HOCHAUFLÖSENDE FUNDRAISING

September 2010

Der Grund, warum Start-ups in Angel-Runden mehr konvertierbare Schuldverschreibungen verwendet haben, ist, dass sie Deals schneller zum Abschluss bringen. Indem es Start-ups leichter gemacht wird, verschiedenen Investoren unterschiedliche Preise zu geben, helfen sie ihnen, die Art von Pattsituation zu durchbrechen, die entsteht, wenn Investoren alle warten, um zu sehen, wer sonst noch investiert.

Der bei weitem größte Einfluss auf die Meinung der Investoren über ein Start-up ist die Meinung anderer Investoren. Es gibt sehr, sehr wenige, die für sich selbst entscheiden. Jeder Start-up-Gründer kann Ihnen sagen, dass die am häufigsten gestellte Frage von Investoren nicht über die Gründer oder das Produkt ist, sondern "Wer investiert sonst noch?"

Das führt tendenziell zu Pattsituationen. Das Aufbringen einer altmodischen, festgelegten Eigenkapitalrunde kann Wochen dauern, da alle Engel herumsitzen und warten, bis sich die anderen verpflichten, wie Konkurrenten in einem Fahrradrennen, die absichtlich langsam am Start fahren, damit sie demjenigen folgen können, der zuerst bricht.

Konvertierbare Schuldverschreibungen lassen Start-ups solche Pattsituationen überwinden, indem sie Investoren, die als Erste investieren, niedrigere (effektive) Bewertungen belohnen. Das verdienen sie auch, weil sie ein höheres Risiko eingehen. Es ist viel sicherer, in ein Start-up zu investieren, in das auch Ron Conway investiert hat; jemand, der danach kommt, sollte einen höheren Preis bezahlen.

Der Grund, warum konvertierbare Schuldverschreibungen mehr Flexibilität bei der Preisgestaltung ermöglichen, ist, dass Bewertungsobergrenzen keine tatsächlichen Bewertungen sind und Schuldverschreibungen billig und einfach durchzuführen sind. So können Sie hochauflösendes Fundraising betreiben: Wenn Sie wollten, könnten Sie für jeden Investor eine separate Schuldverschreibung mit einer anderen Obergrenze haben.

Diese Obergrenze muss nicht einfach monoton steigen. Ein Start-up könnte auch bessere Deals für Investoren anbieten, von denen es erwartet, dass sie ihnen am meisten helfen. Der Punkt ist einfach, dass verschiedene Investoren, sei es aufgrund der Hilfe, die sie anbieten, oder ihrer Bereitschaft, sich zu verpflichten, unterschiedliche Werte für Start-ups haben, und ihre Bedingungen sollten dies widerspiegeln.

Unterschiedliche Bedingungen für verschiedene Investoren sind eindeutig der Weg in die Zukunft. Märkte entwickeln sich immer in Richtung höherer Auflösung. Möglicherweise müssen Sie keine konvertierbaren Schuldverschreibungen verwenden, um dies zu tun. Mit ausreichend leichten standardisierten Eigenkapitalbedingungen (und einigen Änderungen in den Erwartungen von Investoren und Anwälten an Eigenkapitalrunden) könnten Sie möglicherweise dasselbe mit Eigenkapital anstelle von Fremdkapital erreichen. Beides wäre für Start-ups in Ordnung, solange sie ihre Bewertung leicht ändern können.

Pattsituationen waren nicht das einzige Problem mit festgelegten Eigenkapitalrunden. Ein weiteres war, dass Start-ups im Voraus entscheiden mussten, wie viel sie aufbringen wollen. Ich denke, es ist ein Fehler für ein Start-up, sich auf eine bestimmte Summe festzulegen. Wenn Investoren leicht zu überzeugen sind, sollte das Start-up mehr jetzt aufbringen, und wenn Investoren skeptisch sind, sollte das Start-up einen kleineren Betrag nehmen und diesen dazu verwenden, das Unternehmen an den Punkt zu bringen, an dem es überzeugender ist.

Es ist einfach nicht vernünftig zu erwarten, dass Start-ups im Voraus eine optimale Rundengröße auswählen können, denn das hängt von den Reaktionen der Investoren ab, und diese sind unmöglich vorherzusagen.

Festgelegte, mehrere Investoren umfassende Angel-Runden sind eine so schlechte Idee für Start-ups, dass man sich fragt, warum Dinge jemals so gemacht wurden. Eine Möglichkeit ist, dass diese Praxis die Art und Weise widerspiegelt, wie Investoren gerne kolludieren, wenn sie damit durchkommen. Aber ich denke, die tatsächliche Erklärung ist weniger sinister. Ich denke, Engel (und ihre Anwälte) haben Runden auf diese Weise organisiert, indem sie die VC-Serie-A-Runden unüberlegt imitiert haben. In einer Serie A macht eine festgelegte Eigenkapitalrunde mit einem Lead-Investor Sinn, da es in der Regel nur einen großen Investor gibt, der unzweifelhaft der Lead-Investor ist. Festgelegte Serie-A-Runden sind bereits hochauflösend. Aber je mehr Investoren Sie in einer Runde haben, desto weniger Sinn macht es, dass alle den gleichen Preis bekommen.

Die interessanteste Frage hier könnte sein, was hochauflösendes Fundraising für die Welt der Investoren tun wird. Mutigere Investoren werden jetzt mit niedrigeren Preisen belohnt. Aber wichtiger in einem Hits-getriebenen Geschäft ist, dass sie in die Deals kommen können, die sie wollen. Während die "Wer investiert sonst noch?"-Investoren nicht nur höhere Preise bezahlen, sondern möglicherweise gar nicht in die besten Deals kommen werden.

Danke an Immad Akhund, Sam Altman, John Bautista, Pete Koomen, Jessica Livingston, Dan Siroker, Harj Taggar und Fred Wilson für das Lesen von Entwürfen dieses Textes.