DER VENTURE-CAPITAL-DRUCK

November 2005

In den nächsten Jahren werden sich Venture-Capital-Fonds aus vier Richtungen unter Druck gesetzt sehen. Sie sitzen bereits mit einem Verkäufermarkt fest, aufgrund der riesigen Summen, die sie am Ende der Blase eingesammelt haben und noch nicht investiert haben. Das allein ist nicht das Ende der Welt. Tatsächlich ist es nur eine extremere Version der Norm im VC-Geschäft: zu viel Geld, das zu wenige Deals jagt.

Leider wollen diese wenigen Deals jetzt immer weniger Geld, weil es so billig geworden ist, ein Startup zu gründen. Die vier Ursachen: Open Source, das Software kostenlos macht; Moores Gesetz, das Hardware geometrisch näher an kostenlos bringt; das Web, das Werbung kostenlos macht, wenn man gut ist; und bessere Sprachen, die die Entwicklung viel billiger machen.

Als wir 1995 unser Startup gründeten, waren die ersten drei unsere größten Ausgaben. Wir mussten 5000 Dollar für den Netscape Commerce Server bezahlen, die einzige Software, die damals sichere http-Verbindungen unterstützte. Wir zahlten 3000 Dollar für einen Server mit einem 90 MHz Prozessor und 32 Megabytes Arbeitsspeicher. Und wir zahlten einer PR-Firma ungefähr 30.000 Dollar, um unseren Start zu bewerben.

Heute könnte man alle drei kostenlos bekommen. Man kann die Software kostenlos bekommen; Leute werfen Computer weg, die leistungsstärker sind als unser erster Server; und wenn man etwas Gutes macht, kann man zehnmal so viel Traffic durch Mundpropaganda online generieren, als unsere erste PR-Firma durch die Printmedien erreichte.

Und natürlich ist eine weitere große Veränderung für das durchschnittliche Startup, dass sich Programmiersprachen verbessert haben - oder besser gesagt, die mittlere Sprache hat sich verbessert. Bei den meisten Startups vor zehn Jahren bedeutete Softwareentwicklung, dass zehn Programmierer Code in C++ schrieben. Jetzt könnte die gleiche Arbeit von ein oder zwei Personen mit Python oder Ruby erledigt werden.

Während der Blase sagten viele Leute voraus, dass Startups ihre Entwicklung nach Indien auslagern würden. Ich denke, ein besseres Modell für die Zukunft ist David Heinemeier Hansson, der seine Entwicklung an eine leistungsstärkere Sprache ausgelagert hat. Viele bekannte Anwendungen, wie BaseCamp, werden jetzt von nur einem Programmierer geschrieben. Und ein Mann ist mehr als 10x billiger als zehn, weil (a) er keine Zeit in Meetings verschwendet, und (b) da er wahrscheinlich ein Gründer ist, kann er sich selbst nichts bezahlen.

Weil es so billig ist, ein Startup zu gründen, wollen Venture Capitalists jetzt oft Startups mehr Geld geben, als die Startups nehmen wollen. VCs investieren gerne mehrere Millionen auf einmal. Aber wie mir ein VC erzählte, nachdem ein Startup, das er finanzierte, nur etwa eine halbe Million nehmen wollte, "Ich weiß nicht, was wir tun sollen. Vielleicht müssen wir einfach etwas davon zurückgeben." Das heißt, einen Teil des Fonds an die institutionellen Investoren zurückgeben, die ihn zur Verfügung gestellt haben, weil es nicht möglich sein würde, alles zu investieren.

In diese ohnehin schon schlechte Situation kommt das dritte Problem: Sarbanes-Oxley. Sarbanes-Oxley ist ein Gesetz, das nach der Blase verabschiedet wurde und die regulatorische Belastung für börsennotierte Unternehmen drastisch erhöht. Neben den Compliance-Kosten, die mindestens zwei Millionen Dollar pro Jahr betragen, führt das Gesetz eine erschreckende rechtliche Haftung für Unternehmensleiter ein. Ein erfahrener CFO, den ich kenne, sagte schlicht: "Ich möchte jetzt nicht CFO eines börsennotierten Unternehmens sein."

Man könnte denken, dass verantwortungsvolle Unternehmensführung ein Bereich ist, in dem man nicht zu weit gehen kann. Aber man kann in jedem Gesetz zu weit gehen, und diese Bemerkung überzeugte mich davon, dass Sarbanes-Oxley das getan haben muss. Dieser CFO ist sowohl der klügste als auch der anständigste Geldmann, den ich kenne. Wenn Sarbanes-Oxley Leute wie ihn davon abhält, CFOs von börsennotierten Unternehmen zu sein, ist das ein Beweis dafür, dass es kaputt ist.

Vor allem wegen Sarbanes-Oxley gehen nur noch wenige Startups an die Börse. Für alle praktischen Zwecke bedeutet Erfolg jetzt, gekauft zu werden. Das bedeutet, dass VCs jetzt im Geschäft sind, vielversprechende kleine 2-3-Mann-Startups zu finden und sie zu Unternehmen aufzublasen, die 100 Millionen Dollar kosten, um sie zu übernehmen. Sie wollten nicht in diesem Geschäft sein; es ist einfach das, wozu sich ihr Geschäft entwickelt hat.

Daher das vierte Problem: Die Übernehmer haben begonnen zu erkennen, dass sie im Großhandel kaufen können. Warum sollten sie warten, bis VCs die Startups, die sie wollen, teurer machen? Das meiste, was die VCs hinzufügen, wollen die Übernehmer sowieso nicht. Die Übernehmer haben bereits Markenbekanntheit und Personalabteilungen. Was sie wirklich wollen, ist die Software und die Entwickler, und das ist es, was das Startup in der frühen Phase ist: konzentrierte Software und Entwickler.

Google scheint typischerweise der Erste gewesen zu sein, der das erkannt hat. "Bringt uns eure Startups früh", sagte Googles Sprecher auf der Startup School. Sie sind ziemlich explizit darüber: Sie kaufen gerne Startups genau zu dem Zeitpunkt auf, an dem sie eine Series-A-Runde machen würden. (Die Series-A-Runde ist die erste Runde der echten VC-Finanzierung; sie findet in der Regel im ersten Jahr statt.) Es ist eine brillante Strategie, und eine, die andere große Technologieunternehmen zweifellos versuchen werden, zu kopieren. Es sei denn, sie wollen, dass Google noch mehr von ihrem Mittagessen isst.

Natürlich hat Google einen Vorteil beim Kauf von Startups: Viele der Leute dort sind reich oder erwarten es zu sein, wenn ihre Optionen ausgeschüttet werden. Normale Mitarbeiter finden es sehr schwer, eine Übernahme zu empfehlen; es ist einfach zu ärgerlich, zu sehen, wie ein paar Zwanzigjährige reich werden, während man immer noch für ein Gehalt arbeitet. Selbst wenn es das Richtige für das eigene Unternehmen ist.

Die Lösung(en)

So schlecht die Dinge jetzt auch aussehen, es gibt einen Weg für VCs, sich selbst zu retten. Sie müssen zwei Dinge tun, von denen das eine sie nicht überraschen wird, und das andere wie ein Anathema erscheinen wird.

Beginnen wir mit dem Offensichtlichen: Lobbyarbeit, um Sarbanes-Oxley zu lockern. Dieses Gesetz wurde geschaffen, um zukünftige Enrons zu verhindern, nicht um den IPO-Markt zu zerstören. Da der IPO-Markt praktisch tot war, als es verabschiedet wurde, sahen nur wenige, welche schlechten Auswirkungen es haben würde. Aber jetzt, da sich die Technologie von der letzten Pleite erholt hat, können wir deutlich sehen, zu welchem Engpass Sarbanes-Oxley geworden ist.

Startups sind empfindliche Pflanzen - Setzlinge, tatsächlich. Diese Setzlinge sind es wert, geschützt zu werden, weil sie zu den Bäumen der Wirtschaft heranwachsen. Ein Großteil des Wirtschaftswachstums ist ihr Wachstum. Ich denke, die meisten Politiker erkennen das. Aber sie erkennen nicht, wie empfindlich Startups sind und wie leicht sie zu Kollateralschäden von Gesetzen werden können, die dazu bestimmt sind, ein anderes Problem zu lösen.

Noch gefährlicher ist, dass Startups, wenn man sie zerstört, sehr wenig Lärm machen. Wenn man der Kohleindustrie auf die Füße tritt, wird man davon hören. Aber wenn man versehentlich die Startup-Industrie zerstört, passiert nur, dass die Gründer des nächsten Google im Studium bleiben, anstatt ein Unternehmen zu gründen.

Mein zweiter Vorschlag wird VCs schockieren: Lassen Sie Gründer in der Series-A-Runde teilweise auszahlen. Im Moment, wenn VCs in ein Startup investieren, werden alle Aktien, die sie bekommen, neu ausgegeben und das gesamte Geld geht an das Unternehmen. Sie könnten auch direkt von den Gründern Aktien kaufen.

Die meisten VCs haben eine fast religiöse Regel dagegen. Sie wollen nicht, dass Gründer einen Cent bekommen, bis das Unternehmen verkauft oder an die Börse geht. VCs sind besessen von Kontrolle, und sie sorgen sich, dass sie weniger Einfluss auf die Gründer haben, wenn die Gründer Geld haben.

Das ist ein dummer Plan. Tatsächlich wäre es für das Unternehmen im Allgemeinen besser, wenn die Gründer frühzeitig ein paar Aktien verkaufen könnten, weil es dazu führen würde, dass sich die Risikoeinstellung der Gründer mit der der VCs deckt. So wie es derzeit funktioniert, neigen ihre Risikoeinstellungen dazu, gegensätzlich zu sein: Die Gründer, die nichts haben, würden eine 100%ige Chance auf 1 Million Dollar einer 20%igen Chance auf 10 Millionen Dollar vorziehen, während sich die VCs es leisten können, "rational" zu sein und letzteres bevorzugen.

Was auch immer sie sagen, der Grund, warum Gründer ihre Unternehmen frühzeitig verkaufen, anstatt Series-A-Runden zu machen, ist, dass sie im Voraus bezahlt werden. Diese erste Million ist einfach so viel mehr wert als die nachfolgenden. Wenn Gründer frühzeitig ein paar Aktien verkaufen könnten, wären sie gerne bereit, VC-Geld anzunehmen und den Rest auf ein größeres Ergebnis zu setzen.

Warum also nicht die Gründer diese erste Million oder zumindest eine halbe Million haben lassen? Die VCs würden für das Geld die gleiche Anzahl von Aktien bekommen. Was, wenn ein Teil des Geldes an die Gründer gehen würde, anstatt an das Unternehmen?

Einige VCs werden sagen, dass dies undenkbar ist - dass sie wollen, dass ihr gesamtes Geld für das Wachstum des Unternehmens eingesetzt wird. Aber Tatsache ist, dass die enorme Größe der aktuellen VC- Investitionen durch die Struktur der VC-Fonds diktiert wird, nicht durch die Bedürfnisse von Startups. Oft zerstören diese großen Investitionen das Unternehmen eher, als es zu wachsen.

Die Angel-Investoren, die unser Startup finanzierten, ließen die Gründer einige Aktien direkt an sie verkaufen, und es war ein gutes Geschäft für alle. Die Angels erzielten eine enorme Rendite auf diese Investition, daher sind sie glücklich. Und für uns Gründer machte es die erschreckende Alles-oder-Nichts-Situation eines Startups weniger scharf, was in seiner rohen Form eher eine Ablenkung als ein Motivator ist.

Wenn VCs Angst vor der Idee haben, Gründer teilweise auszahlen zu lassen, dann sage ich ihnen etwas noch Schrecklicheres: Sie stehen jetzt in direkter Konkurrenz zu Google.

Danke an Trevor Blackwell, Sarah Harlin, Jessica Livingston und Robert Morris für das Lesen von Entwürfen dieses Textes.