O APERTO DO CAPITAL DE RISCO

Novembro de 2005

Nos próximos anos, os fundos de capital de risco se encontrarão pressionados em quatro direções. Eles já estão presos em um mercado de vendedores, devido aos enormes valores que levantaram no final da Bolha e ainda não investiram. Isso por si só não é o fim do mundo. Na verdade, é apenas uma versão mais extrema da norma no negócio de VC: muito dinheiro perseguindo poucos negócios.

Infelizmente, esses poucos negócios agora querem cada vez menos dinheiro, porque está ficando tão barato iniciar uma startup. As quatro causas: código aberto, que torna o software gratuito; a Lei de Moore, que torna o hardware geometricamente mais próximo do gratuito; a Web, que torna a promoção gratuita se você for bom; e melhores linguagens, que tornam o desenvolvimento muito mais barato.

Quando iniciamos nossa startup em 1995, os três primeiros eram nossas maiores despesas. Tivemos que pagar $5.000 pelo Netscape Commerce Server, o único software que na época suportava conexões http seguras. Pagamos $3.000 por um servidor com um processador de 90 MHz e 32 MB de memória. E pagamos a uma empresa de RP cerca de $30.000 para promover nosso lançamento.

Agora você poderia obter os três por nada. Você pode obter o software gratuitamente; as pessoas descartam computadores mais poderosos que nosso primeiro servidor; e se você fizer algo bom, você pode gerar dez vezes mais tráfego por meio do boca a boca online do que nossa primeira empresa de RP conseguiu através da mídia impressa.

E, claro, outra grande mudança para a startup média é que as linguagens de programação melhoraram - ou melhor, a linguagem mediana melhorou. Na maioria das startups há dez anos, o desenvolvimento de software significava dez programadores escrevendo código em C++. Agora o mesmo trabalho pode ser feito por um ou dois usando Python ou Ruby.

Durante a Bolha, muitas pessoas previam que as startups terceirizariam seu desenvolvimento para a Índia. Acho que um modelo melhor para o futuro é o de David Heinemeier Hansson, que terceirizou seu desenvolvimento para uma linguagem mais poderosa. Muitos aplicativos conhecidos, como o BaseCamp, são agora escritos por apenas um programador. E um cara é mais de 10 vezes mais barato que dez, porque (a) ele não vai perder tempo em reuniões, e (b) como provavelmente é um fundador, ele pode se pagar nada.

Porque iniciar uma startup é tão barato, os capitalistas de risco agora muitas vezes querem dar às startups mais dinheiro do que elas querem receber. Os VCs gostam de investir vários milhões de uma vez. Mas como um VC me disse depois que uma startup que ele financiou aceitaria apenas cerca de meio milhão, "Não sei o que vamos fazer. Talvez tenhamos que devolver um pouco disso." Querendo dizer devolver parte do fundo aos investidores institucionais que o forneceram, porque não seria possível investir tudo.

Para essa situação já ruim, vem o terceiro problema: Sarbanes-Oxley. Sarbanes-Oxley é uma lei, aprovada após a Bolha, que aumenta drasticamente o ônus regulatório sobre as empresas públicas. E além do custo de conformidade, que é de pelo menos dois milhões de dólares por ano, a lei introduz uma exposição jurídica assustadora para os executivos corporativos. Um CFO experiente que conheço disse categoricamente: "Eu não gostaria de ser o CFO de uma empresa pública agora."

Você pode pensar que a governança corporativa responsável é uma área em que você não pode ir longe demais. Mas você pode ir longe demais em qualquer lei, e esse comentário me convenceu de que Sarbanes-Oxley deve ter. Este CFO é tanto o mais inteligente quanto o mais íntegro especialista em dinheiro que conheço. Se Sarbanes-Oxley dissuade pessoas como ele de serem CFOs de empresas públicas, isso é prova suficiente de que está quebrado.

Devido em grande parte a Sarbanes-Oxley, poucas startups abrem capital agora. Para todos os efeitos práticos, ter sucesso agora equivale a ser comprado. O que significa que os VCs agora estão no negócio de encontrar pequenas startups promissoras de 2-3 pessoas e inflá-las em empresas que custam $100 milhões para adquirir. Eles não pretendiam estar nesse negócio; é apenas o que seu negócio evoluiu.

Portanto, o quarto problema: os adquirentes começaram a perceber que podem comprar no atacado. Por que deveriam esperar que os VCs tornem as startups que eles querem mais caras? A maior parte do que os VCs adicionam, os adquirentes não querem de qualquer maneira. Os adquirentes já têm reconhecimento de marca e departamentos de recursos humanos. O que eles realmente querem é o software e os desenvolvedores, e é isso que a startup está na fase inicial: software e desenvolvedores concentrados.

O Google, tipicamente, parece ter sido o primeiro a descobrir isso. "Tragam-nos suas startups cedo", disse o palestrante do Google na Startup School. Eles são bastante explícitos sobre isso: eles gostam de adquirir startups no exato momento em que elas fariam uma rodada de Série A. (A rodada de Série A é a primeira rodada de financiamento de VC real; geralmente acontece no primeiro ano.) É uma estratégia brilhante, e uma que outras grandes empresas de tecnologia sem dúvida tentarão duplicar. A menos que elas queiram ter ainda mais de seu almoço comido pelo Google.

Claro, o Google tem uma vantagem na compra de startups: muitas das pessoas lá são ricas ou esperam ficar quando suas opções de ações forem exercidas. Funcionários comuns acham muito difícil recomendar uma aquisição; é simplesmente muito irritante ver um bando de pessoas de vinte anos ficarem ricas quando você ainda está trabalhando por um salário. Mesmo que seja a coisa certa a fazer para sua empresa.

A(s) Solução(ões)

Por pior que as coisas pareçam agora, há uma maneira para os VCs se salvarem. Eles precisam fazer duas coisas, uma das quais não os surpreenderá, e outra que parecerá uma anátema.

Vamos começar com o óbvio: fazer lobby para que a Lei Sarbanes-Oxley seja afrouxada. Essa lei foi criada para evitar futuros Enrons, não para destruir o mercado de IPO. Como o mercado de IPO estava praticamente morto quando ela foi aprovada, poucos viram os maus efeitos que teria. Mas agora que a tecnologia se recuperou do último colapso, podemos ver claramente o que um gargalo a Sarbanes-Oxley se tornou.

As startups são plantas frágeis - mudas, na verdade. Essas mudas valem a pena proteger, pois crescem nas árvores da economia. Grande parte do crescimento da economia é o crescimento delas. Acho que a maioria dos políticos percebe isso. Mas eles não percebem o quão frágeis são as startups e o quão facilmente podem se tornar danos colaterais de leis destinadas a resolver outro problema.

Ainda mais perigosamente, quando você destrói startups, elas fazem muito pouco barulho. Se você pisar nos calos da indústria do carvão, você ouvirá sobre isso. Mas se você involuntariamente esmagar a indústria de startups, tudo o que acontece é que os fundadores do próximo Google ficam na pós-graduação em vez de começar uma empresa.

Minha segunda sugestão parecerá chocante para os VCs: deixe que os fundadores resgatem parcialmente na rodada de Série A. No momento, quando os VCs investem em uma startup, todas as ações que eles obtêm são recém-emitidas e todo o dinheiro vai para a empresa. Eles poderiam comprar algumas ações diretamente dos fundadores também.

A maioria dos VCs tem uma regra quase religiosa contra fazer isso. Eles não querem que os fundadores ganhem um centavo até que a empresa seja vendida ou abra o capital. Os VCs são obcecados por controle e se preocupam que eles terão menos alavancagem sobre os fundadores se os fundadores tiverem algum dinheiro.

Esse é um plano estúpido. Na verdade, permitir que os fundadores vendam um pouco de ações no início geralmente seria melhor para a empresa, pois faria com que as atitudes dos fundadores em relação ao risco ficassem alinhadas com as dos VCs. Como as coisas funcionam atualmente, suas atitudes em relação ao risco tendem a ser diametralmente opostas: os fundadores, que não têm nada, prefeririam uma chance de 100% de $1 milhão a uma chance de 20% de $10 milhões, enquanto os VCs podem se dar ao luxo de ser "racionais" e preferir a última.

Seja o que disserem, a razão pela qual os fundadores estão vendendo suas empresas cedo em vez de fazer rodadas de Série A é que eles são pagos antecipadamente. Aquele primeiro milhão vale muito mais do que os subsequentes. Se os fundadores pudessem vender um pouco de ações no início, eles ficariam felizes em aceitar o dinheiro do VC e apostar o resto em um resultado maior.

Então, por que não deixar que os fundadores tenham aquele primeiro milhão, ou pelo menos meio milhão? Os VCs obteriam o mesmo número de ações pelo dinheiro. Então, o que se uma parte do dinheiro fosse para os fundadores em vez da empresa?

Alguns VCs dirão que isso é impensável - que eles querem que todo o seu dinheiro seja usado para fazer crescer a empresa. Mas o fato é que o enorme tamanho dos investimentos atuais de VC é ditado pela estrutura dos fundos de VC, e não pelas necessidades das startups. Muitas vezes, esses grandes investimentos acabam destruindo a empresa em vez de fazê-la crescer.

Os investidores-anjo que financiaram nossa startup permitiram que os fundadores vendessem algumas ações diretamente para eles, e foi um bom negócio para todos. Os anjos tiveram um enorme retorno sobre esse investimento, então eles estão felizes. E para nós, fundadores, isso atenuou o aterrorizante tudo-ou-nada de uma startup, que em sua forma bruta é mais uma distração do que um motivador.

Se os VCs estão assustados com a ideia de permitir que os fundadores resgatem parcialmente, deixe-me dizer-lhes algo ainda mais assustador: vocês agora estão competindo diretamente com o Google.

Agradecimentos a Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston e Robert Morris por lerem rascunhos deste texto.