CRIAÇÃO DE CISNES NEGROS

Setembro de 2012

Eu realizei vários tipos de trabalho ao longo dos anos, mas não conheço outro tão contraintuitivo quanto o investimento em startups.

As duas coisas mais importantes a entender sobre o investimento em startups, como um negócio, são (1) que efetivamente todos os retornos estão concentrados em alguns grandes vencedores, e (2) que as melhores ideias parecem inicialmente como ideias ruins.

A primeira regra eu conhecia intelectualmente, mas não a entendi realmente até que acontecesse conosco. O valor total das empresas que financiamos é de cerca de 10 bilhões, mais ou menos. Mas apenas duas empresas, Dropbox e Airbnb, representam cerca de três quartos disso.

Em startups, os grandes vencedores são grandes a um grau que viola nossas expectativas sobre variação. Não sei se essas expectativas são inatas ou aprendidas, mas seja qual for a causa, simplesmente não estamos preparados para a variação de 1000x nos resultados que se encontra no investimento em startups.

Isso gera todo tipo de consequências estranhas. Por exemplo, em termos puramente financeiros, provavelmente há no máximo uma empresa em cada lote do YC que terá um efeito significativo em nossos retornos, e o restante é apenas um custo de fazer negócios. [1] Eu não assimilei realmente esse fato, em parte porque é tão contraintuitivo, e em parte porque não estamos fazendo isso apenas por razões financeiras; o YC seria um lugar bastante solitário se tivéssemos apenas uma empresa por lote. E, no entanto, é verdade.

Para ter sucesso em um domínio que viola suas intuições, você precisa ser capaz de desligá-las da mesma forma que um piloto faz ao voar através de nuvens. [2] Você precisa fazer o que sabe intelectualmente estar certo, mesmo que pareça errado.

É uma batalha constante para nós. É difícil nos forçar a assumir riscos suficientes. Quando você entrevista uma startup e pensa "eles parecem ter chances de sucesso", é difícil não financiá-los. E, no entanto, financeiramente, pelo menos, só há um tipo de sucesso: eles ou vão ser um dos grandes vencedores ou não, e se não, não importa se você os financiar, porque mesmo que tenham sucesso, o efeito em seus retornos será insignificante. No mesmo dia de entrevistas, você pode conhecer alguns jovens inteligentes de 19 anos que nem mesmo têm certeza do que querem trabalhar. As chances de sucesso deles parecem pequenas. Mas, novamente, não são as chances de sucesso deles que importam, mas suas chances de ter um sucesso realmente grande. A probabilidade de que qualquer grupo tenha um sucesso realmente grande é microscopicamente pequena, mas a probabilidade de que esses jovens de 19 anos tenham pode ser maior do que a do outro grupo, mais seguro.

A probabilidade de que uma startup tenha um grande sucesso não é simplesmente uma fração constante da probabilidade de que eles terão sucesso de alguma forma. Se fosse, você poderia financiar todos que parecessem ter chances de sucesso, e obteria essa fração de grandes sucessos. Infelizmente, escolher os vencedores é mais difícil do que isso. Você tem que ignorar o elefante na sua frente, a probabilidade de que eles terão sucesso, e se concentrar em vez disso na questão separada e quase invisivelmente intangível de se eles terão um sucesso realmente grande.

Mais Difícil

Isso se torna mais difícil pelo fato de que as melhores ideias de startups parecem, à primeira vista, como ideias ruins. Eu já escrevi sobre isso antes: se uma boa ideia fosse obviamente boa, alguém mais já teria feito isso. Então, os fundadores mais bem-sucedidos tendem a trabalhar em ideias que poucos, além deles, percebem que são boas. O que não está muito longe de uma descrição de insanidade, até o ponto em que você vê os resultados.

A primeira vez que Peter Thiel falou no YC, ele desenhou um diagrama de Venn que ilustra a situação perfeitamente. Ele desenhou dois círculos que se interceptam, um rotulado "parece uma má ideia" e o outro "é uma boa ideia". A interseção é o ponto doce para as startups.

Este conceito é simples, mas vê-lo como um diagrama de Venn é esclarecedor. Ele lembra você de que há uma interseção - de que existem boas ideias que parecem ruins. Também lembra você de que a grande maioria das ideias que parecem ruins, de fato, são ruins.

O fato de as melhores ideias parecerem más ideias torna ainda mais difícil reconhecer os grandes vencedores. Isso significa que a probabilidade de uma startup se tornar realmente grande não é meramente uma fração constante da probabilidade de que ela terá sucesso, mas que as startups com alta probabilidade da primeira terão uma probabilidade desproporcionalmente baixa da última.

A história tende a ser reescrita pelos grandes sucessos, de modo que, com retrospecto, parece óbvio que eles iriam se tornar grandes. Por essa razão, uma das minhas memórias mais valiosas é o quão sem graça o Facebook me pareceu quando ouvi falar dele pela primeira vez. Um site para estudantes universitários perderem tempo? Parecia a ideia ruim perfeita: um site (1) para um nicho de mercado (2) sem dinheiro (3) para fazer algo que não importava.

Poderia-se ter descrito a Microsoft e a Apple exatamente nos mesmos termos. [3]

Ainda Mais Difícil

Espere, fica pior. Não apenas você tem que resolver esse problema difícil, mas tem que fazê-lo sem nenhuma indicação de se está tendo sucesso. Quando você escolhe um grande vencedor, você não saberá por dois anos.

Entretanto, a única coisa que você pode medir é perigosamente enganosa. A única coisa que podemos rastrear com precisão é o quão bem as startups em cada lote se saem na captação de recursos após o Demo Day. Mas sabemos que essa é a métrica errada. Não há correlação entre a porcentagem de startups que captam recursos e a métrica que realmente importa financeiramente, se esse lote de startups contém um grande vencedor ou não.

Exceto uma inversa. Essa é a coisa assustadora: a captação de recursos não é apenas uma métrica inútil, mas positivamente enganosa. Estamos em um negócio em que precisamos escolher outliers com aparência pouco promissora, e a enorme escala dos sucessos significa que podemos nos dar ao luxo de lançar nossa rede muito amplamente. Os grandes vencedores poderiam gerar retornos de 10.000x. Isso significa que, para cada grande vencedor que escolhêssemos, poderíamos escolher mil empresas que não retornaram nada e ainda assim acabar 10x à frente.

Se algum dia chegássemos ao ponto em que 100% das startups que financiamos fossem capazes de captar recursos após o Demo Day, isso provavelmente significaria que estávamos sendo muito conservadores. [4]

Leva um esforço consciente para não fazer isso também. Após 15 ciclos de preparar startups para investidores e depois observar como elas se saem, agora posso olhar para um grupo que estamos entrevistando pelos olhos dos investidores do Demo Day. Mas esses são os olhos errados para olhar!

Podemos nos dar ao luxo de assumir pelo menos 10 vezes mais risco do que os investidores do Demo Day. E como o risco geralmente é proporcional à recompensa, se você pode se dar ao luxo de assumir mais risco, você deve. O que significaria assumir 10 vezes mais risco do que os investidores do Demo Day? Teríamos que estar dispostos a financiar 10 vezes mais startups do que eles. O que significa que, mesmo sendo generosos conosco e assumindo que o YC pode, em média, triplicar o valor esperado de uma startup, estaríamos assumindo a quantidade certa de risco se apenas 30% das startups fossem capazes de captar recursos significativos após o Demo Day.

Não sei qual a fração delas atualmente capta mais após o Demo Day. Evito deliberadamente calcular esse número, porque se você começar a medir algo, você começa a otimizá-lo, e sei que é a coisa errada a se otimizar. [5] Mas a porcentagem certamente está muito acima de 30%. E, francamente, a ideia de uma taxa de sucesso de 30% na captação de recursos me faz o estômago se contrair. Um Demo Day em que apenas 30% das startups fossem financiáveis seria um desastre. Todos concordariam que o YC tinha perdido o rumo. Nós mesmos sentiríamos que o YC tinha perdido o rumo. E ainda assim, todos estaríamos errados.

Para melhor ou pior, isso nunca será mais do que um experimento mental. Nunca poderíamos suportá-lo. Que tal isso para contrintuitivo? Posso expor o que sei ser a coisa certa a fazer, e ainda assim não fazê-la. Posso inventar todo tipo de justificativas plausíveis. Prejudicaria a marca da YC (pelo menos entre os inumeráveis) se investíssemos em um grande número de startups arriscadas que fracassassem. Poderia diluir o valor da rede de ex-alunos. Talvez de forma mais convincente, seria desmoralizante para nós estarmos sempre afundados no fracasso. Mas sei que a verdadeira razão pela qual somos tão conservadores é que simplesmente não assimilamos o fato de que os retornos podem variar em 1000 vezes.

Provavelmente nunca conseguiremos nos convencer a assumir riscos proporcionais aos retornos neste negócio. O melhor que podemos esperar é que, quando entrevistarmos um grupo e nos encontrarmos pensando "eles parecem bons fundadores, mas o que os investidores vão achar dessa ideia maluca?", continuaremos a ser capazes de dizer "quem se importa com o que os investidores pensam?". Foi isso que pensamos sobre a Airbnb, e se quisermos financiar mais Airbnbs, temos que continuar bons em pensar assim.

Notas

[1] Não estou dizendo que os grandes vencedores são tudo o que importa, apenas que são tudo o que importa financeiramente para os investidores. Como não estamos fazendo a YC principalmente por razões financeiras, os grandes vencedores não são tudo o que importa para nós. Ficamos encantados em ter financiado o Reddit, por exemplo. Mesmo que tenhamos ganho comparativamente pouco com isso, o Reddit teve um grande impacto no mundo e nos apresentou a Steve Huffman e Alexis Ohanian, ambos os quais se tornaram bons amigos.

Também não pressionamos os fundadores a tentar se tornar um dos grandes vencedores se eles não quiserem. Não "acertamos em cheio" em nossa própria startup (Viaweb, que foi adquirida por US$ 50 milhões), e seria bastante falso pressionar os fundadores a fazer algo que não fizemos. Nossa regra é que cabe aos fundadores. Alguns querem dominar o mundo, e alguns apenas querem aqueles primeiros milhões. Mas investimos em tantas empresas que não precisamos nos preocupar com nenhum resultado em particular. Na verdade, não precisamos nos preocupar se as startups têm saídas ou não. As maiores saídas são as únicas que importam financeiramente, e essas são garantidas no sentido de que, se uma empresa se tornar grande o suficiente, um mercado para suas ações inevitavelmente surgirá. Como os resultados restantes não têm um efeito significativo nos retornos, está tudo bem conosco se os fundadores quiserem vender cedo por uma pequena quantia, crescer lentamente e nunca vender (ou seja, se tornarem um chamado negócio de estilo de vida) ou até mesmo fechar a empresa. Às vezes ficamos desapontados quando uma startup em que tínhamos grandes esperanças não vai bem, mas esse desapontamento é principalmente da variedade comum que qualquer um sente quando isso acontece.

[2] Sem pistas visuais (por exemplo, o horizonte), você não pode distinguir entre gravidade e aceleração. Isso significa que, se você estiver voando através de nuvens, não poderá saber qual é a atitude da aeronave. Você poderia sentir que está voando reto e nivelado, enquanto na verdade está descendo em espiral. A solução é ignorar o que seu corpo está lhe dizendo e ouvir apenas seus instrumentos. Mas se revela muito difícil ignorar o que seu corpo está lhe dizendo. Todos os pilotos conhecem esse problema e, no entanto, ainda é uma das principais causas de acidentes.

[3] Nem todos os grandes sucessos seguem esse padrão, no entanto. A razão pela qual o Google parecia uma má ideia era que já havia muitos mecanismos de busca e não parecia haver espaço para outro.

[4] O sucesso de uma startup em obter financiamento é uma função de duas coisas: o que eles estão vendendo e o quão bons eles são em vendê-lo. E embora possamos ensinar muito às startups sobre como atrair investidores, mesmo o pitch mais convincente não pode vender uma ideia que os investidores não gostam. Eu estava genuinamente preocupado de que o Airbnb, por exemplo, não conseguiria levantar dinheiro após o Demo Day. Eu não consegui convencer Fred Wilson a financiá-los. Eles podem não ter levantado dinheiro de todo, se não fosse a coincidência de que Greg McAdoo, nosso contato na Sequoia, era um dos poucos VCs que entendiam o negócio de aluguel de férias, tendo passado a maior parte dos dois anos anteriores investigando-o.

[5] Eu calculei isso uma vez para o último lote antes de um consórcio de investidores começar a oferecer investimento automaticamente a cada startup que financiamos, no verão de 2010. Na época, era 94% (33 de 35 empresas que tentaram levantar dinheiro tiveram sucesso, e uma não tentou porque já era lucrativa). Presumivelmente, é mais baixo agora por causa desse investimento; nos velhos tempos, era levantar após o Demo Day ou morrer.

Obrigado a Sam Altman, Paul Buchheit, Patrick Collison, Jessica Livingston, Geoff Ralston e Harj Taggar por lerem rascunhos deste.