VCの欠陥に関する統一理論

2005年3月

数か月前、ある採用担当者から新しいベンチャーキャピタルファンドの「テクノロジスト・イン・レジデンス」になりたいかどうかメールが来ました。VCのジョージ・ブッシュに対するカール・ロウブのようなことを期待しているようでした。

それを4秒ほど考えました。VCファンドで働くですって?ウッ。

私たちのスタートアップの思い出の中で最も鮮明なのは、有名なボストンのVCであるグレイロックを訪ねた時のことです。あれほど傲慢な人たちに出会ったことはありません。そして私はかなりの数の傲慢な人間に出会ってきました。[1]

私だけがこう感じているわけではありません。VCの友人でさえVCが嫌いだと言っています。「クソ野郎だ」と。

しかし最近、VCの世界がどのように機能しているかをもっと学んでいくうちに、VCがあのような存在になる理由がわかってきました。それは単にこの業界が嫌な奴らを引き付けるからでも、権力が彼らを腐敗させるからでもありません。問題の本質は、彼らの報酬の仕組みにあるのです。

VCファンドの問題は、それが「ファンド」であるということです。ミューチュアルファンドやヘッジファンドのマネージャーと同じように、VCは運用資金の一定割合を報酬として受け取ります。年間約2%の管理報酬に加え、運用益の一部も。つまり、ファンドを巨大化させることが彼らの目的なのです。数億ドルもの規模を目指します。しかし、そうなると1人のパートナーが責任を持つ投資案件が増えすぎてしまいます。1人が管理できる案件数にも限りがあるので、1件あたりの投資額も数百万ドルにもなるのです。

これが、創業者が嫌っているVCの特徴のほとんどを説明してくれます。

なぜVCが判断を下すのに時間がかかり、徹底的な due diligence を行うのかがわかります。[2] 巨額の資金が絡むので、VCは極端に用心深くならざるを得ないのです。

なぜVCがアイデアを盗もうとするのかもわかります。創業者なら誰もが知っているように、VCは自分が投資した企業の競合先にあなたの秘密を教えてしまうことがあります。VCが実際に投資する気がなくても、あなたの頭の中身を盗もうとしてあなたに会うこともあるのです。このリスクを知らない創業者は不器用に秘密主義になりがちですが、経験豊富な創業者はそれを事業コストの1つとして受け入れています。いずれにしろ、それはひどいことです。しかし、VCがそこまで狡猾にならざるを得ないのは、彼らが巨額の取引を行うからに他なりません。

なぜVCが投資先企業に介入しがちかもわかります。VCは単に助言するためだけでなく、企業を監視するためにあなたの取締役会に入りたがるのです。時には新しいCEOを据え付けることさえあります。その新CEOは確かに豊富な事業経験を持っているかもしれません。しかし、彼らはVCの手先でもあります。まるで赤軍の政治委員のようなものです。巨額の資金が絡むので、VCは企業を微管理したくなるのです。

巨額の投資そのものも、創業者にとって有害な影響を及ぼし得るものです。VCは「あなたが必要としている額」ではなく、「自分たちのビジネスモデルが要求する額」を投資するのです。ステロイドのように、突然の巨額投資は害悪をもたらすことがあります。Googleは膨大なVC資金を吸収できましたが、それは大量のサーバーやネットワーク帯域を必要としていたからです。それ以外の不幸な企業は、単に会議三昧の社員を大量に雇うだけになってしまいます。

巨額のVC資金を受け取り、それを国債に投資して倹約経営を続けることもできるでしょう。ぜひお試しください。

そして当然、巨額の投資は巨額の企業価値評価を生みます。そうしないと、創業者の興味を引くだけの株式が残らないからです。高い企業価値評価は素晴らしいことだと思う創業者もいますが、それは紙切れに過ぎません。高い企業価値評価から利益を得るには、ビジネスの専門家が「流動性イベント」と呼ぶものを実現しなければなりません。しかし、企業価値が高ければ高いほど、その選択肢は狭くなります。多くの創業者は1500万ドルで自社を売却することに満足するでしょうが、800万ドルの事前評価で投資したVCはそれを受け入れないでしょう。あなたはもう一度サイコロを振らされるのです。

1997年当時、私たちの競合他社は単独のVC資金調達で2000万ドルも調達していました。当時、それは私たち全社の企業価値を上回る金額でした。私は心配だったでしょうか?全く、むしろ喜んでいました。行き止まりの道に入っていくクルマを見守るようなものでした。

その時点で、その2000万ドル全額を使って私たちを買収するのが最も賢明な選択肢だったでしょう。私たちは売却に応じたはずです。投資家たちは激怒したかもしれません。しかし、私たちがそれほど安く手に入るとは、彼らが想像もしていなかったのが主な理由だと思います。彼らはきっと、私たちもVCの恩恵に浴しているのだと考えていたのでしょう。

実際、私たちの存続期間中の支出は2百万ドルほどでした。それが柔軟性を生みました。ヤフーに5000万ドルで売却できたときは、みんなが喜んでいました。もし競合他社がそうしていたら、最後の投資家たちは多分損失を被っていたでしょう。そうした取引を阻止できたかもしれません。しかし、当時ヤフーが支払う以上の金額を出す買い手はいなかったはずです。だから創業者が IPO を成功させられない限り、彼らには選択肢がなかったのです。ただ、その道を下っていくしかなかったのです。

バブル期に公開された膨張企業は、単に無良心的な投資銀行に引っ張り出されただけではありません。むしろ、高い企業価値評価で投資したVCから強く押し出されていたのです。IPOが唯一の脱出口だったのです。愚かなのは小売投資家だけではありませんでした。IPO か破綻か、あるいは IPO してから破綻かのどちらかしかなかったのです。

VCの行動の裏にある証拠を総合すると、その結果として生み出される性格は魅力的ではありません。実際、悪役の典型と言えるでしょう。臆病で、貪欲で、狡猾で、専制的。

私は以前、VCがこのようなものだと当然のように考えていました。VCは嫌な奴らだと文句を言うのは、ユーザーがリファレンスマニュアルを読まないと文句を言うのと同じくらい単純だと思っていました。VCが嫌な奴らなのは当然のことだと。他の選択肢があるはずがないのです。

しかし、今では彼らが本質的にいじわるな人間ではないことがわかりました。VCはカーセールスマンや官僚のようなものです。彼らの仕事の性質がVCをいじわるな人間に変えてしまうのです。

私はいくつかのVCが好きな人物だと思っています。マイク・モリッツは良い人物のようです。VCの中では珍しく、彼にはユーモアの感覚があります。ジョン・ドアラーについて読んだところ、彼もハッカーのような良い人物のようです。しかし、彼らは最高のVC企業で働いています。そして、私の理論によると、彼らがそうであるのは当然のことのようです。最も人気のある子供たちは、ネーズを虐めるようなことはしないのと同じように、最高のVCたちはVCのように振る舞う必要がないのです。彼らは最高の案件を選ぶことができるからです。そのため、あまり警戒したり陰険にならずに、Googleのような、巨額の投資を受けても実際に利益を得られる数少ない企業を選ぶことができるのです。

VCは、自分たちの業界では資金が案件に比べて余りにも多いと嘆きます。しかし、個々の企業レベルでの資金調達の仕組みにも同じような欠陥があることに気づいている者は少ないのです。

おそらく、これが「レジデントテクノロジスト」として私が生み出すべき戦略的洞察だったのかもしれません。良いニュースは、それが無料で手に入ることです。悪いニュースは、トップクラスのファンドでない限り、悪役を演じることを余儀なくされるということです。

注記

[1] グレイロックがArsDigitaの創業者フィリップ・グリーンスプンを追い払った後、彼は非常に面白くて有益なエッセイを書きました。

[2] ほとんどのVCがテクノロジー関係者ではないため、デューデリジェンスのテクノロジー面は、人体の解剖学的知識が不十分な人間による体腔検査のようなものです。しばらくすると、我々は存在しない「データベースの穴」を探ろうとするVCたちのせいで、かなり痛めつけられていました。

いいえ、Oracleは使っていません。ファイルに保存しているだけです。秘密は、データを失わないOSを使っていることです。どのOSかというと、FreeBSDです。なぜWindowsNTではなくFreeBSDを使っているのですか?それはより良く、しかも無料だからです。フリーウェアのOSを使っているのですか?

このような会話を何度も繰り返しました。そして、ヤフーに行ったときには、彼らもFreeBSDを使い、ファイルにデータを保存していることがわかりました。