エンジェル投資家になる方法
Original2009年3月
(このエッセイは、AngelConfでの講演に基づいています。)
1998年にスタートアップを売却したとき、いつかエンジェル投資をしたいと思っていました。しかし、7年後になってもまだ始めていませんでした。エンジェル投資は謎めいていて複雑そうに見えたので、先延ばしにしていました。しかし、実際には思っていたよりも簡単で、さらに興味深いものでした。
私が難しいと思っていたのは、投資の仕組みでした。実際にはそれほど難しいものではありません。スタートアップに資金を提供すると、彼らは株式を提供します。おそらく、優先株を取得することになります。優先株とは、売却時に最初に資金を回収できるなどの追加の権利を持つ株式です。あるいは、転換社債を取得することになります。転換社債とは、（書類上は）会社にお金を貸しており、その債務は次の十分に大きな資金調達ラウンドで株式に転換されることを意味します。 [1]
どちらか一方を使用することには、時々、わずかな戦術的な利点があります。転換社債の書類は、よりシンプルです。しかし、実際にはどちらを使用してもそれほど違いはありません。特にエンジェル投資を始めたばかりの頃は、取引条件の詳細についてあまり時間をかけないでください。それは、このゲームで勝つ方法ではありません。成功したエンジェル投資家について人々が話すのを聞くと、「彼は4倍の清算優先権を得た」とは言いません。「彼はGoogleに投資した」と言います。
これが勝利への道です。正しいスタートアップに投資することです。それは、他のどんなことよりもはるかに重要なので、他のことについて話すことによって誤解を与えているのではないかと心配しています。
仕組み
エンジェル投資家は、しばしば取引をシンジケート化します。つまり、同じ条件で一緒に投資することを意味します。シンジケートには、通常、スタートアップとの条件を交渉する「リード」投資家がいます。しかし、必ずしもそうではありません。時には、スタートアップが独立してアプローチした投資家のシンジケートをまとめ、スタートアップの弁護士が書類を提供することもあります。
エンジェル投資を始める最も簡単な方法は、すでにエンジェル投資をしている友人を見つけて、その友人のシンジケートに参加することです。そうすれば、あなたはただ小切手を書くだけです。
しかし、シンジケートに参加する必要があるとは思いません。自分でやるのはそれほど難しいことではありません。標準のシリーズAAドキュメントを使用するだけです。Wilson SonsiniとY Combinatorがオンラインで公開しています。もちろん、弁護士にすべてを見直してもらう必要があります。あなたとスタートアップの両方に弁護士が必要です。しかし、弁護士は最初から契約を作成する必要はありません。 [2]
スタートアップとの条件を交渉する際には、2つの数字が重要になります。投資する金額と、会社の評価額です。評価額によって、あなたが取得する株式の量が決定されます。100万ドルのプレマネー評価額で5万ドルを会社に投資した場合、ポストマネー評価額は105万ドルになり、あなたは1.05/0.05、つまり会社の株式の4.76%を取得します。
会社が後でさらに資金を調達した場合、新しい投資家は、あなたと同じように、既存のすべての株主から会社の株式の一部を奪います。次のラウンドで、新しい投資家に会社の10%を売却した場合、あなたの4.76%は4.28%に減少します。
それは問題ありません。希薄化は正常です。将来のラウンドで不当な扱いを受けないようにする方法は、通常、創業者と同じ船に乗っていることです。彼らは、自分自身を希薄化させるのと同じように、あなたを希薄化させることはできません。そして、彼らは、純粋に利益を得る場合を除いて、自分自身を希薄化させることはありません。したがって、理論的には、さらなる投資ラウンドごとに、あなたはより価値のある会社のより小さな株式を取得することになります。そして、いくつかのラウンドの後、あなたはIPOの時点で会社の0.5%を取得することになります。そして、あなたは5万ドルが500万ドルになったので、とても幸せになります。 [3]
あなたが投資する契約には、あなたの割合を維持するために、将来のラウンドに貢献できるようにする条項が含まれている必要があります。したがって、希薄化されるかどうかは、あなたの選択です。 [4] 会社が本当にうまくいけば、最終的には希薄化されることになります。なぜなら、最終的には評価額が非常に高くなり、あなたにとって価値がなくなるからです。
エンジェルはいくら投資するのでしょうか？それは、1万ドルから数十万ドル、まれに数百万ドルまで、大きく異なります。上限は、明らかに、創業者たちが調達したい総額です。下限は、総額の5〜10%または1万ドルのいずれか大きい方です。最近の典型的なエンジェルラウンドでは、5人から15万ドルを調達するかもしれません。
評価額はそれほど大きくは変わりません。エンジェルラウンドでは、50万ドルを下回る評価額や、400万ドルまたは500万ドルを超える評価額を見ることはまれです。400万ドルは、VCの領域になり始めています。
どの評価額を提示するかをどのように決めるのでしょうか？あなたが他の誰かのリードするラウンドに参加している場合は、その問題は解決されます。しかし、あなたが一人で投資している場合はどうでしょうか？本当の答えはありません。初期段階のスタートアップを合理的に評価する方法はありません。評価額は、会社の交渉力以上のものを反映していません。彼らがあなたを本当に必要としている場合、それは彼らが必死に資金を必要としているか、あなたが彼らを大きく助けることができる誰かであるかのどちらかです。彼らは、あなたに低い評価額で投資させてくれるでしょう。彼らがあなたを必要としていない場合は、評価額は高くなります。だから、推測してください。スタートアップは、あなたと同じように、その数字がいくらであるべきかについて、あまり考えていないかもしれません。 [5]
結局のところ、それほど重要ではありません。エンジェルが取引から多額の資金を得るのは、300万ドルではなく150万ドルの評価額で投資したからではありません。それは、会社が本当に成功したからです。
私はそれを十分に強調することはできません。仕組みや取引条件にこだわらないでください。あなたが時間を費やして考えるべきことは、会社が良いかどうかです。
（同様に、創業者も取引条件にこだわらず、会社を良くする方法について考えるべきです。）
エンジェル投資には、もう一つ、あまり目立たない要素があります。それは、あなたがスタートアップをどれだけ助けることが期待されているかということです。投資する金額と同様に、これは大きく異なる可能性があります。あなたは、何もする必要はありません。あなたは単に資金源になることができます。あるいは、あなたは会社の事実上の従業員になることができます。あなたが彼らにどれくらい貢献するのかについて、あなたとスタートアップが事前に合意していることを確認してください。
本当にホットな会社は、エンジェルに対して高い基準を持っていることがあります。誰もが投資したいと思う会社は、事実上、投資家をオーディションし、有名人や、彼らのためによく働く人からのみ資金を受け入れます。しかし、あなたは、多くの時間を費やさなければ、良いスタートアップに投資できないと思う必要はありません。スタートアップがどれだけホットな取引であるか、そしてそれが最終的にどれだけうまくいくかとの間に、驚くほど相関関係がありません。多くのホットなスタートアップは失敗し、誰もが嫌う多くのスタートアップは成功します。そして、後者は、資金を必死に必要としているため、誰でも低い評価額で資金を受け入れます。 [6]
勝者を選ぶ
それらをピックアップできたらいいですよね？エンジェル投資であなたのリターンに最も影響を与える部分、つまり正しい会社を選ぶことは、最も難しい部分でもあります。だから、あなたは今まで私が言ったことはほとんど無視するべきです（より正確には、Gmailの意味でアーカイブするべきです）。あなたはいつかそれを参照する必要があるかもしれませんが、それは中心的な問題ではありません。
中心的な問題は、正しいスタートアップを選ぶことです。「人々が欲しいものを作る」がスタートアップのためのものなら、「正しいスタートアップを選ぶ」は投資家のためのものです。これらを組み合わせると、「人々が欲しいものを作るスタートアップを選ぶ」になります。
どのようにすればよいのでしょうか？それは、すでに非常に人気のあるものを作っているスタートアップを選ぶほど簡単ではありません。そうなると、エンジェルにとっては遅すぎます。VCはすでにそれらに目を付けているでしょう。エンジェルとして、あなたはヒットする前にスタートアップを選ぶ必要があります。それは、彼らが素晴らしいものを作ったが、ユーザーはまだそれに気づいていないためです。初期のGoogleのようなものです。あるいは、彼らはまだ大きなヒットから1、2回のイテレーション離れているためです。PayPalがPDA間で資金を転送するためのソフトウェアを作っていたときのようなものです。
優れたエンジェル投資家になるためには、潜在能力を判断する優れた能力が必要です。結局のところ、それがすべてです。VCは、迅速な追随者になることができます。彼らのほとんどは、何が勝つかを予測しようとはしません。彼らは、何かがすでに勝っていることにすぐに気づこうとします。しかし、エンジェルは予測できなければなりません。 [7]
この事実の興味深い結果の一つは、エンジェル投資をしたことがないのに、すでにエンジェル投資家として気づいているよりも優れている人がたくさんいるということです。ベンチャー資金の仕組みについて何も知らないのに、成功したスタートアップの創業者像を知っている人は、実際には、タームシートを隅々まで知っているのに、「ハッカー」がコンピューターに侵入する人だと思っている人よりもはるかに優れています。 "ハッカー" means someone who breaks into computers. あなたが、創業者に共感することで、良いスタートアップの創業者を認識することができれば、つまり、あなたが同じ周波数で共鳴することができれば、あなたはすでに、平均的なプロのVCよりも優れたスタートアップの選択者かもしれません。 [8]
例えば、ポール・ブッヘイトは、私の約1年後からエンジェル投資を始めましたが、彼はすぐに私と同じくらい、スタートアップを選ぶのが上手になりました。創業者に共感する能力と比較すると、私の1年間の追加経験は、丸め誤差に過ぎませんでした。
良い創業者とはどんな人でしょうか？もし、不運の反対を意味する言葉があれば、それはそれでしょう。悪い創者は、不運に見えます。彼らは賢いかもしれませんし、そうでないかもしれません。しかし、どういうわけか、出来事が彼らを圧倒し、彼らは落胆して諦めてしまいます。良い創者は、自分の望むように物事を起こします。それは、彼らが事前に定義された方法で物事を強制することを意味するわけではありません。良い創者は、現実に対して健全な敬意を持っています。しかし、彼らは容赦なく機知に富んでいます。それは、私が不運の反対に最も近いと言えるものです。あなたは、容赦なく機知に富んだ人に資金を提供したいと思うでしょう。
私たちは、物事について話し始めましたが、今では人について話しています。投資家たちの間では、人、アイデア、あるいはより正確には市場のどちらがより重要かという議論が続いています。ロン・コンウェイのような一部の人は、それは人であり、アイデアは変わるだろうが、人は会社の基盤であると言います。一方、マーク・アンドリーセンは、悪い市場にいる素晴らしい創業者よりも、ホットな市場にいるまあまあの創業者を支援するだろうと言います。 [9]
これらの2つの立場は、一見するほど大きくは離れていません。なぜなら、良い人は良い市場を見つけるからです。ビル・ゲイツは、IBMがたまたまPCの標準を彼の膝の上に落としていなくても、おそらくかなり裕福になっていたでしょう。
私は、人々に賭けることを好む投資家と、市場に賭けることを好む投資家の間の意見の相違について、長い間考えてきました。それが存在すること自体が、少し驚きです。意見はもっと収束していると思っていました。
しかし、私は何が起こっているのか理解できたと思います。私が知っている、市場を支持する3人の最も著名な人物は、マーク、ジャウェッド・カリム、ジョー・クローズです。そして、この3人全員が、自分のスタートアップで、基本的にサーマルに飛び込んだのです。彼らは、非常に急速に成長している市場に遭遇し、ついていくのに精一杯でした。その種の経験は、無視することはできません。さらに、私は彼らが自分自身を過小評価していると思います。彼らは、その巨大なサーマルを上向きに移動するのがどれほど簡単だったかを振り返り、「誰でもできただろう」と考えています。しかし、それは真実ではありません。彼らは普通の人ではありません。
したがって、エンジェル投資家として、あなたはロン・コンウェイに従って、人々に賭けるべきだと思います。サーマルは起こりますが、誰も予測することはできません。創業者でさえ、そしてもちろん、あなたのような投資家もです。そして、良い人だけが、もし彼らがサーマルに遭遇した場合、それを乗りこなすことができます。
取引フロー
もちろん、スタートアップを選ぶ方法という問題は、あなたが選ぶスタートアップがあることを前提としています。どのようにすれば見つけられるのでしょうか？これは、シンジケートによってあなたのために解決されるもう一つの問題です。あなたが友人の投資に便乗するなら、あなたはスタートアップを見つける必要はありません。
問題は、正確にはスタートアップを見つけることではなく、ある程度の質の高いスタートアップのストリームを見つけることです。これを行う伝統的な方法は、人脈を通じてです。あなたが多くの投資家や創業者と友達であれば、彼らはあなたに取引を送ってくれるでしょう。シリコンバレーは、基本的に紹介で成り立っています。そして、あなたが信頼できる、役に立つ投資家として知られるようになると、人々はあなたに多くの取引を紹介してくれるでしょう。私もそうします。
スタートアップを見つけるには、新しい方法もあります。それは、Y Combinatorのデモデーのようなイベントに参加することです。デモデーでは、新しく設立されたスタートアップのグループが、一度にすべての投資家にプレゼンテーションを行います。私たちは年に2回のデモデーを開催しています。3月と8月です。これらは、基本的に大量の紹介です。
しかし、デモデーのようなイベントは、スタートアップと投資家のマッチングのほんの一部を占めるだけです。個人的な紹介は、依然として最も一般的なルートです。したがって、新しいスタートアップについて聞きたい場合は、多くの紹介を得ることが最善の方法です。
多くの紹介を得る最善の方法は、スタートアップに投資することです。あなたがどれだけ賢くて親切に見えても、インサイダーは、あなたが数回の投資をして自分自身を証明するまでは、あなたに紹介を送ることをためらうでしょう。賢くて親切な男の中には、気まぐれで、面倒な投資家になる人もいます。しかし、あなたが優れた投資家として自分自身を証明すると、取引フローと呼ばれるものは、質と量ともに急速に増加します。極端な例として、ロン・コンウェイのような人物の場合、それは基本的に、シリコンバレー全体の取引フローと同じです。
したがって、あなたが真剣に投資したいのであれば、始める方法は、既存の人脈から自分自身をブートストラップし、その方法で出会ったスタートアップに優れた投資家になり、最終的には連鎖反応を起こすことです。優れた投資家は、シリコンバレーでさえ、まれです。シリコンバレー全体で、真剣なエンジェルは数百人しかいないでしょう。しかし、彼らは、シリコンバレーを今のものにする上で、おそらく最も重要な要素です。エンジェルは、スタートアップの形成における制限試薬です。
シリコンバレーに真剣なエンジェルが数百人しかいないのであれば、あなたが一人エンジェルになることを決意することで、シリコンバレーにおけるスタートアップのパイプラインを大幅に広げることができるかもしれません。それは、ちょっと信じられないことです。
良くなること
どのようにすれば、優れたエンジェル投資家になれるのでしょうか？まず、決断力が必要です。創業者たちに、良い投資家と悪い投資家について話すと、良い投資家を説明する際に、私たちは「彼は小切手を書く」と言います。それは、投資家がすべての人にイエスと言うことを意味するわけではありません。むしろ、その逆です。それは、彼がすぐに決断を下し、それを実行することを意味します。あなたは、それがどれほど難しいことかと思っているかもしれません。やってみればわかるでしょう。エンジェル投資の性質から、決断は難しいものです。あなたは、最も有望なアイデアがまだ直感に反するように見える段階で、早く推測しなければなりません。なぜなら、もしそれが明らかに良いものであれば、VCはすでに資金を提供しているからです。
1998年だとしましょう。あなたは、2人の大学院生によって設立されたスタートアップに出会いました。彼らは、インターネット検索に取り組むつもりだと言います。すでに、検索を行っている大規模な公開会社がいくつかあります。これらの大学院生が、どのようにして彼らと競争できるのでしょうか？そして、そもそも検索は重要なのでしょうか？すべての検索エンジンは、人々に自分たちを「ポータル」と呼ぶようにしようとしています。なぜ、大規模で攻撃的な企業と競争しようとしている、無名の2人によって運営されているスタートアップに投資したいのでしょうか？しかも、その分野は、彼ら自身によって時代遅れだと宣言されています。それでも、その大学院生たちはかなり賢そうに見えます。どうしますか？
経験不足のときに決断力を持つためのハックがあります。投資額を、失ってもそれほど気にならない金額まで下げてください。裕福な人（あなたは、自分自身を裕福だと考えていない限り、エンジェル投資を試すべきではありません）には、失っても痛くはないが、迷惑な金額があります。あなたが投資することを快適に感じるまでは、スタートアップごとにそれ以上の金額を投資しないでください。
例えば、あなたが投資可能な資産を500万ドル持っている場合、1万5000ドルを失っても、おそらく痛くはないでしょう（しかし、迷惑でしょう）。それは、あなたの純資産の0.3%以下です。ですから、最初は3〜4件の1万5000ドルの投資から始めてください。エンジェル投資について、経験ほど教えてくれるものはありません。最初の数件は、教育費として考えてください。6万ドルは、多くの大学院課程よりも安いです。さらに、株式を取得できます。
本当にクールではないのは、戦略的に優柔不断であることです。スタートアップの軌道について、より多くの情報を得ようとして、創業者をぶらぶらさせることです。 [10] そうする誘惑は常にありますが、あなたは意識的にそれを抵抗しなければなりません。長期的に見ると、あなたにとって良い人である方が有利です。
優れたエンジェル投資家になるためのもう一つの要素は、単に良い人であることです。エンジェル投資は、人をだまして金を稼ぐビジネスではありません。スタートアップは富を生み出し、富を生み出すことはゼロサムゲームではありません。あなたが勝つために、誰かが負ける必要はありません。実際、あなたが投資した創業者を不当に扱えば、彼らはやる気をなくし、会社は悪化するでしょう。さらに、あなたの紹介は干上がってしまいます。だから、私は良い人になることをお勧めします。
私が知っている最も成功したエンジェル投資家は、みんな基本的に良い人です。彼らは、一度会社に投資すると、その会社を助けることしか考えません。そして、彼らは、投資していない人にも助けようとします。彼らは、親切なことをすると、それを覚えておこうとしません。それは、あまりにもオーバーヘッドです。彼らは、ただみんなを助けようとし、良いことが何らかの形で彼らに戻ってくるだろうと仮定しています。経験的に、それはうまくいっているようです。
注記
[1] 転換社債は、特定の評価額でキャップするか、転換時に評価額の割引で実行することができます。例えば、30%の割引での転換社債とは、転換時に、30%低い評価額で投資した場合と同じように株式を取得することを意味します。これは、評価額がいくらであるべきか、わからない場合や、知りたいと思わない場合に役立ちます。あなたは、それを次の投資家に任せます。一方、多くの投資家は、自分が何を手に入れているのかを正確に知りたいと思っています。そのため、彼らはキャップ付きの転換社債のみを行います。
[2] 契約を最初から作成する際の費用のかかる部分は、契約を書くことではなく、1時間数百ドルで詳細について言い争うことです。そのため、シリーズAAの書類は、中間の立場を目指しています。あなたは、多くのやり取りの後、あなたがたどり着いた妥協点から始めることができます。
スタートアップに資金を提供する場合、あなたの弁護士の両方が、スタートアップの専門家である必要があります。このために、通常の企業弁護士を使用しないでください。彼らの経験不足は、彼らを過剰に構築させます。彼らは、巨大で複雑すぎる契約を作成し、関係のないことで何時間も議論します。
シリコンバレーでは、トップのスタートアップ法律事務所は、Wilson Sonsini、Orrick、Fenwick & West、Gunderson Dettmer、Cooley Godwardです。ボストンでは、Goodwin Procter、Wilmer Hale、Foley Hoagが最善です。
[3] あなたの走行距離は異なる場合があります。
[4] これらの希薄化防止条項は、後の投資家が、会社を1ドルで評価する別のラウンドを行うことで、会社を盗もうとするようなトリックからもあなたを守ります。あなたが有能なスタートアップ弁護士に取引を処理してもらえば、あなたは当初、そのようなトリックから守られるはずです。しかし、それは後で問題になる可能性があります。あなたが投資した後、大規模なVCファンドがスタートアップに投資したい場合、彼らはあなたの希薄化防止条項を取り除かせようとするかもしれません。そして、もし彼らがそうすれば、スタートアップはあなたに同意するように圧力をかけてくるでしょう。彼らは、あなたがそうしなければ、VCとの取引を殺してしまうだろうとあなたに言うでしょう。私は、創業者たちと紳士協定を結ぶことで、この問題を解決することをお勧めします。事前に、あなたは希薄化防止条項を放棄しないことに同意してください。そうすれば、VCに事前に伝えるのは、彼ら次第です。
あなたがそれらを放棄したくない理由は、次のシナリオです。VCは、会社を再資本化します。つまり、彼らは会社に0ドルのプレマネー評価額で追加の資金を提供します。これは、あなたと創業者を含む、既存の株主をすべて消し去ります。その後、彼らは創業者に多くのオプションを付与します。なぜなら、彼らは創業者に会社に残ってほしいからです。しかし、あなたは何も得られません。
明らかに、これは良いことではありません。それは頻繁に起こるわけではありません。有名ブランドのVCは、エンジェルから数パーセントを盗むためだけに、会社を再資本化することはありません。しかし、ここには連続体があります。それほど立派ではなく、下位のVCは、大量の株式を盗むために、そうする誘惑に駆られるかもしれません。
私は、あなたが常に希薄化防止条項を絶対に放棄すべきだと言っているわけではありません。すべては交渉です。あなたが強力なシンジケートの一員であれば、法的保護を放棄し、社会的保護に頼ることができるかもしれません。例えば、ロン・コンウェイのような大物エンジェルがリードする取引に投資する場合、あなたは不当な扱いを受けることからかなり守られています。なぜなら、どのVCも、彼を怒らせる前に二度考えるからです。この種の保護は、エンジェルがシンジケートに投資することを好む理由の一つです。
[5] あなたが、あなたの資金が彼らが二度と必要とする最後の資金であると確信していない限り、あまりにも多く、またはあまりにも低い評価額で投資しないでください。創業者たちが、彼らを動機付けるのに十分な株式を残していない場合、後の段階の投資家は、会社に投資しません。私は最近、VCと話をしましたが、彼は、彼が本当に気に入った会社に会ったと言っていました。しかし、彼は、投資家たちがすでに会社の半分以上を所有していたため、彼らを断りました。それらの投資家は、おそらく、この魅力的な会社からそのような大きな部分を手に入れたことで、かなり賢明だったと考えていたでしょう。しかし、実際には、彼らは自分の足を撃っていました。
[6] いつでも、私は、私は彼らが大きな成功を収めるだろうと信じている、少なくとも3〜4人のYCの卒業生を知っています。しかし、彼らは、投資家たちがまだ彼らのやっていることを理解していないため、資金的に蒸発しています。（そして、残念ながら、私は誰がそれらであるかをあなたに言うことはできません。私は、知らない投資家にスタートアップを紹介することはできません。）
[7] 反応するのではなく、予測できるVCもいます。驚くことではありませんが、彼らは最も成功したVCです。
[8] 私がこのように言うのは、少しずる賢いです。なぜなら、平均的なVCは損失を出しているからです。それは、私がY Combinatorで働いていて、VCについて学んだ最も驚くべきことの1つです。VCのほんの一部だけが、プラスのリターンを得ています。残りは、ベンチャーキャピタルを資産クラスとして、ファンドマネージャーの需要を満たすために存在しています。これを学ぶことで、私たちがViawebで働いていたときに遭遇したVCのいくつかについて、多くのことが説明されました。
[9] VCは、一般的に、素晴らしい人よりも、素晴らしい市場を好むと言います。しかし、彼らが本当に言っているのは、彼らは両方とも欲しいということです。彼らは非常に選択的なので、素晴らしい人しか検討しません。したがって、彼らが何よりも大きな市場を気にかけていると言うとき、彼らは、それが素晴らしい人の中からどのように選択するかを意味しています。
[10] 創業者たちは、投資に興味があると言っているのに、リードしたくない投資家を嫌っています。これは、許容できる言い訳になる状況もありますが、ほとんどの場合、それは「いいえ、しかし、あなたがホットな取引になったら、私は遡ってイエスと言ったと主張したい」という意味です。
あなたがスタートアップを投資するほど好きなら、投資してください。標準のシリーズ AAの条件を使用し、彼らに小切手を書いてください。
謝辞 この原稿を読んでくださった、サム・アルトマン、ポール・ブッヘイト、ジェシカ・リビングストン、ロバート・モリス、フレッド・ウィルソンに感謝します。
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