ZUCHT VON SCHWARZEN SCHWÄNEN

September 2012

Ich habe über die Jahre viele verschiedene Arten von Arbeit gemacht, aber ich kenne keine andere, die so kontraintuitiv wäre wie die Investition in Startups.

Die beiden wichtigsten Dinge, die man über Investitionen in Startups als Geschäftsmodell verstehen muss, sind (1) dass sich praktisch alle Erträge auf einige wenige große Gewinner konzentrieren und (2) dass die besten Ideen zunächst wie schlechte Ideen aussehen.

Die erste Regel kannte ich intellektuell, aber ich habe sie erst richtig begriffen, als es uns selbst passierte. Der Gesamtwert der von uns finanzierten Unternehmen liegt bei etwa 10 Milliarden, ein paar mehr oder weniger. Aber nur zwei Unternehmen, Dropbox und Airbnb, machen etwa drei Viertel davon aus.

Bei Startups sind die großen Gewinner so groß, dass sie unseren Erwartungen hinsichtlich der Variation widersprechen. Ich weiß nicht, ob diese Erwartungen angeboren oder erlernt sind, aber was auch immer der Grund sein mag, wir sind einfach nicht auf die 1000-fache Variation der Ergebnisse vorbereitet, die man bei Startup-Investitionen findet.

Das führt zu allerlei merkwürdigen Konsequenzen. Rein finanziell gesehen gibt es beispielsweise in jedem YC-Batch wahrscheinlich höchstens ein Unternehmen, das unsere Erträge erheblich beeinflusst, und der Rest ist nur ein Kostenfaktor. [ 1 ] Ich habe diese Tatsache nicht wirklich verinnerlicht, zum Teil, weil sie so kontraintuitiv ist, und zum Teil, weil wir das nicht nur aus finanziellen Gründen machen; YC wäre ein ziemlich einsamer Ort, wenn wir nur ein Unternehmen pro Batch hätten. Und doch ist es wahr.

Um in einem Bereich erfolgreich zu sein, der Ihren Intuitionen widerspricht, müssen Sie in der Lage sein, diese auszuschalten, so wie es ein Pilot tut, wenn er durch die Wolken fliegt. [ 2 ] Sie müssen das tun, von dem Sie intellektuell wissen, dass es richtig ist, auch wenn es sich falsch anfühlt.

Für uns ist das ein ständiger Kampf. Es fällt uns schwer, genügend Risiken einzugehen. Wenn man ein Startup interviewt und denkt, „es sieht aus, als würde es Erfolg haben“, ist es schwer, es nicht zu finanzieren. Und doch gibt es, zumindest finanziell, nur eine Art von Erfolg: Entweder sie werden zu den ganz großen Gewinnern gehören oder nicht, und wenn nicht, ist es egal, ob man sie finanziert, denn selbst wenn sie Erfolg haben, wird der Effekt auf Ihre Rendite unbedeutend sein. Am selben Interviewtag trifft man vielleicht ein paar kluge 19-Jährige, die noch nicht einmal sicher sind, woran sie arbeiten wollen. Ihre Erfolgschancen scheinen gering. Aber noch einmal: Es sind nicht ihre Erfolgschancen, die zählen, sondern ihre Chancen, richtig großen Erfolg zu haben. Die Wahrscheinlichkeit, dass eine Gruppe richtig großen Erfolg hat, ist mikroskopisch klein, aber die Wahrscheinlichkeit, dass diese 19-Jährigen Erfolg haben, könnte höher sein als die der anderen, sichereren Gruppe.

Die Wahrscheinlichkeit, dass ein Startup Erfolg hat, ist nicht einfach ein konstanter Bruchteil der Wahrscheinlichkeit, dass es überhaupt Erfolg hat. Wenn das so wäre, könnte man jeden finanzieren, der überhaupt Erfolgschancen hat, und man würde diesen Bruchteil der großen Erfolge erzielen. Leider ist es schwieriger, Gewinner auszuwählen. Man muss den Elefanten vor einem ignorieren, die Wahrscheinlichkeit, dass sie Erfolg haben, und sich stattdessen auf die separate und fast unsichtbare, immaterielle Frage konzentrieren, ob sie wirklich Erfolg haben werden.

Schwerer

Das wird dadurch erschwert, dass die besten Startup-Ideen zunächst wie schlechte Ideen erscheinen. Ich habe schon früher darüber geschrieben: Wenn eine gute Idee offensichtlich gut wäre, hätte sie schon jemand anderes umgesetzt. Die erfolgreichsten Gründer neigen also dazu, an Ideen zu arbeiten, von denen nur wenige außer ihnen erkennen, dass sie gut sind. Das ist nicht weit von einer Beschreibung des Wahnsinns entfernt, bis man den Punkt erreicht, an dem man Ergebnisse sieht.

Als Peter Thiel das erste Mal bei YC sprach, zeichnete er ein Venn-Diagramm, das die Situation perfekt illustrierte. Er zeichnete zwei sich überschneidende Kreise, einer mit der Aufschrift „scheint eine schlechte Idee zu sein“ und der andere mit „ist eine gute Idee“. Die Schnittmenge ist der Sweet Spot für Startups.

Dieses Konzept ist einfach, aber es ist aufschlussreich, es als Venn-Diagramm zu betrachten. Es erinnert Sie daran, dass es eine Schnittmenge gibt – dass es gute Ideen gibt, die schlecht erscheinen. Es erinnert Sie auch daran, dass die überwiegende Mehrheit der Ideen, die schlecht erscheinen, schlecht sind.

Die Tatsache, dass die besten Ideen wie schlechte Ideen erscheinen, macht es noch schwieriger, die großen Gewinner zu erkennen. Das bedeutet, dass die Wahrscheinlichkeit, dass ein Startup wirklich groß rauskommt, nicht nur kein konstanter Bruchteil der Wahrscheinlichkeit ist, dass es Erfolg hat, sondern dass Startups mit einer hohen Wahrscheinlichkeit für Ersteres eine unverhältnismäßig niedrige Wahrscheinlichkeit für Letzteres zu haben scheinen.

Die Geschichte wird oft durch große Erfolge umgeschrieben, sodass im Rückblick klar ist, dass sie es ganz nach oben schaffen würden. Aus diesem Grund ist eine meiner wertvollsten Erinnerungen, wie lahm Facebook für mich klang, als ich zum ersten Mal davon hörte. Eine Website für Studenten, um ihre Zeit zu verschwenden? Es schien die perfekte schlechte Idee zu sein: eine Website (1) für einen Nischenmarkt (2) ohne Geld (3), um etwas zu tun, das keine Bedeutung hatte.

Man hätte Microsoft und Apple mit genau denselben Begriffen beschreiben können. [ 3 ]

Noch schwieriger

Warten Sie, es kommt noch schlimmer. Sie müssen nicht nur dieses schwierige Problem lösen, sondern Sie müssen es auch tun, ohne zu wissen, ob Sie Erfolg haben. Wenn Sie einen großen Gewinner auswählen, werden Sie es zwei Jahre lang nicht wissen.

In der Zwischenzeit ist das Einzige, was man messen kann , gefährlich irreführend. Das Einzige, was wir genau verfolgen können, ist, wie gut die Startups in jeder Gruppe nach dem Demo Day beim Sammeln von Mitteln abschneiden. Aber wir wissen, dass das der falsche Maßstab ist. Es besteht keine Korrelation zwischen dem Prozentsatz der Startups, die Geld sammeln, und dem Maßstab, der finanziell wichtig ist, ob diese Gruppe von Startups einen großen Gewinner enthält oder nicht.

Außer einer umgekehrten. Das ist das Erschreckende: Das Einwerben von Mitteln ist nicht nur ein nutzloser Maßstab, sondern geradezu irreführend. Wir sind in einem Geschäft, in dem wir wenig vielversprechend aussehende Ausreißer auswählen müssen, und das enorme Ausmaß der Erfolge bedeutet, dass wir es uns leisten können, unser Netz sehr weit auszuwerfen. Die großen Gewinner könnten 10.000-fache Renditen erzielen. Das bedeutet, dass wir für jeden großen Gewinner tausend Unternehmen auswählen könnten, die nichts einbringen, und trotzdem 10-mal im Plus wären.

Wenn wir jemals an den Punkt gelangen würden, an dem 100 % der von uns finanzierten Startups nach dem Demo Day Geld aufbringen könnten, würde das mit ziemlicher Sicherheit bedeuten, dass wir zu konservativ waren. [ 4 ]

Es erfordert bewusste Anstrengung, dies nicht zu tun. Nachdem ich 15 Zyklen lang Startups auf Investoren vorbereitet und dann beobachtet habe, wie sie sich schlagen, kann ich jetzt eine Gruppe, die wir interviewen, mit den Augen von Demo Day-Investoren betrachten. Aber das sind die falschen Augen!

Wir können es uns leisten, mindestens 10x so viel Risiko einzugehen wie Demo Day-Investoren. Und da das Risiko normalerweise proportional zur Rendite ist, sollten Sie, wenn Sie es sich leisten können, mehr Risiko eingehen. Was würde es bedeuten, 10x mehr Risiko einzugehen als Demo Day-Investoren? Wir müssten bereit sein, 10x mehr Startups zu finanzieren als sie. Das bedeutet, dass wir, selbst wenn wir großzügig zu uns selbst sind und davon ausgehen, dass YC den erwarteten Wert eines Startups im Durchschnitt verdreifachen kann, das richtige Risiko eingehen würden, wenn nur 30 % der Startups nach dem Demo Day in der Lage wären, signifikante Mittel aufzubringen.

Ich weiß nicht, welcher Anteil von ihnen derzeit nach dem Demo Day mehr einsammelt. Ich vermeide es absichtlich, diese Zahl zu berechnen, denn wenn man anfängt, etwas zu messen, beginnt man, es zu optimieren, und ich weiß, dass Optimierung das Falsche ist. [ 5 ] Aber der Prozentsatz liegt sicherlich weit über 30 %. Und ehrlich gesagt, der Gedanke an eine Erfolgsquote von 30 % bei der Mittelbeschaffung lässt mir den Magen umdrehen. Ein Demo Day, an dem nur 30 % der Startups finanzierbar wären, wäre ein Desaster. Alle würden zustimmen, dass YC den Bogen überspannt hat. Wir selbst würden das Gefühl haben, dass YC den Bogen überspannt hat. Und doch würden wir alle falsch liegen.

Ob gut oder schlecht, das wird nie mehr als ein Gedankenexperiment sein. Wir könnten das nie ertragen. Wie wäre es mit dem kontraintuitiven Aspekt? Ich kann darlegen, was ich für das Richtige halte, und es trotzdem nicht tun. Ich kann mir alle möglichen plausiblen Begründungen ausdenken. Es würde der Marke von YC schaden (zumindest unter den Zahlenaffinen), wenn wir in eine große Zahl riskanter Startups investieren würden, die scheitern. Es könnte den Wert des Alumni-Netzwerks verwässern. Und vielleicht am überzeugendsten: Es wäre demoralisierend für uns, ständig bis zum Hals in Misserfolgen zu stecken. Aber ich weiß, dass der wahre Grund, warum wir so konservativ sind, darin liegt, dass wir die Tatsache der 1000-fachen Schwankung der Renditen einfach nicht verkraftet haben.

Wir werden uns wahrscheinlich nie dazu durchringen können, Risiken einzugehen, die im Verhältnis zu den Erträgen in diesem Geschäft stehen. Das Beste, worauf wir hoffen können, ist, dass wir, wenn wir eine Gruppe interviewen und uns denken: „Sie scheinen gute Gründer zu sein, aber was werden die Investoren von dieser verrückten Idee halten?“, weiterhin sagen können: „Wen interessiert, was die Investoren denken?“ Das haben wir über Airbnb gedacht, und wenn wir mehr Airbnbs finanzieren wollen, müssen wir weiterhin gut darin sein, das zu denken.

Hinweise

[ 1 ] Ich sage nicht, dass die großen Gewinner das Einzige sind, was zählt, sondern nur, dass sie für Investoren finanziell das Einzige sind, was zählt. Da wir YC nicht hauptsächlich aus finanziellen Gründen betreiben, sind die großen Gewinner für uns nicht das Einzige, was zählt. Wir freuen uns beispielsweise, Reddit finanziert zu haben. Auch wenn wir vergleichsweise wenig damit verdient haben, hatte Reddit eine große Wirkung auf die Welt und wir lernten Steve Huffman und Alexis Ohanian kennen, die beide gute Freunde geworden sind.

Wir drängen Gründer auch nicht dazu, zu den großen Gewinnern zu gehören, wenn sie das nicht wollen. Wir haben in unserem eigenen Startup (Viaweb, das für 50 Millionen Dollar übernommen wurde) nicht „aufs Ganze gegangen“, und es wäre ziemlich albern, Gründer zu etwas zu drängen, was wir nicht getan haben. Unsere Regel lautet, dass es den Gründern überlassen bleibt. Manche wollen die Weltherrschaft, und manche wollen nur die ersten paar Millionen. Aber wir investieren in so viele Unternehmen, dass wir uns keine Gedanken über ein bestimmtes Ergebnis machen müssen. Tatsächlich müssen wir uns keine Gedanken darüber machen, ob Startups überhaupt Exits haben. Die größten Exits sind die einzigen, die finanziell von Bedeutung sind, und diese sind in dem Sinne garantiert, dass, wenn ein Unternehmen groß genug wird, unweigerlich ein Markt für seine Aktien entsteht. Da die übrigen Ergebnisse keinen signifikanten Einfluss auf die Rendite haben, ist es für uns in Ordnung, wenn die Gründer früh für einen kleinen Betrag verkaufen oder langsam wachsen und nie verkaufen (d. h. ein sogenanntes Lifestyle-Unternehmen werden) oder das Unternehmen sogar schließen wollen. Manchmal sind wir enttäuscht, wenn ein Startup, in das wir große Hoffnungen gesetzt haben, nicht erfolgreich ist. Meist handelt es sich dabei jedoch um die ganz normale Enttäuschung, die jeder in einem solchen Fall empfindet.

[ 2 ] Ohne optische Hinweise (z. B. den Horizont) können Sie nicht zwischen Schwerkraft und Beschleunigung unterscheiden. Das heißt, wenn Sie durch Wolken fliegen, können Sie die Fluglage des Flugzeugs nicht erkennen. Sie könnten das Gefühl haben, geradeaus und waagerecht zu fliegen, während Sie in Wirklichkeit spiralförmig absinken. Die Lösung besteht darin, die Signale Ihres Körpers zu ignorieren und nur auf Ihre Instrumente zu hören. Es stellt sich jedoch als sehr schwierig heraus, die Signale Ihres Körpers zu ignorieren. Jeder Pilot kennt dieses Problem , und dennoch ist es immer noch eine der Hauptunfallursachen.

[ 3 ] Allerdings folgen nicht alle großen Treffer diesem Muster. Der Grund, warum Google eine schlechte Idee zu sein schien, lag darin, dass es bereits viele Suchmaschinen gab und kein Platz für eine weitere zu sein schien.

[ 4 ] Der Erfolg eines Startups bei der Mittelbeschaffung hängt von zwei Dingen ab: davon, was es verkauft, und davon, wie gut es darin ist, es zu verkaufen. Und obwohl wir Startups viel darüber beibringen können, wie sie Investoren ansprechen können, kann selbst der überzeugendste Pitch keine Idee verkaufen, die den Investoren nicht gefällt. Ich war ernsthaft besorgt, dass Airbnb zum Beispiel nach dem Demo Day kein Geld mehr auftreiben könnte. Ich konnte Fred Wilson nicht davon überzeugen, sie zu finanzieren. Sie hätten vielleicht überhaupt kein Geld auftreiben können, wenn nicht Greg McAdoo, unser Kontakt bei Sequoia, einer der wenigen Risikokapitalgeber gewesen wäre, die das Geschäft mit der Ferienvermietung verstanden, da sie einen Großteil der letzten zwei Jahre damit verbracht hatten, es zu untersuchen.

[ 5 ] Ich habe dies einmal für die letzte Runde berechnet, bevor im Sommer 2010 ein Konsortium von Investoren begann, jedem von uns finanzierten Startup automatisch Investitionen anzubieten. Damals lag die Quote bei 94 % (33 von 35 Unternehmen, die versuchten, Geld aufzutreiben, waren erfolgreich, und eines versuchte es nicht, weil es bereits profitabel war). Vermutlich ist die Quote jetzt wegen dieser Investition niedriger; früher hieß es: nach dem Demo Day erhöhen oder sterben.

Danke an Sam Altman, Paul Buchheit, Patrick Collison, Jessica Livingston, Geoff Ralston und Harj Taggar für das Lesen der Entwürfe.