DER HACKER-LEITFADEN FÜR INVESTOREN

April 2007

(Dieser Aufsatz basiert auf einer Grundsatzrede beim ASES-Gipfel 2007 in Stanford.)

Die Welt der Investoren ist den meisten Hackern fremd – zum Teil, weil Investoren so anders sind als Hacker, und zum Teil, weil sie dazu neigen, im Verborgenen zu agieren. Ich beschäftige mich seit vielen Jahren mit dieser Welt, sowohl als Gründer als auch als Investor, und ich verstehe sie immer noch nicht ganz.

In diesem Essay werde ich einige der überraschendsten Dinge auflisten, die ich über Investoren gelernt habe. Manche davon habe ich erst im letzten Jahr erfahren.

Hackern beizubringen, wie man mit Investoren umgeht, ist wahrscheinlich die zweitwichtigste Aufgabe, die wir bei Y Combinator erledigen. Das Wichtigste für ein Startup ist, etwas Gutes zu machen. Aber jeder weiß, dass das wichtig ist. Das Gefährliche an Investoren ist, dass Hacker nicht wissen, wie wenig sie über diese seltsame Welt wissen.

1. Die Investoren machen einen Startup-Hub aus.

Vor etwa einem Jahr habe ich versucht, herauszufinden, was man braucht, um Silicon Valley nachzubilden. Ich kam zu dem Schluss, dass die entscheidenden Zutaten reiche Leute und Nerds sind – Investoren und Gründer. Menschen sind alles, was man braucht, um Technologie zu schaffen, und alle anderen werden gehen.

Wenn ich das eingrenzen müsste, würde ich sagen, dass Investoren der limitierende Faktor sind. Nicht, weil sie mehr zum Startup beitragen, sondern einfach, weil sie am wenigsten bereit sind, umzuziehen. Sie sind reich. Sie werden nicht nach Albuquerque ziehen, nur weil es dort ein paar kluge Hacker gibt, in die sie investieren könnten. Hacker hingegen ziehen in die Bay Area, um Investoren zu finden.

2. Angel-Investoren sind am kritischsten.

Es gibt verschiedene Arten von Investoren. Die beiden Hauptkategorien sind Angel-Investoren und Risikokapitalgeber: Risikokapitalgeber investieren das Geld anderer Leute, Angel-Investoren ihr eigenes.

Obwohl sie weniger bekannt sind, sind die Angel-Investoren wahrscheinlich die entscheidendere Komponente bei der Schaffung eines Silicon Valley. Die meisten Unternehmen, in die VCs investieren, hätten es nie so weit gebracht, wenn nicht zuerst Angels investiert hätten. VCs sagen, dass zwischen der Hälfte und drei Viertel der Unternehmen, die in der Serie A Finanzierungsrunden aufbringen, bereits externe Investitionen erhalten haben. [ 1 ]

Angel-Investoren finanzieren riskantere Projekte als Risikokapitalgeber. Außerdem geben sie wertvolle Ratschläge, da viele von ihnen (anders als Risikokapitalgeber) selbst Startups gegründet haben.

Die Geschichte von Google zeigt, welche Schlüsselrolle Angels spielen. Viele Leute wissen, dass Google Geld von Kleiner und Sequoia bekommen hat. Was die meisten nicht wissen, ist, wie spät. Diese VC-Runde war eine Serie-B-Runde; die Pre-Money-Bewertung lag bei 75 Millionen Dollar. Google war zu diesem Zeitpunkt bereits ein erfolgreiches Unternehmen. Tatsächlich wurde Google mit Angel-Geld finanziert.

Es mag seltsam erscheinen, dass das berühmte Silicon Valley-Startup von Angel-Investoren finanziert wurde, aber das ist nicht weiter überraschend. Das Risiko ist immer proportional zur Rendite. Daher schien das erfolgreichste Startup aller Zeiten zunächst eine extrem riskante Wette zu sein, und genau das ist die Art von Startup, an die sich Risikokapitalgeber nicht heranwagen.

Woher kommen Angel-Investoren? Von anderen Startups. Startup-Zentren wie das Silicon Valley profitieren also von so etwas wie dem Marktplatzeffekt, allerdings zeitlich versetzt: Startups sind da, weil Startups da waren.

3. Engel mögen keine Publicity.

Wenn Business Angels so wichtig sind, warum hören wir dann so viel über Risikokapitalgeber? Weil Risikokapitalgeber gerne Werbung machen. Sie müssen sich bei den Investoren, die ihre „Kunden“ sind – den Stiftungen, Pensionsfonds und reichen Familien, deren Geld sie anlegen –, und auch bei den Gründern vermarkten, die sich möglicherweise an sie wenden, um Geld zu bekommen.

Business Angels müssen sich nicht bei Investoren vermarkten, da sie ihr eigenes Geld investieren. Genauso wenig wollen sie sich bei Gründern vermarkten: Sie wollen nicht, dass irgendwelche Leute sie mit Geschäftsplänen belästigen. Das wollen VCs eigentlich auch nicht. Sowohl Business Angels als auch VCs kommen fast ausschließlich durch persönliche Vermittlungen an ihre Aufträge. [ 2 ]

Der Grund, warum VCs eine starke Marke wollen, ist nicht, um mehr Geschäftspläne über den Haufen zu werfen, sondern um im Wettbewerb mit anderen VCs Aufträge zu gewinnen. Angels hingegen stehen selten in direkter Konkurrenz, weil (a) sie weniger Aufträge machen, (b) sie diese gerne aufteilen und (c) sie an einem Punkt investieren, an dem der Strom breiter ist.

4. Die meisten Investoren, insbesondere VCs, sind nicht wie Gründer.

Manche Angels sind oder waren Hacker. Aber die meisten VCs sind ein anderer Typ Mensch: Sie sind Dealmaker.

Wenn Sie ein Hacker sind, können Sie ein Gedankenexperiment durchführen, um zu verstehen, warum es im Grunde keine Hacker-VCs gibt: Wie wäre es mit einem Job, bei dem Sie nie etwas herstellen, sondern Ihre ganze Zeit damit verbringen, anderen Leuten beim Pitchen (meist schrecklicher) Projekte zuzuhören, zu entscheiden, ob sie finanziert werden, und, wenn ja, in deren Vorstand zu sitzen? Das wäre für die meisten Hacker kein Spaß. Hacker machen gerne Dinge. Das wäre wie ein Administrator zu sein.

Da die meisten Risikokapitalgeber eine andere Menschenspezies sind als die Gründer, ist es schwer zu wissen, was sie denken. Wenn Sie ein Hacker sind, hatten Sie das letzte Mal in der High School mit diesen Typen zu tun. Vielleicht sind Sie im College auf dem Weg zum Labor an ihrer Studentenverbindung vorbeigekommen. Aber unterschätzen Sie sie nicht. Sie sind in ihrer Welt genauso Experten wie Sie in Ihrer. Sie sind gut darin, Menschen zu verstehen und Geschäfte zu ihrem Vorteil abzuschließen. Überlegen Sie es sich zweimal, bevor Sie versuchen, sie darin zu schlagen.

5. Die meisten Anleger sind Momentum-Investoren.

Da die meisten Investoren eher Dealmaker als Techniker sind, verstehen sie im Allgemeinen nicht, was Sie tun. Als Gründer wusste ich, dass die meisten VCs nichts von Technologie verstehen. Ich wusste auch, dass einige viel Geld verdienen. Und doch kam mir bis vor kurzem nie der Gedanke, diese beiden Ideen zusammenzubringen und zu fragen: „Wie können VCs Geld verdienen, indem sie in Dinge investieren, die sie nicht verstehen?“

Die Antwort ist, dass sie wie Momentum-Investoren sind. Sie können (oder konnten einmal) viel Geld verdienen, indem Sie plötzliche Kursschwankungen bemerken. Wenn eine Aktie nach oben springt, kaufen Sie, und wenn sie plötzlich fällt, verkaufen Sie. Im Grunde betreiben Sie Insiderhandel, ohne zu wissen, was Sie wissen. Sie wissen nur, dass jemand etwas weiß, und das bringt die Aktie in Bewegung.

So gehen die meisten Risikokapitalgeber vor. Sie versuchen nicht, etwas zu beobachten und vorherzusagen, ob es abheben wird. Sie gewinnen, indem sie früher als alle anderen bemerken, dass etwas abhebt . Das bringt fast so gute Renditen, als wenn sie tatsächlich Gewinner auswählen könnten. Sie müssen vielleicht etwas mehr bezahlen, als wenn sie ganz am Anfang einsteigen würden, aber nur ein bisschen.

Investoren sagen immer, dass ihnen das Team am wichtigsten ist. Tatsächlich ist ihnen Ihr Traffic am wichtigsten, dann die Meinung anderer Investoren und dann das Team. Wenn Sie noch keinen Traffic haben, greifen sie auf Nummer 2 zurück, die Meinung anderer Investoren. Und das führt, wie Sie sich vorstellen können, zu wilden Schwankungen des „Aktienkurses“ eines Startups. In einer Woche will Sie jeder haben und bettelt darum, nicht aus dem Geschäft ausgeschlossen zu werden. Aber es reicht, wenn ein großer Investor die Nase voll hat und in der nächsten Woche ruft niemand mehr zurück. Wir erleben regelmäßig, dass Startups innerhalb weniger Tage von heiß zu kalt oder von kalt zu heiß wechseln und sich buchstäblich nichts geändert hat.

Es gibt zwei Möglichkeiten, mit diesem Phänomen umzugehen. Wenn Sie sich wirklich sicher fühlen, können Sie versuchen, es zu nutzen. Sie können damit beginnen, einen vergleichsweise kleinen Risikokapitalgeber um eine kleine Summe Geld zu bitten, und wenn Sie dort Interesse geweckt haben, können Sie renommiertere Risikokapitalgeber um größere Summen bitten, ein Crescendo der Begeisterung auslösen und dann auf dem Höhepunkt „verkaufen“. Das ist extrem riskant und dauert Monate, selbst wenn Sie Erfolg haben. Ich selbst würde es nicht versuchen. Mein Rat ist, auf Nummer sicher zu gehen: Wenn Ihnen jemand ein anständiges Angebot macht, nehmen Sie es einfach an und machen Sie mit dem Aufbau des Unternehmens weiter. Startups gewinnen oder verlieren auf der Grundlage der Qualität ihres Produkts, nicht der Qualität ihrer Finanzierungsverträge.

6. Die meisten Anleger suchen nach großen Erfolgen.

Risikokapitalgeber mögen Unternehmen, die an die Börse gehen könnten. Dort sind die großen Gewinne zu machen. Sie wissen, dass die Chancen eines einzelnen Startups, an die Börse zu gehen, gering sind, aber sie wollen in solche investieren, die zumindest eine Chance auf einen Börsengang haben.

Derzeit scheinen VCs so zu agieren, dass sie in eine Reihe von Unternehmen investieren, von denen die meisten scheitern, und eines davon ist Google. Diese wenigen großen Gewinne kompensieren die Verluste bei ihren anderen Investitionen. Das bedeutet, dass die meisten VCs nur in Sie investieren, wenn Sie ein potenzielles Google sind. Sie interessieren sich nicht für Unternehmen, die man mit Sicherheit für 20 Millionen Dollar übernehmen kann. Es muss eine Chance geben, wie klein sie auch sein mag, dass das Unternehmen wirklich groß wird.

Angels sind in dieser Hinsicht anders. Sie investieren gern in ein Unternehmen, bei dem das wahrscheinlichste Ergebnis eine Übernahme im Wert von 20 Millionen Dollar ist, wenn sie dies zu einer ausreichend niedrigen Bewertung tun können. Aber natürlich mögen sie auch Unternehmen, die an die Börse gehen könnten. Ein ehrgeiziger langfristiger Plan gefällt also jedem.

Wenn Sie VC-Geld annehmen, müssen Sie es ernst meinen, denn die Struktur von VC-Geschäften verhindert frühzeitige Übernahmen. Wenn Sie VC-Geld annehmen, können Sie nicht frühzeitig verkaufen.

7. VCs möchten große Summen investieren.

Die Tatsache, dass sie Investmentfonds betreiben, führt dazu, dass Risikokapitalgeber große Summen investieren wollen. Ein typischer Risikokapitalfonds ist heute Hunderte Millionen Dollar wert. Wenn 10 Partner 400 Millionen Dollar investieren müssen, muss jeder von ihnen 40 Millionen Dollar investieren. Risikokapitalgeber sitzen normalerweise in den Vorständen der Unternehmen, die sie finanzieren. Wenn die durchschnittliche Dealgröße 1 Million Dollar betragen würde, müsste jeder Partner in 40 Vorständen sitzen, was keinen Spaß machen würde. Sie bevorzugen also größere Deals, bei denen sie viel Geld auf einmal einsetzen können.

Wenn Sie nicht viel Geld brauchen, sehen Risikokapitalgeber Sie nicht als Schnäppchen. Das kann Sie sogar weniger attraktiv machen, denn dann stellt ihre Investition eine geringere Eintrittsbarriere für die Konkurrenz dar.

Business Angels sind in einer anderen Position, weil sie ihr eigenes Geld investieren. Sie investieren gerne kleine Beträge – manchmal nur 20.000 Dollar – solange die potenziellen Erträge gut genug aussehen. Wenn Sie also etwas Kostengünstiges tun, wenden Sie sich an Business Angels.

8. Bewertungen sind Fiktion.

Risikokapitalgeber geben zu, dass Bewertungen ein Artefakt sind. Sie entscheiden, wie viel Geld Sie benötigen und wie viel vom Unternehmen sie haben möchten, und diese beiden Beschränkungen führen zu einer Bewertung.

Die Bewertung steigt mit der Höhe der Investition. Ein Unternehmen, in das ein Angel-Investor 50.000 US-Dollar bei einer Bewertung von einer Million investieren möchte, kann bei dieser Bewertung nicht 6 Millionen US-Dollar von Risikokapitalgebern annehmen. Dann bliebe den Gründern insgesamt weniger als ein Siebtel des Unternehmens (da der Optionspool ebenfalls aus diesem Siebtel bestehen würde). Die meisten Risikokapitalgeber würden das nicht wollen, weshalb man nie von Deals hört, bei denen ein Risikokapitalgeber 6 Millionen US-Dollar bei einer Pre-Money-Bewertung von 1 Million US-Dollar investiert.

Verändern sich die Bewertungen in Abhängigkeit von der investierten Summe, zeigt dies, wie weit sie davon entfernt sind, den tatsächlichen Wert des Unternehmens widerzuspiegeln.

Da Bewertungen erfunden sind, sollten sich Gründer nicht allzu sehr darum kümmern. Das ist nicht der Teil, auf den man sich konzentrieren sollte. Tatsächlich kann eine hohe Bewertung eine schlechte Sache sein. Wenn Sie eine Finanzierung zu einer Pre-Money-Bewertung von 10 Millionen Dollar annehmen, werden Sie das Unternehmen nicht für 20 verkaufen. Sie müssen für über 50 verkaufen, damit die VCs auch nur eine 5-fache Rendite erzielen, was für sie wenig ist. Wahrscheinlicher ist, dass sie wollen, dass Sie auf 100 warten. Aber ein hoher Preis verringert die Chance, überhaupt gekauft zu werden; viele Unternehmen können Sie für 10 Millionen Dollar kaufen, aber nur eine Handvoll für 100. Und da ein Startup für die Gründer wie ein Kurs ist, den man bestehen oder nicht bestehen kann, wollen Sie Ihre Chance auf ein gutes Ergebnis optimieren, nicht den Prozentsatz des Unternehmens, den Sie behalten.

Warum also jagen Gründer hohen Bewertungen hinterher? Sie werden von fehlgeleitetem Ehrgeiz getäuscht. Sie glauben, sie hätten mehr erreicht, wenn sie eine höhere Bewertung bekommen. Normalerweise kennen sie andere Gründer, und wenn sie eine höhere Bewertung bekommen, können sie sagen: „Meine ist größer als deine.“ Aber die Finanzierung ist nicht der wahre Test. Der wahre Test ist das Endergebnis für den Gründer, und eine zu hohe Bewertung kann ein gutes Ergebnis nur unwahrscheinlicher machen.

Der Vorteil einer hohen Bewertung ist, dass Sie weniger Verwässerung erleben. Aber es gibt einen anderen, weniger attraktiven Weg, dies zu erreichen: Nehmen Sie einfach weniger Geld.

9. Investoren suchen Gründer wie die aktuellen Stars.

Vor zehn Jahren suchten die Investoren nach dem nächsten Bill Gates. Das war ein Fehler, denn Microsoft war ein sehr ungewöhnliches Startup. Das Unternehmen begann fast als Auftragsprogrammierer und wurde riesig, weil IBM ihm den PC-Standard in den Schoß fallen ließ.

Jetzt suchen alle VCs nach dem nächsten Larry und Sergey. Das ist ein guter Trend, denn Larry und Sergey kommen den idealen Startup-Gründern am nächsten.

In der Vergangenheit hielten es Investoren für wichtig, dass ein Gründer ein Experte in der Wirtschaft war. Sie waren also bereit, Teams von MBAs zu finanzieren, die das Geld verwenden wollten, um Programmierer zu bezahlen, die ihr Produkt für sie entwickelten. Das ist, als würde man Steve Ballmer finanzieren, in der Hoffnung, dass der Programmierer, den er anstellt, Bill Gates ist – irgendwie rückständig, wie die Ereignisse der Blase gezeigt haben. Heute wissen die meisten Risikokapitalgeber, dass sie technische Leute finanzieren sollten. Dies ist bei den Topfonds noch ausgeprägter; die schwächeren wollen immer noch MBAs finanzieren.

Wenn Sie ein Hacker sind, ist es eine gute Nachricht, dass Investoren nach Larry und Sergey suchen. Die schlechte Nachricht ist, dass die einzigen Investoren, die es richtig machen können, diejenigen sind, die sie kannten, als sie noch ein paar Informatikstudenten waren, und nicht die selbstbewussten Medienstars, die sie heute sind. Was Investoren immer noch nicht verstehen, ist, wie ahnungslos und unsicher großartige Gründer ganz am Anfang wirken können.

10. Der Beitrag von Investoren wird tendenziell unterschätzt.

Investoren tun für Startups mehr, als ihnen Geld zu geben. Sie helfen bei der Abwicklung von Geschäften und der Vermittlung von Kontakten, und einige der intelligenteren Investoren, insbesondere Business Angels, können gute Ratschläge zum Produkt geben.

Tatsächlich würde ich sagen, dass die Qualität ihrer Beratung die großen Investoren von den mittelmäßigen unterscheidet. Die meisten Investoren geben Ratschläge, aber die Top-Investoren geben gute Ratschläge.

Die Hilfe, die Investoren einem Startup geben, wird oft unterschätzt. Es ist für alle von Vorteil, wenn die Welt denkt, die Gründer hätten an alles gedacht. Das Ziel der Investoren ist, dass das Unternehmen wertvoll wird, und das Unternehmen erscheint wertvoller, wenn es so aussieht, als kämen alle guten Ideen von innen.

Dieser Trend wird durch die Gründerbesessenheit der Presse noch verstärkt. In einem von zwei Personen gegründeten Unternehmen könnten 10 % der Ideen vom ersten Mann stammen, den sie einstellen. Man könnte argumentieren, dass sie bei der Einstellung anderer Leute schlechte Arbeit geleistet haben. Und dennoch wird dieser Mann von der Presse fast völlig übersehen.

Ich sage das als Gründer: Der Beitrag von Gründern wird immer überschätzt. Die Gefahr dabei ist, dass neue Gründer, wenn sie bestehende Gründer betrachten, denken, sie seien Supermänner, die man selbst unmöglich erreichen könne. Tatsächlich haben sie hundert verschiedene Arten von Unterstützern, die das Ganze abseits des Bildschirms ermöglichen. [ 3 ]

11. VCs haben Angst, schlecht dazustehen.

Ich war sehr überrascht, wie schüchtern die meisten Risikokapitalgeber sind. Sie scheinen Angst davor zu haben, vor ihren Partnern und vielleicht auch vor den Kommanditisten – den Leuten, deren Geld sie investieren – schlecht dazustehen.

Diese Angst lässt sich daran messen, wie viel weniger Risiken VCs eingehen. Sie werden für ihren Fonds keine Investitionen tätigen, die sie als Angels vielleicht selbst tätigen würden. Allerdings ist es nicht ganz richtig zu sagen, dass VCs weniger risikobereit sind. Sie sind weniger bereit, Dinge zu tun, die schlecht aussehen könnten. Das ist nicht dasselbe.

Die meisten Risikokapitalgeber würden zum Beispiel sehr ungern in ein Startup investieren, das von zwei 18-jährigen Hackern gegründet wurde, egal wie brillant sie sind. Denn wenn das Startup scheitert, könnten sich ihre Partner gegen sie wenden und sagen: „Was, ihr habt x Millionen Dollar unseres Geldes in zwei 18-Jährige investiert?“ Wenn ein Risikokapitalgeber hingegen in ein Startup investiert, das von drei ehemaligen Bankmanagern in ihren Vierzigern gegründet wurde, die ihre Produktentwicklung auslagern wollen – was meiner Meinung nach viel riskanter ist, als in zwei wirklich kluge 18-Jährige zu investieren –, könnte man ihm im Falle eines Scheiterns keine Vorwürfe für diese scheinbar kluge Investition machen.

Einer meiner Freunde sagte einmal: „Die meisten Risikokapitalgeber können nichts tun, was den Idioten, die Pensionsfonds verwalten, nicht gefallen würde.“ Angel-Investoren können größere Risiken eingehen, weil sie niemandem Rechenschaft schuldig sind.

12. Eine Ablehnung durch Investoren bedeutet nicht viel.

Manche Gründer sind ziemlich niedergeschlagen, wenn sie von Investoren abgelehnt werden. Sie sollten sich das nicht so sehr zu Herzen nehmen. Zunächst einmal liegen Investoren oft falsch. Es gibt kaum ein erfolgreiches Startup, das nicht irgendwann einmal von Investoren abgelehnt wurde. Viele VCs haben Google abgelehnt. Die Reaktion der Investoren ist also offensichtlich kein sehr aussagekräftiger Test.

Investoren lehnen Sie oft aus scheinbar oberflächlichen Gründen ab. Ich habe von einem Risikokapitalgeber gelesen, der ein Startup ablehnte, nur weil dieses so viele kleine Aktienstücke hergegeben hatte, dass für den Abschluss des Geschäfts zu viele Unterschriften erforderlich waren. [ 4 ] Investoren können damit durchkommen, weil sie so viele Deals sehen. Es spielt keine Rolle, ob sie Sie wegen eines oberflächlichen Makels unterschätzen, denn das nächstbeste Deal wird fast genauso gut sein. Stellen Sie sich vor, Sie suchen sich im Supermarkt Äpfel aus. Sie nehmen einen mit einer kleinen Druckstelle. Vielleicht ist es nur eine oberflächliche Druckstelle, aber warum sollte man überhaupt nachsehen, wenn man zwischen so vielen anderen Äpfeln mit unbeschädigten Flecken auswählen kann?

Investoren würden als Erste zugeben, dass sie oft falsch liegen. Wenn Sie also von Investoren abgelehnt werden, denken Sie nicht „wir sind schlecht“, sondern fragen Sie sich „sind wir schlecht?“ Ablehnung ist eine Frage, keine Antwort.

13. Investoren sind emotional.

Ich war überrascht, wie emotional Investoren sein können. Man würde erwarten, dass sie kalt und berechnend oder zumindest geschäftsmäßig sind, aber das sind sie oft nicht. Ich bin mir nicht sicher, ob es ihre Machtposition ist, die sie so macht, oder die großen Geldsummen, um die es geht, aber Investitionsverhandlungen können leicht persönlich werden. Wenn Sie Investoren beleidigen, werden sie verärgert gehen.

Vor einiger Zeit bot eine renommierte VC-Firma einem Startup, das wir mit Startkapital ausgestattet hatten, eine Finanzierungsrunde der Serie A an. Dann hörten sie, dass eine konkurrierende VC-Firma ebenfalls Interesse zeigte. Sie hatten so große Angst, dass sie zugunsten dieser anderen Firma abgelehnt würden, dass sie dem Startup ein sogenanntes „explodierendes Termsheet“ gaben. Sie hatten, glaube ich, 24 Stunden Zeit, um Ja oder Nein zu sagen, sonst war der Deal geplatzt. Explodierende Termsheets sind ein etwas zweifelhaftes Mittel, aber nicht ungewöhnlich. Was mich überraschte, war ihre Reaktion, als ich anrief, um darüber zu sprechen. Ich fragte, ob sie immer noch an dem Startup interessiert wären, wenn der konkurrierende VC kein Angebot machen würde, und sie sagten Nein. Welche rationale Grundlage konnten sie für diese Aussage haben? Wenn sie dachten, dass das Startup eine Investition wert war, welchen Unterschied sollte es dann machen, was ein anderer VC dachte? Sicherlich war es ihre Pflicht gegenüber ihren Kommanditisten, einfach in die besten Gelegenheiten zu investieren, die sie fanden; sie sollten erfreut sein, wenn der andere VC Nein sagte, denn das würde bedeuten, dass sie eine gute Gelegenheit übersehen hatten. Aber natürlich gab es keine rationale Grundlage für ihre Entscheidung. Der Gedanke, die Ausschussware dieser Konkurrenzfirma zu übernehmen, war für sie einfach unerträglich.

In diesem Fall war das explodierende Termsheet keine (oder nicht nur) Taktik, um Druck auf das Startup auszuüben. Es war eher wie der Highschool-Trick, mit jemandem Schluss zu machen, bevor er mit einem Schluss machen kann. In einem früheren Essay habe ich gesagt, dass VCs Highschool-Mädchen sehr ähnlich sind. Ein paar VCs haben über diese Charakterisierung Witze gemacht, aber keiner hat sie bestritten.

14. Die Verhandlungen enden nie vor dem Abschluss.

Die meisten Investment- oder Übernahmegeschäfte laufen in zwei Phasen ab. Es gibt eine erste Verhandlungsphase über die großen Fragen. Wenn diese erfolgreich verläuft, erhält man ein Termsheet, das so genannt wird, weil es die wichtigsten Bedingungen eines Deals umreißt. Ein Termsheet ist rechtlich nicht bindend, aber es ist ein definitiver Schritt. Es soll bedeuten, dass ein Deal zustande kommt, sobald die Anwälte alle Details ausgearbeitet haben. Theoretisch sind diese Details nur Nebensache; per Definition sollten alle wichtigen Punkte im Termsheet abgedeckt sein.

Unerfahrenheit und Wunschdenken führen dazu, dass Gründer glauben, sie hätten einen Deal, wenn sie ein Termsheet haben. Sie wollen, dass es einen Deal gibt; jeder tut so, als hätte er einen Deal; also muss es einen Deal geben. Aber es gibt keinen und es wird vielleicht auch mehrere Monate dauern. In ein paar Monaten kann sich für ein Startup viel ändern. Es ist nicht ungewöhnlich, dass Investoren und Käufer Reue empfinden. Sie müssen also weiter Druck machen und weiter verkaufen, bis zum Abschluss. Andernfalls werden alle „kleinen“ Details, die im Termsheet nicht spezifiziert wurden, zu Ihrem Nachteil ausgelegt. Die andere Seite könnte den Deal sogar platzen lassen; wenn sie das tut, wird sie sich normalerweise auf irgendeine Formalität berufen oder behaupten, Sie hätten sie in die Irre geführt, anstatt zuzugeben, dass sie ihre Meinung geändert haben.

Es kann schwierig sein, den Druck auf einen Investor oder Käufer bis zum Abschluss aufrechtzuerhalten, denn der wirksamste Druck ist die Konkurrenz anderer Investoren oder Käufer, und diese lassen in der Regel nach, wenn Sie ein Termsheet erhalten. Sie sollten versuchen, mit diesen Rivalen so eng befreundet wie möglich zu bleiben, aber das Wichtigste ist, die Dynamik Ihres Startups aufrechtzuerhalten. Die Investoren oder Käufer haben Sie ausgewählt, weil Sie heiß erschienen. Machen Sie weiter mit dem, was Sie heiß erscheinen ließ. Bringen Sie weiterhin neue Funktionen heraus, gewinnen Sie weiterhin neue Benutzer, werden Sie weiterhin in der Presse und in Blogs erwähnt.

15. Investoren investieren gerne mit.

Ich war überrascht, wie bereitwillig Investoren sind, Geschäfte aufzuteilen. Man könnte meinen, wenn sie ein gutes Geschäft finden, wollen sie es ganz für sich allein, aber sie scheinen geradezu erpicht darauf, Geschäfte zu syndizieren. Bei Angel-Investoren ist das verständlich; sie investieren in kleinerem Maßstab und möchten nicht zu viel Geld in einem Geschäft binden. Aber auch VCs teilen Geschäfte häufig auf. Warum?

Teilweise denke ich, dass dies ein Artefakt der Regel ist, die ich zuvor zitiert habe: Nach dem Verkehr ist den VCs am wichtigsten, was andere VCs denken. Ein Deal, an dem mehrere VCs interessiert sind, wird wahrscheinlicher abgeschlossen, daher werden bei den Deals, die abgeschlossen werden, mehr mehrere Investoren haben.

Es gibt einen vernünftigen Grund, mehrere Risikokapitalgeber in einen Deal einzubeziehen: Jeder Investor, der mit Ihnen gemeinsam investiert, ist ein Investor weniger, der einen Konkurrenten finanzieren könnte. Anscheinend waren Kleiner und Sequoia nicht damit einverstanden, den Google-Deal aufzuteilen, aber aus Sicht beider Unternehmen hatte es zumindest den Vorteil, dass es wahrscheinlich keinen Konkurrenten geben würde, der vom anderen finanziert würde. Die Aufteilung von Deals hat also ähnliche Vorteile wie die Verwirrung der Vaterschaft.

Ich glaube jedoch, dass der Hauptgrund, warum Risikokapitalgeber Deals gerne aufteilen, die Angst ist, schlecht dazustehen. Wenn eine andere Firma den Deal teilt, dann wird es im Falle eines Scheiterns so aussehen, als wäre es eine kluge Entscheidung gewesen – eine Konsensentscheidung und nicht nur die Laune eines einzelnen Partners.

16. Investoren konspirieren.

Investitionen fallen nicht unter das Kartellrecht. Zumindest ist es besser so, denn Investoren tun regelmäßig Dinge, die sonst illegal wären. Ich kenne persönlich Fälle, in denen ein Investor einen anderen davon abgebracht hat, ein wettbewerbsfähiges Angebot abzugeben, indem er ihm versprach, an zukünftigen Deals beteiligt zu sein.

Im Prinzip konkurrieren alle Investoren um dieselben Deals, aber der Geist der Zusammenarbeit ist stärker als der Geist des Wettbewerbs. Der Grund dafür ist wiederum, dass es so viele Deals gibt. Obwohl ein professioneller Investor eine engere Beziehung zu einem Gründer haben kann, in den er investiert, als zu anderen Investoren, wird seine Beziehung zu dem Gründer nur ein paar Jahre dauern, während seine Beziehung zu anderen Firmen seine gesamte Karriere überdauert. Bei seinen Interaktionen mit anderen Investoren steht nicht so viel auf dem Spiel, aber es wird eine Menge davon geben. Professionelle Investoren tauschen ständig kleine Gefälligkeiten aus.

Ein weiterer Grund, warum Investoren zusammenhalten, ist der Schutz der Macht der Investoren als Ganzes. Zum jetzigen Zeitpunkt werden Sie also keine Investoren für eine Auktion Ihrer Serie-A-Runde gewinnen können. Sie würden den Deal lieber verlieren, als einen Präzedenzfall zu schaffen, bei dem VCs gegeneinander bieten. Ein effizienter Markt für Startup-Finanzierung könnte in ferner Zukunft entstehen; die Dinge tendieren dazu, sich in diese Richtung zu bewegen; aber jetzt ist er sicherlich noch nicht da.

17. Großinvestoren kümmern sich um ihr Portfolio, nicht um ein einzelnes Unternehmen.

Der Grund, warum Startups so gut funktionieren, ist, dass jeder mit Macht auch Anteile hat. Nur wenn alle erfolgreich sind, kann ein Startup erfolgreich sein. Dadurch ziehen alle am selben Strang, auch wenn es Meinungsverschiedenheiten über die Taktik gibt.

Das Problem ist, dass Großinvestoren nicht genau die gleiche Motivation haben. Ähnlich, aber nicht identisch. Sie brauchen nicht, wie Gründer, den Erfolg eines bestimmten Startups, sondern nur ihr Portfolio als Ganzes. In Grenzfällen ist es für sie also rational, wenig erfolgversprechende Startups aufzugeben.

Großinvestoren neigen dazu, Startups in drei Kategorien einzuteilen: Erfolge, Misserfolge und die „lebenden Toten“ – Unternehmen, die sich zwar durchschlagen, aber in naher Zukunft wahrscheinlich nicht aufgekauft oder an die Börse gebracht werden. Für die Gründer klingt „lebende Tote“ hart. Nach normalen Maßstäben sind diese Unternehmen vielleicht alles andere als Misserfolge. Aus der Sicht eines Risikokapitalgebers könnten sie es aber genauso gut sein, und sie verschlingen genauso viel Zeit und Aufmerksamkeit wie die Erfolge. Wenn es für ein solches Unternehmen also zwei mögliche Strategien gibt, eine konservative, die am Ende etwas wahrscheinlicher funktioniert, oder eine riskante, die innerhalb kurzer Zeit entweder einen Riesenerfolg bringt oder das Unternehmen ruiniert, werden Risikokapitalgeber die Kill-or-Cure-Option bevorzugen. Für sie ist das Unternehmen bereits abgeschrieben. Besser ist es, so schnell wie möglich eine Lösung zu finden, so oder so.

Wenn ein Startup in echte Schwierigkeiten gerät, versuchen Risikokapitalgeber nicht, es zu retten, sondern verkaufen es unter Umständen einfach zu einem niedrigen Preis an ein anderes Unternehmen aus ihrem Portfolio. Philip Greenspun sagte in Founders at Work , dass die Risikokapitalgeber von Ars Digita ihnen das angetan hätten.

18. Investoren haben andere Risikoprofile als Gründer.

Die meisten Menschen würden eine 100-prozentige Chance auf 1 Million Dollar einer 20-prozentigen Chance auf 10 Millionen Dollar vorziehen. Investoren sind reich genug, um rational zu denken und Letzteres vorzuziehen. Sie werden Gründer also immer dazu ermutigen, weiter zu würfeln. Wenn es einem Unternehmen gut geht, werden Investoren wollen, dass die Gründer die meisten Übernahmeangebote ablehnen. Und tatsächlich schneiden die meisten Startups, die Übernahmeangebote ablehnen, letztlich besser ab. Aber für die Gründer ist es trotzdem haarsträubend, denn sie könnten am Ende mit leeren Händen dastehen. Wenn jemand Ihnen ein Kaufangebot zu einem Preis macht, bei dem Ihre Aktien 5 Millionen Dollar wert sind, ist ein Nein so, als ob Sie 5 Millionen Dollar hätten und alles auf eine Drehung des Rouletterads setzen würden.

Investoren werden Ihnen sagen, dass das Unternehmen mehr wert ist. Und sie könnten Recht haben. Aber das heißt nicht, dass es falsch ist, zu verkaufen. Jeder Finanzberater, der das gesamte Vermögen seines Kunden in die Aktien eines einzigen privaten Unternehmens investiert, würde dafür wahrscheinlich seine Lizenz verlieren.

Immer häufiger erlauben Investoren Gründern, einen Teil ihrer Gelder auszuzahlen. Das sollte das Problem beheben. Die meisten Gründer haben so niedrige Ansprüche, dass sie sich mit einer Summe reich fühlen, die den Investoren nicht riesig erscheint. Aber dieser Brauch verbreitet sich zu langsam, weil VCs Angst haben, unverantwortlich zu wirken. Niemand möchte der erste VC sein, der jemandem „Fick dich“-Geld gibt und dann tatsächlich „Fick dich“ gesagt bekommt. Aber bis dies geschieht, wissen wir, dass VCs zu konservativ sind.

19. Investoren sind sehr unterschiedlich.

Als ich Gründer war, dachte ich immer, alle VCs seien gleich. Und tatsächlich sehen sie alle gleich aus . Sie sind alle das, was Hacker „Anzugträger“ nennen. Aber seit ich mehr mit VCs zu tun habe, habe ich gelernt, dass manche Anzugträger schlauer sind als andere.

Sie sind außerdem in einem Geschäft tätig, in dem Gewinner dazu neigen, immer weiter zu gewinnen und Verlierer immer weiter zu verlieren. Wenn eine Risikokapitalgesellschaft in der Vergangenheit erfolgreich war, will jeder von ihr finanziert werden, sodass sie bei allen neuen Deals die Nase vorn haben. Die selbstverstärkende Natur des Risikokapitalmarktes bedeutet, dass die zehn größten Unternehmen in einer völlig anderen Welt leben als beispielsweise das hundertste. Sie sind nicht nur schlauer, sondern tendenziell auch ruhiger und aufrechter; sie müssen keine heiklen Dinge tun, um sich einen Vorteil zu verschaffen, und wollen das auch nicht, weil sie mehr Marken zu schützen haben.

Wenn man die Wahl hat, gibt es nur zwei Arten von Risikokapitalgebern, von denen man Geld annehmen möchte: die „Top-Tier“-Risikokapitalgeber, also die rund 20 größten Firmen, und ein paar neue, die nur deshalb nicht zu den Top 20 gehören, weil sie noch nicht lange genug am Markt sind.

Besonders wichtig ist es, Geld von einer Top-Firma zu bekommen, wenn man Hacker ist, denn die sind selbstbewusster. Das heißt, es ist weniger wahrscheinlich, dass sie einem einen Geschäftsmann als CEO anvertrauen, wie es VCs in den 90ern taten. Wenn man schlau wirkt und es tun will, lassen sie einen die Firma leiten.

20. Investoren wissen nicht, wie viel es kostet, bei ihnen Geld einzusammeln.

Geld zu beschaffen ist ein riesiger Zeitfresser, und das genau dann, wenn Startups es sich am wenigsten leisten können. Es ist nicht ungewöhnlich, dass es fünf oder sechs Monate dauert, bis eine Finanzierungsrunde abgeschlossen ist. Sechs Wochen sind schnell. Und Geld zu beschaffen ist nicht einfach etwas, das man als Hintergrundprozess laufen lassen kann. Wenn man Geld beschafft, ist das zwangsläufig der Hauptfokus des Unternehmens. Das heißt, die Entwicklung des Produkts steht nicht im Mittelpunkt.

Nehmen wir an, ein Unternehmen von Y Combinator beginnt nach dem Demo-Tag mit Risikokapitalgebern zu sprechen, kann erfolgreich Geld von ihnen einsammeln und schließt den Deal nach vergleichsweise kurzen 8 Wochen ab. Da der Demo-Tag nach 10 Wochen stattfindet, ist das Unternehmen jetzt 18 Wochen alt. Das Einsammeln von Geld, nicht die Arbeit am Produkt, war 44 % seines Bestehens der Hauptfokus des Unternehmens. Und wohlgemerkt, dies ist ein Beispiel, bei dem alles gut gelaufen ist.

Wenn ein Startup nach Abschluss einer Finanzierungsrunde die Arbeit an seinem Produkt wieder aufnimmt, ist es, als würde es nach einer monatelangen Krankheit wieder an die Arbeit gehen. Es hat den Großteil seiner Dynamik verloren.

Investoren haben keine Ahnung, wie sehr sie den Unternehmen, in die sie investieren, schaden, wenn sie so lange brauchen. Aber die Unternehmen wissen es. Hier bietet sich also eine große Chance für eine neue Art von Risikofonds, der kleinere Beträge zu niedrigeren Bewertungen investiert, aber verspricht, entweder sehr schnell zu schließen oder nein zu sagen. Wenn es eine solche Firma gäbe, würde ich sie Startups jedem anderen vorziehen, egal wie prestigeträchtig sie ist. Startups leben von Geschwindigkeit und Dynamik.

21. Investoren sagen nicht gerne Nein.

Der Grund, warum Finanzierungsgeschäfte so lange dauern, liegt hauptsächlich daran, dass sich die Investoren nicht entscheiden können. VCs sind keine großen Unternehmen; sie können ein Geschäft innerhalb von 24 Stunden abschließen, wenn es sein muss. Aber sie lassen die ersten Treffen normalerweise über ein paar Wochen ausdehnen. Der Grund ist der Auswahlalgorithmus, den ich zuvor erwähnt habe. Die meisten versuchen nicht vorherzusagen, ob ein Startup gewinnen wird, sondern schnell zu erkennen, dass es bereits gewinnt. Sie interessieren sich dafür, was der Markt von Ihnen hält und was andere VCs von Ihnen halten, und das können sie nicht allein anhand eines Treffens mit Ihnen beurteilen.

Da sie in Dinge investieren, die sich (a) schnell ändern und (b) die sie nicht verstehen, werden viele Investoren Sie auf eine Art und Weise ablehnen, von der man später behaupten kann, dass es keine Ablehnung war. Wenn Sie diese Welt nicht kennen, merken Sie vielleicht nicht einmal, dass Sie abgelehnt wurden. Hier ist ein VC, der Nein sagt:

Wir sind von Ihrem Projekt wirklich begeistert und möchten bei dessen Weiterentwicklung in engem Kontakt bleiben.

In einfachere Worte übersetzt bedeutet das: Wir investieren nicht in Sie, aber wir ändern vielleicht unsere Meinung, wenn es so aussieht, als würden Sie durchstarten. Manchmal sind sie offener und sagen ausdrücklich, dass sie „einen gewissen Schwung sehen“ müssen. Sie werden in Sie investieren, wenn Sie anfangen, viele Benutzer zu bekommen. Aber das würde jeder VC auch tun. Sie sagen also nur, dass Sie noch am Anfang stehen.

Hier ist ein Test, um zu entscheiden, ob die Antwort eines VCs „Ja“ oder „Nein“ war. Schauen Sie auf Ihre Hände. Halten Sie ein Termsheet in der Hand?

22. Sie brauchen Investoren.

Manche Gründer sagen: „Wer braucht Investoren?“ Empirisch gesehen scheint die Antwort zu sein: jeder, der Erfolg haben will. Praktisch jedes erfolgreiche Startup nimmt irgendwann externe Investitionen an.

Warum? Was die Leute, die glauben, sie bräuchten keine Investoren, vergessen, ist, dass sie Konkurrenten haben werden. Die Frage ist nicht, ob Sie externe Investitionen brauchen , sondern ob diese Ihnen überhaupt helfen könnten. Wenn die Antwort ja lautet und Sie keine Investitionen annehmen, dann werden Konkurrenten, die welche annehmen, Ihnen gegenüber im Vorteil sein. Und in der Startup-Welt kann sich aus einem kleinen Vorteil ein großer Vorteil entwickeln.

Mike Moritz sagte einst, er habe in Yahoo investiert, weil er dachte, das Unternehmen hätte einen Vorsprung von einigen Wochen gegenüber der Konkurrenz. Das war vielleicht nicht ganz so wichtig, wie er dachte, denn drei Jahre später kam Google und trat Yahoo in den Hintern. Aber an seiner Aussage ist etwas dran. Manchmal kann sich aus einem kleinen Vorsprung die Ja-Hälfte einer binären Entscheidung entwickeln.

Wenn die Gründung eines Startups günstiger wird, wird es vielleicht möglich, sich in einem wettbewerbsintensiven Markt auch ohne externe Finanzierung durchzusetzen. Natürlich ist die Beschaffung von Geld mit Kosten verbunden. Aber zum jetzigen Zeitpunkt sprechen die empirischen Belege dafür, dass es sich insgesamt um einen Gewinn handelt.

23. Investoren mögen es, wenn Sie sie nicht brauchen.

Viele Gründer gehen auf Investoren zu, als bräuchten sie deren Erlaubnis, um ein Unternehmen zu gründen – als wäre es wie die Aufnahme an einer Universität. Aber für die meisten Unternehmen braucht man keine Investoren, sie machen es nur einfacher.

Und tatsächlich ist es den Investoren viel lieber, wenn Sie sie nicht brauchen. Was sie sowohl bewusst als auch unbewusst begeistert, ist die Art von Startup, die auf sie zukommt und sagt: „Der Zug fährt ab. Sind Sie dabei oder nicht?“, und nicht die, die sagt: „Können wir bitte etwas Geld haben, um ein Unternehmen zu gründen?“

Die meisten Investoren sind in dem Sinne „Bottoms“, dass sie die Startups am liebsten mögen, die hart mit ihnen umgehen. Als Google Kleiner und Sequoia mit einer Pre-Money-Bewertung von 75 Millionen Dollar überhäufte, war ihre Reaktion wahrscheinlich „Autsch! Das fühlt sich so gut an.“ Und sie hatten Recht, nicht wahr? Dieser Deal hat ihnen wahrscheinlich mehr eingebracht als jeder andere, den sie gemacht haben.

Die Sache ist, dass VCs Menschen ziemlich gut einschätzen können. Versuchen Sie also nicht, sich ihnen gegenüber hart zu geben, es sei denn, Sie sind wirklich das nächste Google, sonst durchschauen sie Sie in einer Sekunde. Anstatt hart zu geben, sollten die meisten Startups einfach immer einen Backup-Plan haben. Haben Sie immer einen alternativen Plan für den Start, falls ein bestimmter Investor Nein sagt. Einen solchen zu haben ist die beste Versicherung dagegen, einen zu brauchen.

Sie sollten also kein Startup gründen, dessen Gründung teuer ist, denn dann sind Sie den Investoren ausgeliefert. Wenn Sie letztendlich etwas tun möchten, das viel kostet, beginnen Sie mit einem billigeren Teil davon und erweitern Sie Ihre Ambitionen, wenn Sie mehr Geld auftreiben.

Anscheinend sind Kakerlaken die Tiere, die nach einem Atomkrieg am Leben bleiben, weil sie so schwer zu töten sind. Das ist es, was man als Startup zunächst sein möchte. Statt einer schönen, aber zerbrechlichen Blume, deren Stiel in einer Plastikröhre stecken muss, um sich selbst zu stützen, ist es besser, klein, hässlich und unzerstörbar zu sein.

Hinweise

[ 1 ] Vielleicht unterschätze ich VCs. Sie spielen möglicherweise eine gewisse Rolle hinter den Kulissen bei Börsengängen, die man letztlich braucht, wenn man ein Silicon Valley aufbauen will.

[ 2 ] Einige VCs haben eine E-Mail-Adresse, an die Sie Ihren Geschäftsplan senden können, aber die Zahl der Startups, die auf diese Weise finanziert werden, liegt praktisch bei Null. Sie sollten immer eine persönliche Vorstellung erhalten – und zwar bei einem Partner, nicht bei einem Mitarbeiter.

[ 3 ] Mehrere Leute haben uns gesagt, dass das Wertvollste an der Startup-Schule war, dass sie berühmte Startup-Gründer treffen und erkennen konnten, dass sie ganz normale Typen sind. Obwohl wir diesen Service gerne anbieten, ist dies normalerweise nicht die Art und Weise, wie wir potenziellen Referenten die Startup-Schule vorstellen.

[ 4 ] Tatsächlich klingt das für mich wie ein VC, der Reue empfindet und dann eine Formalität nutzt, um aus dem Geschäft auszusteigen. Aber es ist bezeichnend, dass es sogar eine plausible Ausrede zu sein schien.

Mein Dank geht an Sam Altman, Paul Buchheit, Hutch Fishman und Robert Morris für das Lesen der Entwürfe und an Kenneth King von ASES für die Einladung zum Vortrag.

Kommentieren Sie diesen Aufsatz.