A EQUAÇÃO DA EQUIDADE

Julho de 2007

Um investidor quer lhe dar dinheiro por uma certa porcentagem da sua startup. Você deve aceitar? Você está prestes a contratar seu primeiro funcionário. Quanto de ações você deve dar a ele?

Estas são algumas das perguntas mais difíceis que os fundadores enfrentam. E no entanto ambas têm a mesma resposta:

1/(1 - n)

Sempre que você estiver negociando ações da sua empresa por qualquer coisa, seja dinheiro ou um funcionário ou um negócio com outra empresa, o teste para decidir se deve fazer isso é o mesmo. Você deve ceder n% da sua empresa se o que você trocar por isso melhorar o resultado médio o suficiente para que os (100 - n)% que você tem restantes valham mais do que a empresa inteira valia antes.

Por exemplo, se um investidor quiser comprar metade da sua empresa, quanto esse investimento precisa melhorar o resultado médio da sua empresa para você ficar no zero? Obviamente, precisa dobrar: se você trocar metade da sua empresa por algo que mais do que dobre o resultado médio da empresa, você sai ganhando. Você tem metade de uma participação em algo que vale mais do que o dobro.

No caso geral, se n é a fração da empresa que você está cedendo, o negócio é bom se fizer a empresa valer mais do que 1/(1 - n).

Por exemplo, suponha que o Y Combinator ofereça financiá-lo em troca de 7% da sua empresa. Neste caso, n é 0,07 e 1/(1 - n) é 1,075. Então você deve aceitar o negócio se acreditar que podemos melhorar seu resultado médio em mais de 7,5%. Se melhorarmos seu resultado em 10%, você sai ganhando, pois os 0,93 restantes que você detém valem 0,93 x 1,1 = 1,023. [1]

Uma das coisas que a equação da equidade nos mostra é que, financeiramente pelo menos, aceitar dinheiro de uma empresa de capital de risco de primeira linha pode ser um ótimo negócio. Greg Mcadoo, da Sequoia, disse recentemente em um jantar do YC que quando a Sequoia investe sozinha, eles gostam de ficar com cerca de 30% de uma empresa. 1/0,7 = 1,43, o que significa que esse negócio vale a pena se eles puderem melhorar seu resultado em mais de 43%. Para a startup média, seria um negócio extraordinário. Melhoraria as perspectivas da startup média em mais de 43% apenas por poder dizer que foi financiada pela Sequoia, mesmo que nunca tenha recebido o dinheiro.

A razão pela qual a Sequoia é um tão bom negócio é que a porcentagem da empresa que eles pegam é artificialmente baixa. Eles nem mesmo tentam obter o preço de mercado para o seu investimento; eles limitam suas participações para deixar os fundadores com ações suficientes para sentirem que a empresa ainda é deles.

O problema é que a Sequoia recebe cerca de 6.000 planos de negócios por ano e financia cerca de 20 deles, então as chances de conseguir esse ótimo negócio são de 1 em 300. As empresas que passam por esse processo não são startups médias.

Claro, existem outros fatores a considerar em um negócio de capital de risco. Nunca é apenas uma troca direta de dinheiro por ações. Mas se fosse, aceitar dinheiro de uma empresa de primeira linha geralmente seria um negócio vantajoso.

Você pode usar a mesma fórmula ao dar ações a funcionários, mas ela funciona na direção oposta. Se i é o resultado médio para a empresa com a adição de uma nova pessoa, então ela vale n, de modo que i = 1/(1 - n). O que significa n = (i - 1)/i.

Por exemplo, suponha que você seja apenas dois fundadores e queira contratar um hacker adicional que seja tão bom que você sinta que ele aumentará o resultado médio de toda a empresa em 20%. n = (1,2 - 1)/1,2 = 0,167. Então você ficará no zero se trocar 16,7% da empresa por ele.

Isso não significa que 16,7% é a quantidade certa de ações para dar a ele. As ações não são o único custo de contratar alguém: geralmente há também salário e despesas gerais. E se a empresa apenas ficar no zero com o negócio, não há razão para fazê-lo.

Eu acho que para traduzir salário e overhead em ações, você deve multiplicar a taxa anual por cerca de 1,5. A maioria das startups cresce rapidamente ou morre; se você morrer, você não precisa pagar o cara, e se você crescer rapidamente, você estará pagando o salário do próximo ano com a avaliação do próximo ano, que deve ser 3 vezes a deste ano. Se sua avaliação crescer 3 vezes por ano, o custo total em ações do salário e overhead de um novo contratado é de 1,5 anos de custo na avaliação atual. [2]

Quanto de margem adicional a empresa deve precisar como a "energia de ativação" para o negócio? Como isso é, em efeito, o lucro da empresa em um contratado, o mercado determinará isso: se você for uma oportunidade quente, você pode cobrar mais.

Vamos passar por um exemplo. Suponha que a empresa queira obter um "lucro" de 50% no novo contratado mencionado acima. Então, subtraia um terço de 16,7% e teremos 11,1% como seu "preço de varejo". Suponha ainda que ele vai custar $60 mil por ano em salário e overhead, x 1,5 = $90 mil no total. Se a avaliação da empresa for de $2 milhões, $90 mil é 4,5%. 11,1% - 4,5% = uma oferta de 6,6%.

Aliás, observe o quão importante é para os primeiros funcionários receberem pouco salário. Isso sai diretamente das ações que poderiam ser dadas a eles.

Obviamente, há uma grande quantidade de variação nesses números. Não estou afirmando que as concessões de ações agora podem ser reduzidas a uma fórmula. Em última análise, você sempre tem que adivinhar. Mas pelo menos saiba o que você está adivinhando. Se você escolher um número com base em seu feeling, ou em uma tabela de tamanhos típicos de concessão fornecida por uma empresa de capital de risco, entenda o que esses são estimativas.

E de modo mais geral, quando você tomar qualquer decisão envolvendo patrimônio, execute-a através de 1/(1 - n) para ver se faz sentido. Você sempre deve se sentir mais rico depois de negociar patrimônio. Se o negócio não aumentou o valor de suas ações remanescentes o suficiente para colocá-lo no lucro líquido, você não teria (ou não deveria ter) feito isso.

Notas

[1] É por isso que não podemos acreditar que alguém pensaria que o Y Combinator era um mau negócio. Alguém realmente acha que somos tão inúteis que em três meses não podemos melhorar as perspectivas de uma startup em 7,5%?

[2] A escolha óbvia para sua avaliação atual é a avaliação pós-dinheiro de sua última rodada de financiamento. Isso provavelmente subestima a empresa, no entanto, porque (a) a menos que sua última rodada tenha acabado de acontecer, a empresa provavelmente vale mais, e (b) a avaliação de uma rodada de financiamento inicial geralmente reflete alguma outra contribuição dos investidores.

Agradecimentos a Sam Altman, Trevor Blackwell, Paul Buchheit, Hutch Fishman, David Hornik, Paul Kedrosky, Jessica Livingston, Gary Sabot e Joshua Schachter por lerem rascunhos deste.