A PRESSÃO DO CAPITAL DE RISCO

Novembro de 2005

Nos próximos anos, os fundos de capital de risco se verão espremidos em quatro direções. Eles já estão presos em um mercado de vendedores, por causa das enormes quantias que levantaram no final da Bolha e ainda não investiram. Isso por si só não é o fim do mundo. Na verdade, é apenas uma versão mais extrema da norma no negócio de VC: muito dinheiro perseguindo poucos negócios.

Infelizmente, esses poucos negócios agora querem cada vez menos dinheiro, porque está ficando muito barato começar uma startup. As quatro causas: código aberto, que torna o software gratuito; Lei de Moore, que torna o hardware geometricamente mais próximo do gratuito; a Web, que torna a promoção gratuita se você for bom; e melhores linguagens, que tornam o desenvolvimento muito mais barato.

Quando começamos nossa startup em 1995, as três primeiras foram nossas maiores despesas. Tivemos que pagar US$ 5.000 pelo Netscape Commerce Server, o único software que então suportava conexões http seguras. Pagamos US$ 3.000 por um servidor com um processador de 90 MHz e 32 meg de memória. E pagamos a uma empresa de RP cerca de US$ 30.000 para promover nosso lançamento.

Agora você pode obter todos os três por nada. Você pode obter o software de graça; as pessoas jogam fora computadores mais poderosos do que nosso primeiro servidor; e se você fizer algo bom, você pode gerar dez vezes mais tráfego pelo boca a boca online do que nossa primeira empresa de RP conseguiu pela mídia impressa.

E, claro, outra grande mudança para a startup média é que as linguagens de programação melhoraram -- ou melhor, a linguagem mediana melhorou. Na maioria das startups, há dez anos, o desenvolvimento de software significava dez programadores escrevendo código em C++. Agora, o mesmo trabalho pode ser feito por um ou dois usando Python ou Ruby.

Durante a Bolha, muitas pessoas previram que as startups terceirizariam seu desenvolvimento para a Índia. Acho que um modelo melhor para o futuro é David Heinemeier Hansson, que terceirizou seu desenvolvimento para uma linguagem mais poderosa. Muitos aplicativos bem conhecidos agora são, como o BaseCamp, escritos por apenas um programador. E um cara é mais de 10x mais barato do que dez, porque (a) ele não vai perder tempo em reuniões e (b) como ele provavelmente é um fundador, ele não pode se pagar nada.

Como começar uma startup é tão barato, os capitalistas de risco agora geralmente querem dar às startups mais dinheiro do que elas querem receber. Os VCs gostam de investir vários milhões de cada vez. Mas como um VC me disse depois que uma startup que ele financiou levou apenas cerca de meio milhão, "Não sei o que faremos. Talvez tenhamos que devolver um pouco". Ou seja, devolver parte do fundo aos investidores institucionais que o forneceram, porque não seria possível investir tudo.

Nessa situação já ruim, surge o terceiro problema: Sarbanes-Oxley. Sarbanes-Oxley é uma lei, aprovada após a Bolha, que aumenta drasticamente o fardo regulatório sobre empresas públicas. E além do custo de conformidade, que é de pelo menos dois milhões de dólares por ano, a lei introduz uma exposição legal assustadora para executivos corporativos. Um CFO experiente que conheço disse categoricamente: "Eu não gostaria de ser CFO de uma empresa pública agora."

Você pode pensar que a governança corporativa responsável é uma área onde você não pode ir longe demais. Mas você pode ir longe demais em qualquer lei, e essa observação me convenceu de que a Sarbanes-Oxley deve ter. Esse CFO é o cara de dinheiro mais inteligente e mais íntegro que eu conheço. Se a Sarbanes-Oxley impede pessoas como ele de serem CFOs de empresas públicas, isso é prova suficiente de que ela está quebrada.

Em grande parte por causa da Sarbanes-Oxley, poucas startups abrem o capital agora. Para todos os efeitos práticos, ter sucesso agora é igual a ser comprado. O que significa que os VCs agora estão no negócio de encontrar pequenas startups promissoras de 2-3 homens e injetá-las em empresas que custam US$ 100 milhões para serem adquiridas. Eles não pretendiam estar neste negócio; é apenas para isso que seus negócios evoluíram.

Daí o quarto problema: os adquirentes começaram a perceber que podem comprar no atacado. Por que eles deveriam esperar que os VCs tornassem as startups que eles querem mais caras? A maior parte do que os VCs adicionam, os adquirentes não querem de qualquer maneira. Os adquirentes já têm reconhecimento de marca e departamentos de RH. O que eles realmente querem é o software e os desenvolvedores, e é isso que a startup é na fase inicial: software e desenvolvedores concentrados.

O Google, tipicamente, parece ter sido o primeiro a descobrir isso. "Traga-nos suas startups cedo", disse o palestrante do Google na Startup School . Eles são bem explícitos sobre isso: eles gostam de adquirir startups exatamente no ponto em que fariam uma rodada da Série A. (A rodada da Série A é a primeira rodada de financiamento de capital de risco real; geralmente acontece no primeiro ano.) É uma estratégia brilhante, e uma que outras grandes empresas de tecnologia sem dúvida tentarão duplicar. A menos que queiram ter ainda mais do seu almoço comido pelo Google.

Claro, o Google tem uma vantagem na compra de startups: muitas pessoas lá são ricas, ou esperam ser quando suas opções forem adquiridas. Funcionários comuns acham muito difícil recomendar uma aquisição; é muito chato ver um bando de jovens de vinte anos enriquecendo enquanto você ainda está trabalhando por salário. Mesmo que seja a coisa certa para sua empresa fazer.

A(s) solução(ões)

Por pior que as coisas pareçam agora, há uma maneira de os VCs se salvarem. Eles precisam fazer duas coisas, uma das quais não os surpreenderá, e outra que parecerá um anátema.

Vamos começar com o óbvio: lobby para afrouxar a Sarbanes-Oxley. Essa lei foi criada para evitar futuras Enrons, não para destruir o mercado de IPOs. Como o mercado de IPOs estava praticamente morto quando ela foi aprovada, poucos viram os efeitos ruins que ela teria. Mas agora que a tecnologia se recuperou da última crise, podemos ver claramente o gargalo que a Sarbanes-Oxley se tornou.

Startups são plantas frágeis — mudas, na verdade. Essas mudas valem a pena proteger, porque elas crescem e se tornam as árvores da economia. Grande parte do crescimento da economia é o crescimento delas. Acho que a maioria dos políticos percebe isso. Mas eles não percebem o quão frágeis as startups são, e o quão facilmente elas podem se tornar danos colaterais de leis que visam consertar algum outro problema.

Ainda mais perigosamente, quando você destrói startups, elas fazem muito pouco barulho. Se você pisar nos pés da indústria do carvão, você ouvirá sobre isso. Mas se você inadvertidamente esmagar a indústria de startups, tudo o que acontece é que os fundadores do próximo Google permanecem na pós-graduação em vez de começar uma empresa.

Minha segunda sugestão parecerá chocante para os VCs: deixe os fundadores sacarem parcialmente na rodada da Série A. No momento, quando os VCs investem em uma startup, todas as ações que eles recebem são recém-emitidas e todo o dinheiro vai para a empresa. Eles também poderiam comprar algumas ações diretamente dos fundadores.

A maioria dos VCs tem uma regra quase religiosa contra fazer isso. Eles não querem que os fundadores recebam um centavo até que a empresa seja vendida ou abra o capital. Os VCs são obcecados por controle e se preocupam em ter menos influência sobre os fundadores se eles tiverem algum dinheiro.

Este é um plano idiota. Na verdade, deixar os fundadores venderem um pouco de ação cedo geralmente seria melhor para a empresa, porque faria com que as atitudes dos fundadores em relação ao risco se alinhassem com as dos VCs. Como as coisas funcionam atualmente, suas atitudes em relação ao risco tendem a ser diametralmente opostas: os fundadores, que não têm nada, prefeririam uma chance de 100% de US$ 1 milhão a uma chance de 20% de US$ 10 milhões, enquanto os VCs podem se dar ao luxo de ser "racionais" e preferir o último.

Não importa o que digam, a razão pela qual os fundadores estão vendendo suas empresas mais cedo em vez de fazer rodadas da Série A é que eles são pagos adiantado. Esse primeiro milhão vale muito mais do que os subsequentes. Se os fundadores pudessem vender um pouco de ação mais cedo, eles ficariam felizes em pegar o dinheiro do VC e apostar o resto em um resultado maior.

Então por que não deixar os fundadores ficarem com aquele primeiro milhão, ou pelo menos meio milhão? Os VCs receberiam o mesmo número de ações pelo dinheiro. E daí se parte do dinheiro fosse para os fundadores em vez da empresa?

Alguns VCs dirão que isso é impensável — que eles querem que todo o seu dinheiro seja usado para fazer a empresa crescer. Mas o fato é que o enorme tamanho dos investimentos atuais de VC é ditado pela estrutura dos fundos de VC, não pelas necessidades das startups. Muitas vezes, esses grandes investimentos vão trabalhar destruindo a empresa em vez de fazê-la crescer.

Os investidores anjos que financiaram nossa startup deixaram os fundadores venderem algumas ações diretamente para eles, e foi um bom negócio para todos. Os anjos tiveram um retorno enorme sobre esse investimento, então eles estão felizes. E para nós, fundadores, isso atenuou o assustador tudo ou nada de uma startup, que em sua forma bruta é mais uma distração do que um motivador.

Se os VCs estão assustados com a ideia de deixar os fundadores sacarem parte do dinheiro, deixe-me dizer algo ainda mais assustador: agora vocês estão competindo diretamente com o Google.

Obrigado a Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston e Robert Morris pela leitura dos rascunhos.