CRIAÇÃO DE CISNES NEGROS

Setembro de 2012

Já fiz vários tipos de trabalho ao longo dos anos, mas não conheço nenhum tão contraintuitivo quanto investir em startups.

As duas coisas mais importantes a entender sobre o investimento em startups, como um negócio, são (1) que efetivamente todos os retornos estão concentrados em alguns grandes vencedores e (2) que as melhores ideias parecem inicialmente más ideias.

A primeira regra eu conhecia intelectualmente, mas não compreendi realmente até que aconteceu conosco. O valor total das empresas que financiamos é de cerca de 10 bilhões, mais ou menos alguns. Mas apenas duas empresas, Dropbox e Airbnb, respondem por cerca de três quartos disso.

Em startups, os grandes vencedores são grandes a um ponto que viola nossas expectativas sobre variação. Não sei se essas expectativas são inatas ou aprendidas, mas seja qual for a causa, simplesmente não estamos preparados para a variação de 1000x nos resultados que se encontra no investimento em startups.

Isso produz todo tipo de consequências estranhas. Por exemplo, em termos puramente financeiros, provavelmente há no máximo uma empresa em cada lote YC que terá um efeito significativo em nossos retornos, e o resto é apenas um custo de fazer negócios. [ 1 ] Eu realmente não assimilei esse fato, em parte porque é tão contraintuitivo, e em parte porque não estamos fazendo isso apenas por razões financeiras; YC seria um lugar bem solitário se tivéssemos apenas uma empresa por lote. E ainda assim é verdade.

Para ter sucesso em um domínio que viola suas intuições, você precisa ser capaz de desligá-las da mesma forma que um piloto faz quando voa através das nuvens. [ 2 ] Você precisa fazer o que sabe intelectualmente ser certo, mesmo que pareça errado.

É uma batalha constante para nós. É difícil nos obrigar a correr riscos suficientes. Quando você entrevista uma startup e pensa "parece que ela tem probabilidade de ter sucesso", é difícil não financiá-la. E ainda assim, financeiramente pelo menos, só existe um tipo de sucesso: ela vai ser uma das grandes vencedoras ou não, e se não for, não importa se você a financia, porque mesmo que tenha sucesso, o efeito em seus retornos será insignificante. No mesmo dia de entrevistas, você pode conhecer alguns jovens inteligentes de 19 anos que nem sabem bem no que querem trabalhar. As chances deles de ter sucesso parecem pequenas. Mas, novamente, não são as chances deles de ter sucesso que importam, mas as chances deles de ter muito sucesso. A probabilidade de qualquer grupo ter muito sucesso é microscopicamente pequena, mas a probabilidade de que esses jovens de 19 anos tenham pode ser maior do que a do outro grupo mais seguro.

A probabilidade de uma startup se tornar grande não é simplesmente uma fração constante da probabilidade de que ela tenha sucesso. Se fosse, você poderia financiar todos que pareciam propensos a ter sucesso, e você obteria essa fração de grandes sucessos. Infelizmente, escolher vencedores é mais difícil do que isso. Você tem que ignorar o elefante na sua frente, a probabilidade de que eles tenham sucesso, e se concentrar, em vez disso, na questão separada e quase invisivelmente intangível de se eles terão sucesso realmente grande.

Mais difícil

Isso é dificultado pelo fato de que as melhores ideias de startups parecem, a princípio, más ideias. Já escrevi sobre isso antes: se uma boa ideia fosse obviamente boa, outra pessoa já a teria feito. Então, os fundadores mais bem-sucedidos tendem a trabalhar em ideias que poucos além deles percebem que são boas. O que não está muito longe de uma descrição de insanidade, até você chegar ao ponto em que vê resultados.

A primeira vez que Peter Thiel falou na YC, ele desenhou um diagrama de Venn que ilustra a situação perfeitamente. Ele desenhou dois círculos que se cruzam, um rotulado como "parece uma má ideia" e o outro "é uma boa ideia". A intersecção é o ponto ideal para startups.

Este conceito é simples e, ainda assim, vê-lo como um diagrama de Venn é esclarecedor. Ele lembra que há uma intersecção — que há boas ideias que parecem ruins. Ele também lembra que a vasta maioria das ideias que parecem ruins são ruins.

O fato de que as melhores ideias parecem más ideias torna ainda mais difícil reconhecer os grandes vencedores. Isso significa que a probabilidade de uma startup se tornar realmente grande não é meramente uma fração constante da probabilidade de que ela terá sucesso, mas que as startups com uma alta probabilidade do primeiro parecem ter uma probabilidade desproporcionalmente baixa do último.

A história tende a ser reescrita por grandes sucessos, então, em retrospecto, parece óbvio que eles iriam fazer sucesso. Por essa razão, uma das minhas memórias mais valiosas é o quão ruim o Facebook soou para mim quando ouvi falar dele pela primeira vez. Um site para estudantes universitários perderem tempo? Parecia a ideia ruim perfeita: um site (1) para um nicho de mercado (2) sem dinheiro (3) para fazer algo que não importava.

Poderíamos ter descrito a Microsoft e a Apple exactamente nos mesmos termos. [ 3 ]

Mais difícil ainda

Espere, piora. Você não só tem que resolver esse problema difícil, mas tem que fazer isso sem nenhuma indicação de que está tendo sucesso. Quando você escolhe um grande vencedor, não saberá por dois anos.

Enquanto isso, a única coisa que você pode medir é perigosamente enganosa. A única coisa que podemos rastrear precisamente é o quão bem as startups em cada lote se saem na arrecadação de fundos após o Demo Day. Mas sabemos que essa é a métrica errada. Não há correlação entre a porcentagem de startups que arrecadam dinheiro e a métrica que importa financeiramente, se esse lote de startups contém um grande vencedor ou não.

Exceto um inverso. Essa é a coisa assustadora: a captação de recursos não é meramente uma métrica inútil, mas positivamente enganosa. Estamos em um negócio em que precisamos escolher outliers de aparência pouco promissora, e a enorme escala dos sucessos significa que podemos nos dar ao luxo de espalhar nossa rede muito amplamente. Os grandes vencedores podem gerar retornos de 10.000x. Isso significa que para cada grande vencedor, podemos escolher mil empresas que não retornaram nada e ainda assim terminar 10x à frente.

Se alguma vez chegássemos ao ponto em que 100% das startups que financiámos conseguissem angariar dinheiro após o Demo Day, isso significaria quase certamente que estávamos a ser demasiado conservadores. [ 4 ]

É preciso um esforço consciente para não fazer isso também. Depois de 15 ciclos de preparação de startups para investidores e depois observando como elas se saem, agora posso olhar para um grupo que estamos entrevistando pelos olhos dos investidores do Demo Day. Mas esses são os olhos errados para olhar!

Podemos nos dar ao luxo de correr pelo menos 10x mais riscos que os investidores do Demo Day. E como o risco geralmente é proporcional à recompensa, se você pode se dar ao luxo de correr mais riscos, você deve. O que significaria correr 10x mais riscos que os investidores do Demo Day? Teríamos que estar dispostos a financiar 10x mais startups do que eles. O que significa que mesmo se formos generosos conosco mesmos e assumirmos que a YC pode, em média, triplicar o valor esperado de uma startup, estaríamos correndo a quantidade certa de risco se apenas 30% das startups conseguissem levantar financiamento significativo após o Demo Day.

Não sei qual fração deles atualmente arrecada mais depois do Demo Day. Eu evito deliberadamente calcular esse número, porque se você começa a medir algo, você começa a otimizá-lo, e eu sei que é a coisa errada para otimizar. [ 5 ] Mas a porcentagem certamente está bem acima de 30%. E, francamente, a ideia de uma taxa de sucesso de 30% na arrecadação de fundos faz meu estômago embrulhar. Um Demo Day onde apenas 30% das startups fossem financiáveis seria um desastre. Todos concordariam que a YC havia pulado o tubarão. Nós mesmos sentiríamos que a YC havia pulado o tubarão. E ainda assim estaríamos todos errados.

Para o bem ou para o mal, isso nunca será mais do que um experimento mental. Nós nunca poderíamos suportar isso. Que tal isso como contraintuitivo? Eu posso expor o que sei ser a coisa certa a fazer, e ainda assim não fazer. Eu posso inventar todos os tipos de justificativas plausíveis. Isso prejudicaria a marca da YC (pelo menos entre os inumerados) se investíssemos em um grande número de startups arriscadas que fracassassem. Isso poderia diluir o valor da rede de ex-alunos. Talvez o mais convincente seja que seria desmoralizante para nós estarmos até o queixo em fracasso o tempo todo. Mas eu sei que a verdadeira razão pela qual somos tão conservadores é que simplesmente não assimilamos o fato da variação de 1000x nos retornos.

Provavelmente nunca seremos capazes de nos obrigar a assumir riscos proporcionais aos retornos neste negócio. O melhor que podemos esperar é que quando entrevistarmos um grupo e nos pegarmos pensando "eles parecem bons fundadores, mas o que os investidores vão pensar dessa ideia maluca?" continuaremos a ser capazes de dizer "quem se importa com o que os investidores pensam?" Foi isso que pensamos sobre o Airbnb, e se quisermos financiar mais Airbnbs, temos que continuar pensando bem nisso.

Notas

[ 1 ] Não estou dizendo que os grandes vencedores são tudo o que importa, apenas que eles são tudo o que importa financeiramente para os investidores. Como não estamos fazendo YC principalmente por razões financeiras, os grandes vencedores não são tudo o que importa para nós. Estamos felizes por termos financiado o Reddit, por exemplo. Embora tenhamos ganhado relativamente pouco com isso, o Reddit teve um grande efeito no mundo, e nos apresentou a Steve Huffman e Alexis Ohanian, ambos os quais se tornaram bons amigos.

Nem pressionamos os fundadores a tentar se tornar um dos grandes vencedores se eles não quiserem. Não "arriscamos" em nossa própria startup (Viaweb, que foi adquirida por US$ 50 milhões), e seria muito falso pressionar os fundadores a fazer algo que não fizemos. Nossa regra é que cabe aos fundadores. Alguns querem dominar o mundo, e alguns querem apenas aqueles primeiros milhões. Mas investimos em tantas empresas que não precisamos nos preocupar com nenhum resultado. Na verdade, não precisamos nos preocupar se as startups têm saídas. As maiores saídas são as únicas que importam financeiramente, e essas são garantidas no sentido de que se uma empresa se tornar grande o suficiente, um mercado para suas ações inevitavelmente surgirá. Como os resultados restantes não têm um efeito significativo nos retornos, não tem problema para nós se os fundadores quiserem vender cedo por uma pequena quantia, ou crescer lentamente e nunca vender (ou seja, se tornar um negócio chamado estilo de vida), ou até mesmo fechar a empresa. Às vezes ficamos decepcionados quando uma startup na qual tínhamos grandes esperanças não dá certo, mas essa decepção é geralmente do tipo comum que qualquer pessoa sente quando isso acontece.

[ 2 ] Sem pistas visuais (por exemplo, o horizonte), você não consegue distinguir entre gravidade e aceleração. O que significa que se você estiver voando através das nuvens, não consegue dizer qual é a atitude da aeronave. Você pode sentir que está voando reto e nivelado, enquanto na verdade está descendo em espiral. A solução é ignorar o que seu corpo está lhe dizendo e ouvir apenas seus instrumentos. Mas acaba sendo muito difícil ignorar o que seu corpo está lhe dizendo. Todo piloto sabe sobre esse problema e, ainda assim, ele ainda é uma das principais causas de acidentes.

[ 3 ] Nem todos os grandes sucessos seguem esse padrão. A razão pela qual o Google parecia uma má ideia era que já havia muitos mecanismos de busca e não parecia haver espaço para outro.

[ 4 ] O sucesso de uma startup na captação de recursos é uma função de duas coisas: o que ela está vendendo e quão boa ela é em vender isso. E embora possamos ensinar muito às startups sobre como atrair investidores, mesmo o pitch mais convincente não pode vender uma ideia que os investidores não gostam. Eu estava genuinamente preocupado que o Airbnb, por exemplo, não seria capaz de levantar dinheiro após o Demo Day. Eu não consegui convencer Fred Wilson a financiá-los. Eles poderiam não ter levantado dinheiro algum, não fosse a coincidência de que Greg McAdoo, nosso contato na Sequoia, era um dos poucos VCs que entendiam o negócio de aluguel de férias, tendo passado grande parte dos dois anos anteriores investigando-o.

[ 5 ] Calculei uma vez para o último lote antes de um consórcio de investidores começar a oferecer investimento automaticamente para cada startup que financiávamos, no verão de 2010. Na época, era 94% (33 de 35 empresas que tentaram levantar dinheiro tiveram sucesso, e uma não tentou porque já era lucrativa). Presumivelmente, é menor agora por causa desse investimento; antigamente, era levantar depois do Demo Day ou morrer.

Agradecimentos a Sam Altman, Paul Buchheit, Patrick Collison, Jessica Livingston, Geoff Ralston e Harj Taggar pela leitura dos rascunhos.