que las opciones sean una mala idea. Durante el auge ferroviario, algunos ejecutivos se enriquecieron vendiendo acciones diluidas, es decir, emitiendo más acciones de las que decían que estaban en circulación. Pero eso no hace que las acciones ordinarias sean una mala idea. Los delincuentes simplemente utilizan cualquier medio que esté a su alcance.

Si hay un problema con las opciones, es que recompensan ligeramente lo que no es lo que corresponde. No es sorprendente que la gente haga lo que se les paga por hacer. Si se les paga por hora, trabajarán muchas horas. Si se les paga por el volumen de trabajo realizado, harán mucho trabajo (pero sólo en la forma en que se definió el trabajo). Y si se les paga para que aumenten el precio de las acciones, que es lo que equivalen las opciones, aumentarán el precio de las acciones.

Pero eso no es exactamente lo que uno quiere. Lo que uno quiere es aumentar el valor real de la empresa, no su capitalización bursátil. Con el tiempo, ambos factores se encuentran inevitablemente, pero no siempre tan rápidamente como las opciones adquieren vigencia. Esto significa que las opciones tientan a los empleados, aunque sea de manera inconsciente, a "inflar y desinflar", es decir, a hacer cosas que hagan que la empresa parezca valiosa. Descubrí que cuando estaba en Yahoo, no podía evitar pensar: "¿Qué les parecerá esto a los inversores?", cuando debería haber estado pensando: "¿Es una buena idea?".

Así que tal vez sea necesario ajustar un poco el acuerdo de opciones estándar. Tal vez las opciones deberían reemplazarse por algo más vinculado directamente a las ganancias. Todavía es pronto.

8. Empresas emergentes

Lo que hizo que las opciones fueran valiosas, en su mayor parte, fue que eran opciones sobre acciones de empresas emergentes . Las empresas emergentes, por supuesto, no fueron una creación de la Burbuja, pero fueron más visibles durante la Burbuja que nunca antes.

Una de las cosas que la mayoría de la gente aprendió por primera vez durante la burbuja fue la creación de una empresa emergente con la intención de venderla. En un principio, una empresa emergente significaba una pequeña empresa que esperaba convertirse en una gran empresa, pero cada vez más las empresas emergentes se están convirtiendo en un vehículo para desarrollar tecnología a medida.

Como escribí en Hackers & Painters , los empleados parecen ser más productivos cuando se les paga en proporción a la riqueza que generan. Y la ventaja de una startup (de hecho, casi su razón de ser) es que ofrece algo que de otra manera sería imposible de obtener: una forma de medir esa riqueza.

En muchas empresas, resulta más lógico que las empresas adquieran tecnología comprando empresas emergentes en lugar de desarrollarla internamente. Se paga más, pero hay menos riesgo, y el riesgo es algo que las grandes empresas no quieren. Esto hace que quienes desarrollan la tecnología sean más responsables, porque solo se les paga si crean la mejor tecnología. Y se obtiene una mejor tecnología, creada más rápido, porque las cosas se hacen en el ambiente innovador de las empresas emergentes en lugar del ambiente burocrático de las grandes empresas.

Nuestra startup, Viaweb, fue creada para venderse. Desde el principio, fuimos abiertos a los inversores al respecto y tuvimos cuidado de crear algo que pudiera encajar fácilmente en una empresa más grande. Ese es el modelo para el futuro.

9. California

La burbuja fue un fenómeno californiano. Cuando llegué a Silicon Valley en 1998, me sentí como un inmigrante de Europa del Este que llegaba a Estados Unidos en 1900. Todo el mundo estaba alegre, sano y rico. Parecía un mundo nuevo y mejorado.

La prensa, siempre ansiosa por exagerar las pequeñas tendencias, ahora da la impresión de que Silicon Valley es una ciudad fantasma. No es así. Cuando tomo la 101 desde el aeropuerto, todavía siento un zumbido de energía, como si hubiera un transformador gigante cerca. Los bienes raíces siguen siendo más caros que en casi cualquier otro lugar del país. La gente todavía tiene un aspecto saludable y el clima sigue siendo fabuloso. El futuro está ahí. (Digo "ahí" porque volví a mudarme a la Costa Este después de Yahoo. Todavía me pregunto si fue una buena idea).

Lo que hace que el Área de la Bahía sea superior es la actitud de la gente. Lo noto cuando vuelvo a casa, a Boston. Lo primero que veo al salir de la terminal de la aerolínea es al tipo gordo y gruñón a cargo de la fila de taxis. Me preparo para la mala educación: recuerda, ahora estás de nuevo en la Costa Este.

La atmósfera varía de una ciudad a otra, y los organismos frágiles como las empresas emergentes son extremadamente sensibles a esa variación. Si no se hubiera utilizado ya como un nuevo eufemismo para referirse a los liberales, la palabra para describir la atmósfera en el Área de la Bahía sería "progresista". Allí la gente está tratando de construir el futuro. Boston tiene el MIT y Harvard, pero también muchos empleados sindicalizados y agresivos, como la policía que recientemente tomó la Convención Nacional Demócrata para pedir un rescate , y mucha gente que intenta ser Thurston Howell. Dos caras de una moneda obsoleta.

Puede que Silicon Valley no sea el próximo París o Londres, pero al menos es el próximo Chicago. Durante los próximos cincuenta años, de allí provendrá la nueva riqueza.

10. Productividad

Durante la burbuja, los analistas optimistas solían justificar las elevadas relaciones precio-beneficio diciendo que la tecnología iba a aumentar la productividad de forma espectacular. Se equivocaban en lo que respecta a las empresas concretas, pero no tanto en lo que se refiere al principio subyacente. Creo que una de las grandes tendencias que veremos en el próximo siglo es un enorme aumento de la productividad.

O, más precisamente, un enorme aumento de la variación de la productividad. La tecnología es una palanca. No suma, sino que multiplica. Si el rango actual de productividad es de 0 a 100, la introducción de un múltiplo de 10 aumenta el rango de 0 a 1000.

Una de las consecuencias de esto es que las empresas del futuro pueden ser sorprendentemente pequeñas. A veces fantaseo con lo grande que podría llegar a ser una empresa (en términos de ingresos) sin tener nunca más de diez personas. ¿Qué pasaría si externalizara todo, excepto el desarrollo de productos? Si intentara este experimento, creo que se sorprendería de lo lejos que podría llegar. Como señaló Fred Brooks, los grupos pequeños son intrínsecamente más productivos, porque la fricción interna en un grupo crece con el cuadrado de su tamaño.

Hasta hace muy poco, dirigir una gran empresa significaba gestionar un ejército de trabajadores. Nuestros estándares sobre cuántos empleados debe tener una empresa todavía están influenciados por viejos patrones. Las empresas emergentes son, por fuerza, pequeñas, porque no pueden permitirse contratar a mucha gente. Pero creo que es un gran error que las empresas se aflojen el cinturón a medida que aumentan los ingresos. La cuestión no es si uno puede permitirse los salarios adicionales, sino la pérdida de productividad que supone hacer que la empresa sea más grande.

La perspectiva de una ventaja tecnológica hará surgir, por supuesto, el espectro del desempleo. Me sorprende que la gente todavía se preocupe por ello. Después de siglos de innovaciones que supuestamente acaban con los empleos, el número de puestos de trabajo se sitúa dentro de un margen del diez por ciento del número de personas que los desean. Esto no puede ser una coincidencia. Debe haber algún tipo de mecanismo de equilibrio.

Qué hay de nuevo

Al analizar estas tendencias, ¿hay un tema general? Parece haberlo: en el próximo siglo, las buenas ideas contarán más. Los jóvenes de 26 años con buenas ideas tendrán cada vez más ventaja sobre los de 50 años con conexiones poderosas. Hacer un buen trabajo importará más que vestirse bien (o hacer publicidad, que es lo mismo para las empresas). Las personas serán recompensadas un poco más en proporción al valor de lo que creen.

De ser así, se trata de una buena noticia. Las buenas ideas siempre suelen triunfar al final. El problema es que puede llevar mucho tiempo. Se necesitaron décadas para que se aceptara la relatividad y casi un siglo para establecer que la planificación centralizada no funcionaba. Por lo tanto, incluso un pequeño aumento en la tasa de triunfo de las buenas ideas sería un cambio trascendental, lo suficientemente grande, probablemente, como para justificar un nombre como "nueva economía".

Notas

[1] En realidad, ahora es difícil decirlo. Como señala Jeremy Siegel, si el valor de una acción son sus ganancias futuras, no se puede saber si estaba sobrevaluada hasta que se ven cuáles son las ganancias. Si bien es casi seguro que ciertas acciones famosas de Internet estaban sobrevaluadas en 1999, todavía es difícil decir con certeza si, por ejemplo, el índice Nasdaq lo estaba.

Siegel, Jeremy J. "¿Qué es una burbuja de precios de activos? Una definición operativa". European Financial Management, 9:1, 2003.

[2] El número de usuarios proviene de un estudio de Nielsen del 6/03 citado en el sitio de Google (uno pensaría que tendrían algo más reciente). La estimación de ingresos se basa en ingresos de $1.35 mil millones para la primera mitad de 2004, como se informó en su presentación a la IPO.

Gracias a Chris Anderson, Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston y Robert Morris por leer borradores de este documento.