DIE NEUE FINANZIERUNGSLANDSCHAFT

Oktober 2010

Nachdem sich jahrzehntelang kaum etwas verändert hatte, befindet sich das Startup-Finanzierungsgeschäft nun in dem, was man zumindest im Vergleich, als Turbulenzen bezeichnen könnte. Bei Y Combinator haben wir dramatische Veränderungen im Finanzierungsumfeld für Startups erlebt. Glücklicherweise ist eine davon deutlich höhere Bewertungen.

Die Trends, die wir beobachten, sind wahrscheinlich nicht auf YC beschränkt. Ich wünschte, ich könnte sagen, dass dem so ist, aber die Hauptursache ist wahrscheinlich einfach, dass wir Trends zuerst sehen - zum Teil, weil die Startups, die wir finanzieren, sehr gut in das Silicon Valley eingebunden sind und schnell alles Neue nutzen, und zum Teil, weil wir so viele finanzieren, dass wir genug Datenpunkte haben, um Muster deutlich zu erkennen.

Was wir jetzt sehen, wird wahrscheinlich in den nächsten ein oder zwei Jahren jeder sehen. Daher werde ich erklären, was wir sehen und was das für Sie bedeuten wird, wenn Sie versuchen, Geld aufzunehmen.

Super-Angels

Lassen Sie mich damit beginnen, wie die Welt der Startup-Finanzierung früher aussah. Früher gab es zwei scharf voneinander getrennte Arten von Investoren: Angels und Risikokapitalgeber. Angels sind einzelne vermögende Personen, die kleine Beträge ihres eigenen Geldes investieren, während VCs Mitarbeiter von Fonds sind, die große Mengen an Fremdkapital investieren.

Jahrzehntelang gab es nur diese beiden Investorentypen, aber jetzt ist ein dritter Typ aufgetaucht, der sich in der Mitte zwischen ihnen befindet: die sogenannten Super-Angels. Und VCs wurden durch ihr Auftauchen dazu provoziert, selbst viele Angel-artige Investitionen zu tätigen. Daher ist die zuvor scharfe Grenze zwischen Angels und VCs völlig verschwommen.

Früher gab es ein Niemandsland zwischen Angels und VCs. Angels würden jeweils 20.000 bis 50.000 US-Dollar investieren, und VCs normalerweise eine Million oder mehr. Daher bedeutete eine Angel-Runde eine Sammlung von Angel-Investitionen, die sich vielleicht auf 200.000 US-Dollar summierten, und eine VC-Runde bedeutete eine Serie-A-Runde, in der ein einzelner VC-Fonds (oder gelegentlich zwei) 1-5 Millionen US-Dollar investierte.

Das Niemandsland zwischen Angels und VCs war für Startups sehr unpraktisch, da es mit der Summe zusammenfiel, die viele aufnehmen wollten. Die meisten Startups, die aus dem Demo Day kamen, wollten etwa 400.000 US-Dollar aufnehmen. Aber es war mühsam, diese Summe aus Angel-Investitionen zusammenzustellen, und die meisten VCs waren an so kleinen Investitionen nicht interessiert. Das ist der Grundsatz, warum die Super-Angels aufgetaucht sind. Sie reagieren auf den Markt.

Das Auftauchen eines neuen Investorentyps ist eine große Nachricht für Startups, denn früher gab es nur zwei, die sich selten gegenseitig Konkurrenz machten. Super-Angels konkurrieren sowohl mit Angels als auch mit VCs. Das wird die Regeln dafür, wie man Geld aufnimmt, ändern. Ich weiß noch nicht, was die neuen Regeln sein werden, aber es sieht so aus, als würden die meisten Änderungen zum Besseren sein.

Ein Super-Angel hat einige Eigenschaften von Angels und einige von VCs. Sie sind in der Regel Einzelpersonen wie Angels. Tatsächlich waren viele der derzeitigen Super-Angels anfangs klassische Angels. Aber wie VCs investieren sie Fremdkapital. Dies ermöglicht ihnen, größere Beträge zu investieren als Angels: Eine typische Super-Angel-Investition beträgt derzeit etwa 100.000 US-Dollar. Sie treffen Investitionsentscheidungen schnell wie Angels. Und sie tätigen pro Partner deutlich mehr Investitionen als VCs - bis zu 10 Mal so viele.

Die Tatsache, dass Super-Angels Fremdkapital investieren, macht sie für VCs doppelt bedrohlich. Sie konkurrieren nicht nur um Startups, sondern auch um Investoren. Was Super-Angels wirklich sind, ist eine neue Form eines schnell beweglichen, leichten VC-Fonds. Und wir in der Technologiewelt wissen, was normalerweise passiert, wenn etwas auftaucht, das man so beschreiben kann. Normalerweise ist es der Ersatz.

Wird es das sein? Derzeit schließen nur wenige der Startups, die Geld von Super-Angels aufnehmen, aus, auch VC-Geld aufzunehmen. Sie verschieben es nur. Aber das ist immer noch ein Problem für VCs. Einige der Startups, die die Aufnahme von VC-Geld aufschieben, können sich so gut mit dem Angel-Geld, das sie aufnehmen, entwickeln, dass sie sich nie die Mühe machen, mehr aufzunehmen. Und diejenigen, die VC-Runden aufnehmen, werden bei der Aufnahme höhere Bewertungen erzielen können. Wenn die besten Startups bei der Aufnahme von Series-A-Runden 10-mal höhere Bewertungen erzielen, würde das die Renditen der VCs aus Gewinnern mindestens verzehnfachen.

Daher denke ich, dass VC-Fonds ernsthaft durch die Super-Angels bedroht sind. Aber etwas, das sie bis zu einem gewissen Grad retten könnte, ist die ungleichmäßige Verteilung der Startup-Ergebnisse: Praktisch alle Renditen konzentrieren sich auf einige wenige große Erfolge. Der erwartete Wert eines Startups ist der Prozentsatz, mit dem es wie Google wird. Insofern der Gewinn eine Frage der absoluten Renditen ist, könnten die Super-Angels praktisch alle Schlachten um einzelne Startups gewinnen und den Krieg dennoch verlieren, wenn es ihnen lediglich nicht gelänge, diese wenigen großen Gewinner zu bekommen. Und es besteht die Chance, dass das passieren könnte, denn die Top-VC-Fonds haben bessere Marken und können ihren Portfoliounternehmen auch mehr bieten.

Da Super-Angels mehr Investitionen pro Partner tätigen, haben sie weniger Partner pro Investition. Sie können Ihnen nicht so viel Aufmerksamkeit widmen wie ein VC in Ihrem Aufsichtsrat. Wie viel ist diese zusätzliche Aufmerksamkeit wert? Das wird von Partner zu Partner enorm variieren. Es gibt noch keinen Konsens im Allgemeinen. Daher entscheiden die Startups dies im Moment individuell.

Bis jetzt waren die Behauptungen der VCs darüber, wie viel Wert sie schaffen, so etwas wie die der Regierung. Vielleicht haben sie Ihnen ein besseres Gefühl gegeben, aber Sie hatten keine Wahl, wenn Sie Geld in der Größenordnung brauchten, die nur VCs liefern konnten. Jetzt, da VCs Konkurrenz haben, wird das einen Marktpreis für die Hilfe setzen, die sie anbieten. Das Interessante ist, dass noch niemand weiß, was er sein wird.

Brauchen Startups, die wirklich groß werden wollen, den Rat und die Kontakte, die nur die Top-VCs liefern können? Oder würde das Geld der Super-Angels genauso gut funktionieren? Die VCs werden sagen, dass Sie sie brauchen, und die Super-Angels werden sagen, dass Sie sie nicht brauchen. Aber die Wahrheit ist, dass es noch niemand weiß, nicht einmal die VCs und Super-Angels selbst. Alles, was die Super-Angels wissen, ist, dass ihr neues Modell vielversprechend genug erscheint, um es auszuprobieren, und alles, was die VCs wissen, ist, dass es vielversprechend genug erscheint, um sich Sorgen zu machen.

Runden

Wie auch immer der Ausgang sein mag, der Konflikt zwischen VCs und Super-Angels ist eine gute Nachricht für Gründer. Und nicht nur aus dem offensichtlichen Grund, dass mehr Wettbewerb um Deals bessere Konditionen bedeutet. Die gesamte Form der Deals ändert sich.

Einer der größten Unterschiede zwischen Angels und VCs ist der Anteil an Ihrem Unternehmen, den sie wollen. VCs wollen viel. In einer Series-A-Runde wollen sie ein Drittel Ihres Unternehmens, wenn sie es bekommen können. Es ist ihnen egal, wie viel sie dafür bezahlen, aber sie wollen viel, weil die Zahl der Series-A-Investitionen, die sie tätigen können, so gering ist. Bei einer traditionellen Series-A-Investition nimmt mindestens ein Partner aus dem VC-Fonds einen Sitz in Ihrem Vorstand ein. [4] Da Vorstandssitze etwa 5 Jahre dauern und jeder Partner nicht mehr als etwa 10 gleichzeitig betreuen kann, bedeutet das, dass ein VC-Fonds pro Partner und Jahr nur etwa 2 Series-A-Deals machen kann. Und das bedeutet, dass sie in jedem Deal so viel wie möglich vom Unternehmen bekommen müssen. Sie müssten ein sehr vielversprechendes Start-up sein, damit ein VC einen seiner 10 Vorstandssitze nur für ein paar Prozent von Ihnen aufbraucht.

Da Angels in der Regel keine Vorstandssitze einnehmen, haben sie diese Einschränkung nicht. Sie sind zufrieden damit, nur ein paar Prozent von Ihnen zu kaufen. Und obwohl die Super-Angels in den meisten Aspekten Mini-VC-Fonds sind, haben sie diese entscheidende Eigenschaft der Angels beibehalten. Sie nehmen keine Vorstandssitze ein, daher brauchen sie auch keinen großen Anteil an Ihrem Unternehmen.

Auch wenn das bedeutet, dass Sie weniger Aufmerksamkeit von ihnen bekommen, ist es in anderer Hinsicht eine gute Nachricht. Gründer mochten es nie, so viel Eigenkapital auf einmal abzugeben, wie VCs es wollten. Es war ein großer Teil des Unternehmens, den man auf einmal hergeben musste. Die meisten Gründer, die Series-A-Deals machen, würden es vorziehen, halb so viel Geld für halb so viel Aktien zu nehmen und dann zu sehen, welche Bewertung sie für die zweite Hälfte der Aktien nach der Verwendung der ersten Hälfte des Geldes zur Steigerung ihres Wertes erzielen können. Aber VCs haben diese Option nie angeboten.

Jetzt haben Start-ups eine weitere Alternative. Jetzt ist es leicht, Angel-Runden aufzulegen, die etwa halb so groß sind wie Series-A-Runden. Viele der Start-ups, die wir finanzieren, gehen diesen Weg, und ich prognostiziere, dass dies auch für Start-ups im Allgemeinen gelten wird.

Eine typische große Angel-Runde könnte 600.000 US-Dollar auf der Basis einer wandelbaren Schuldverschreibung mit einem Bewertungsdeckel von 4 Millionen US-Dollar vor der Emission sein. Das bedeutet, dass wenn die Schuldverschreibung in Aktien umgewandelt wird (in einer späteren Runde oder bei einem Verkauf), die Investoren in dieser Runde 0,6 / 4,6 oder 13 % des Unternehmens erhalten werden. Das ist deutlich weniger als die 30 bis 40 % des Unternehmens, die man normalerweise in einer Series-A-Runde so früh abgeben muss. [5]

Aber der Vorteil dieser mittelgroßen Runden ist nicht nur, dass sie zu einer geringeren Verwässerung führen. Sie verlieren auch weniger Kontrolle. Nach einer Angel-Runde haben die Gründer fast immer noch die Kontrolle über das Unternehmen, während sie sie nach einer Series-A-Runde oft nicht mehr haben. Die traditionelle Vorstandsstruktur nach einer Series-A-Runde sieht zwei Gründer, zwei VCs und eine (angeblich) neutrale fünfte Person vor. Außerdem geben die Bedingungen einer Series-A-Runde den Investoren ein Vetorecht über verschiedene Arten wichtiger Entscheidungen, einschließlich des Verkaufs des Unternehmens. Gründer haben nach einer Series-A-Runde in der Regel immer noch viel de facto-Kontrolle, solange alles gut läuft. Aber das ist nicht dasselbe wie einfach tun zu können, was man will, wie man es vorher konnte.

Ein dritter und durchaus bedeutender Vorteil von Angel-Runden ist, dass sie weniger stressig zu beschaffen sind. Die Beschaffung einer traditionellen Series-A-Runde hat in der Vergangenheit Wochen, wenn nicht Monate gedauert. Wenn ein VC-Fonds nur 2 Deals pro Partner und Jahr machen kann, sind sie sehr sorgfältig bei der Auswahl, die sie treffen. Um eine traditionelle Series-A-Runde zu erhalten, müssen Sie eine Reihe von Treffen durchlaufen, die in einer Vollversammlung des Fonds gipfeln, in der die Firma insgesamt Ja oder Nein sagt. Das ist der wirklich beängstigende Teil für Gründer: Nicht nur, dass Series-A-Runden so lange dauern, sondern am Ende dieses langen Prozesses können die VCs immer noch Nein sagen. Die Wahrscheinlichkeit, nach der Vollversammlung abgelehnt zu werden, liegt im Durchschnitt bei etwa 25 %. Bei einigen Firmen liegt sie sogar über 50 %.

Zum Glück für die Gründer werden VCs immer schneller. Heutzutage sind Tal-VCs eher in 2 Wochen als in 2 Monaten fertig. Aber sie sind immer noch nicht so schnell wie Angels und Super-Angels, von denen die entscheidungsfreudigsten manchmal in Stunden entscheiden.

Die Beschaffung einer Angel-Runde ist nicht nur schneller, sondern Sie erhalten auch Feedback während des Prozesses. Eine Angel-Runde ist keine Alles-oder-Nichts-Sache wie eine Series-A-Runde. Sie setzt sich aus mehreren Investoren mit unterschiedlichen Graden an Ernsthaftigkeit zusammen, von den aufrechten, die sich eindeutig verpflichten, bis hin zu den Idioten, die Ihnen Sprüche wie "Komm später wieder, um die Runde aufzufüllen" geben. In der Regel beginnen Sie damit, Geld von den engagiertesten Investoren zu sammeln und arbeiten sich dann zu den ambivalenten vor, deren Interesse zunimmt, je mehr sich die Runde füllt.

Aber an jedem Punkt wissen Sie, wie Sie dran sind. Wenn Investoren kalt werden, müssen Sie möglicherweise weniger aufnehmen, aber wenn Investoren in einer Angel-Runde kalt werden, verläuft der Prozess zumindest grazil, anstatt Ihnen ins Gesicht zu explodieren und Sie mit nichts dazustehen zu lassen, wie es passiert, wenn Sie von einem VC-Fonds nach einer Vollversammlung abgelehnt werden. Wenn die Investoren jedoch heiß zu sein scheinen, können Sie die Runde nicht nur schneller schließen, sondern da wandelbare Schuldverschreibungen inzwischen zur Norm werden, sogar den Preis anheben, um die Nachfrage widerzuspiegeln.

Bewertung

Die VCs haben jedoch eine Waffe, die sie gegen die Super-Angels einsetzen können, und sie haben begonnen, sie zu nutzen. VCs haben begonnen, auch Angel-sized-Investitionen zu tätigen. Der Begriff "Angel-Runde" bedeutet nicht, dass alle Investoren in ihr Angels sind; er beschreibt nur die Struktur der Runde. Zunehmend sind darunter auch VCs, die Investitionen in Höhe von hunderttausend oder zwei tätigen. Und wenn VCs in Angel-Runden investieren, können sie Dinge tun, die Super-Angels nicht mögen. VCs sind in Angel-Runden ziemlich unempfindlich gegenüber Bewertungen - zum Teil, weil sie es generell sind, und zum Teil, weil sie sich nicht allzu sehr um die Renditen von Angel-Runden kümmern, die sie immer noch hauptsächlich als Möglichkeit sehen, Start-ups für spätere Series-A-Runden zu rekrutieren. Daher können VCs, die in Angel-Runden investieren, die Bewertungen für Angels und Super-Angels, die in sie investieren, in die Höhe treiben. [6]

Einige Super-Angels scheinen sich um Bewertungen zu kümmern. Mehrere lehnten YC-finanzierte Startups nach dem Demo Day ab, weil ihre Bewertungen zu hoch waren. Dies war für die Startups kein Problem; per Definition bedeutet eine hohe Bewertung, dass genug Investoren bereit waren, sie zu akzeptieren. Aber es war für mich rätselhaft, dass die Super-Angels über Bewertungen streiten würden. Verstanden sie nicht, dass die großen Renditen von ein paar großen Erfolgen kommen und dass es daher viel wichtiger ist, welche Startups man auswählt, als wie viel man dafür bezahlt?

Nach einigem Nachdenken und der Beobachtung bestimmter anderer Anzeichen habe ich eine Theorie, die erklärt, warum die Super-Angels klüger sein könnten, als sie scheinen. Es würde Sinn machen, wenn Super-Angels niedrige Bewertungen wollen, wenn sie hoffen, in Startups zu investieren, die früh gekauft werden. Wenn man auf das nächste Google hofft, sollte man sich nicht darum kümmern, ob die Bewertung 20 Millionen beträgt. Aber wenn man nach Unternehmen sucht, die für 30 Millionen gekauft werden, ist das wichtig. Wenn man bei 20 investiert und das Unternehmen für 30 gekauft wird, erhält man nur 1,5-fach. Da könnte man genauso gut Apple kaufen.

Wenn also einige der Super-Angels nach Unternehmen suchen, die schnell übernommen werden können, würde das erklären, warum sie sich um Bewertungen kümmern. Aber warum würden sie nach solchen suchen? Denn je nach Bedeutung von "schnell" könnte es tatsächlich sehr profitabel sein. Ein Unternehmen, das für 30 Millionen übernommen wird, ist ein Misserfolg für einen VC, aber es könnte eine 10-fache Rendite für einen Angel-Investor sein, und das auch noch eine schnelle 10-fache Rendite. Die Rendite ist es, was beim Investieren zählt - nicht die Mehrfachrendite, die man erzielt, sondern die Mehrfachrendite pro Jahr. Wenn ein Super-Angel in einem Jahr 10-fach zurückerhält, ist das eine höhere Rendite, als ein VC jemals von einem Unternehmen erhoffen könnte, das 6 Jahre lang an die Börse ging. Um die gleiche Rendite zu erzielen, müsste der VC eine Mehrfachrendite von 10^6 - eine Million-fach - erzielen. Selbst Google kam dem nicht nahe.

Daher denke ich, dass zumindest einige Super-Angels nach Unternehmen suchen, die übernommen werden. Das ist die einzige rationale Erklärung dafür, dass sie sich auf die richtigen Bewertungen und nicht auf die richtigen Unternehmen konzentrieren. Und wenn dem so ist, werden sie anders zu behandeln sein als VCs. Sie werden bei den Bewertungen härter sein, aber mehr Entgegenkommen zeigen, wenn man früh verkaufen möchte.

Prognose

Wer wird gewinnen, die Super-Angels oder die VCs? Ich denke, die Antwort darauf lautet: Einige von beiden. Sie werden jeweils mehr wie die anderen werden. Die Super-Angels werden beginnen, größere Beträge zu investieren, und die VCs werden nach und nach Wege finden, schneller mehr, kleinere Investitionen zu tätigen. In einem Jahrzehnt wird es schwer sein, die Akteure auseinanderzuhalten, und es wird wahrscheinlich Überlebende aus jeder Gruppe geben.

Was bedeutet das für Gründer? Eines davon ist, dass die derzeit hohen Bewertungen von Startups möglicherweise nicht für immer Bestand haben werden. Soweit die Bewertungen durch preisunempfindliche VCs in die Höhe getrieben werden, werden sie wieder fallen, wenn VCs mehr wie Super-Angels werden und bei den Bewertungen knausriger werden. Glücklicherweise wird das, wenn es passiert, Jahre dauern.

Die kurzfristige Prognose lautet: mehr Wettbewerb zwischen Investoren, was für Sie gute Nachrichten sind. Die Super-Angels werden versuchen, die VCs zu untergraben, indem sie schneller handeln, und die VCs werden versuchen, die Super-Angels zu untergraben, indem sie die Bewertungen in die Höhe treiben. Für Gründer wird das die perfekte Kombination ergeben: Finanzierungsrunden, die schnell abgeschlossen werden, mit hohen Bewertungen.

Denken Sie aber daran, dass Sie, um diese Kombination zu erhalten, Ihr Startup sowohl Super-Angels als auch VCs attraktiv machen müssen. Wenn Sie nicht so aussehen, als könnten Sie an die Börse gehen, werden Sie VCs nicht dazu bringen können, die Bewertung einer Angel-Runde in die Höhe zu treiben.

Es besteht die Gefahr, VCs in einer Angel-Runde zu haben: das sogenannte Signalrisiko. Wenn VCs es nur in der Hoffnung tun, später mehr zu investieren, was passiert, wenn sie es nicht tun? Das ist ein Signal an alle anderen, dass sie denken, Sie sind lahm.

Wie sehr müssen Sie sich darüber Sorgen machen? Die Ernsthaftigkeit des Signalrisikos hängt davon ab, wie weit Sie fortgeschritten sind. Wenn Sie bis zur nächsten Finanzierungsrunde Grafiken mit steigenden Umsätzen oder Besucherzahlen Monat für Monat vorweisen können, müssen Sie sich keine Sorgen um die Signale Ihrer bestehenden Investoren machen. Ihre Ergebnisse werden für sich selbst sprechen.

Wenn Sie bis zur nächsten Finanzierungsrunde jedoch noch keine konkreten Ergebnisse vorweisen können, müssen Sie möglicherweise mehr über die Botschaft nachdenken, die Ihre Investoren senden könnten, wenn sie nicht weiter investieren. Ich bin mir noch nicht sicher, wie viel Sie sich darüber Sorgen machen müssen, da dieses ganze Phänomen der VC-Beteiligungen an Angel-Investments so neu ist. Aber mein Bauchgefühl sagt mir, dass Sie sich nicht allzu sehr darum kümmern müssen. Signalrisiko riecht nach einer dieser Dinge, um die sich Gründer Sorgen machen, die aber kein echtes Problem sind. Als Regel kann nur das Startup selbst ein gutes Startup umbringen. Startups schaden sich selbst viel häufiger, als dass Wettbewerber ihnen schaden, zum Beispiel. Ich vermute, dass auch das Signalrisiko in diese Kategorie fällt.

Eine Sache, die YC-finanzierte Startups getan haben, um das Risiko zu mindern, Geld von VCs in Angel-Runden zu nehmen, ist, nicht zu viel von einem einzigen VC zu nehmen. Vielleicht hilft das, wenn Sie das Glück haben, Geld ablehnen zu können.

Zum Glück werden es immer mehr Startups. Nach Jahrzehnten des Wettbewerbs, der am besten als intramural bezeichnet werden kann, bekommt das Startup-Finanzierungsgeschäft endlich echten Wettbewerb. Das wird mindestens ein paar Jahre, vielleicht sogar viel länger andauern. Sofern es keinen riesigen Marktcrash gibt, werden die nächsten ein oder zwei Jahre eine gute Zeit für Startups sein, Geld aufzunehmen. Und das ist aufregend, weil es bedeutet, dass viel mehr Startups entstehen werden.

Anmerkungen

[1] Ich habe sie auch "Mini-VCs" und "Micro-VCs" nennen hören. Ich weiß nicht, welcher Name sich durchsetzen wird.

Es gab ein paar Vorgänger. Ron Conway hatte in den 1990er Jahren Angel-Fonds, und in mancher Hinsicht ist First Round Capital eher ein Super-Angel als ein VC-Fonds.

[2] Es würde ihre Gesamtrenditen nicht verzehnfachen, da ein späteres Investieren ihnen wahrscheinlich (a) helfen würde, weniger auf fehlgeschlagene Investitionen zu verlieren, und (b) ihnen nicht erlauben würde, einen so hohen Prozentsatz an Start-ups zu erhalten, wie sie es jetzt tun. Es ist also schwierig, genau vorherzusagen, was mit ihren Renditen passieren würde.

[3] Die Marke eines Investors leitet sich hauptsächlich aus dem Erfolg seiner Portfoliounternehmen ab. Die Top-VCs haben daher einen großen Markenvorteil gegenüber den Super-Angels. Sie könnten es zu einem sich selbst verstärkenden Kreislauf machen, wenn sie ihn dazu nutzen würden, alle besten neuen Start-ups zu bekommen. Aber ich glaube nicht, dass sie das schaffen werden. Um alle besten Start-ups zu bekommen, muss man mehr tun, als sie dazu zu bringen, einen haben zu wollen. Man muss sie auch selbst wollen; man muss sie erkennen, wenn man sie sieht, und das ist viel schwieriger. Super-Angels werden Stars aufschnappen, die VCs übersehen. Und das wird dazu führen, dass die Markenlücke zwischen den Top-VCs und den Super-Angels nach und nach erodiert.

[4] Obwohl in einer traditionellen Series-A-Runde VCs zwei Partner in Ihren Vorstand entsenden, gibt es jetzt Anzeichen dafür, dass VCs beginnen könnten, Vorstandssitze zu schonen, indem sie zu dem übergehen, was früher als Angel-Round-Vorstand galt, bestehend aus zwei Gründern und einem VC. Was auch im Interesse der Gründer ist, wenn es bedeutet, dass sie das Unternehmen immer noch kontrollieren.

[5] In einer Series-A-Runde müssen Sie in der Regel mehr als nur den tatsächlichen Anteil an Aktien abgeben, den die VCs kaufen, da sie darauf bestehen, dass Sie sich selbst verwässern, um einen "Optionspool" zurückzulegen. Ich sage jedoch voraus, dass diese Praxis nach und nach verschwinden wird.

[6] Das Beste für Gründer, wenn sie es bekommen können, ist ein wandelbares Darlehen ohne jegliche Bewertungsobergrenze. In diesem Fall wandelt sich das in der Angel-Runde investierte Geld in Aktien zum Bewertungsstand der nächsten Runde um, egal wie hoch dieser ist. Angels und Super-Angels neigen dazu, solche unbegrenzten Darlehen nicht zu mögen. Sie haben keine Ahnung, wie viel vom Unternehmen sie kaufen. Wenn das Unternehmen gut läuft und die Bewertung der nächsten Runde hoch ist, können sie am Ende nur ein Bruchteil davon besitzen. Indem sie also auf unbegrenzte Darlehen einlassen, können VCs, denen Bewertungen in Angel-Runden egal sind, Angebote machen, die Super-Angels ungern matchen.

[7] Offensichtlich ist das Signalrisiko auch kein Problem, wenn man nie mehr Geld aufnehmen muss. Aber Start-ups irren sich oft darüber.

Danke an Sam Altman, John Bautista, Patrick Collison, James Lindenbaum, Reid Hoffman, Jessica Livingston und Harj Taggar für das Lesen von Entwürfen dieses Textes.