DER HACKER-GUIDE FÜR INVESTOREN

April 2007

(Dieser Essay basiert auf einem Vortrag auf der ASES Summit 2007 in Stanford.)

Die Welt der Investoren ist für die meisten Hacker eine fremde Welt – zum Teil, weil Investoren so anders sind als Hacker, und zum Teil, weil sie dazu neigen, im Geheimen zu operieren. Ich beschäftige mich seit vielen Jahren mit dieser Welt, sowohl als Gründer als auch als Investor, und ich verstehe sie immer noch nicht vollständig.

In diesem Essay werde ich einige der überraschendsten Dinge auflisten, die ich über Investoren gelernt habe. Einige habe ich erst im letzten Jahr gelernt.

Hackern beizubringen, wie man mit Investoren umgeht, ist wahrscheinlich das zweitwichtigste, was wir bei Y Combinator tun. Das Wichtigste für ein Startup ist, etwas Gutes zu machen. Aber jeder weiß, dass das wichtig ist. Das Gefährliche an Investoren ist, dass Hacker nicht wissen, wie wenig sie über diese fremde Welt wissen.

1. Die Investoren sind es, die ein Startup-Zentrum ausmachen.

Vor etwa einem Jahr habe ich versucht herauszufinden, was man braucht, um Silicon Valley zu reproduzieren. Ich bin zu dem Schluss gekommen, dass die entscheidenden Zutaten reiche Leute und Nerds sind – Investoren und Gründer. Menschen sind alles, was man braucht, um Technologie zu schaffen, und alle anderen Menschen werden nachziehen.

Wenn ich das noch weiter eingrenzen müsste, würde ich sagen, dass Investoren der limitierende Faktor sind. Nicht, weil sie mehr zum Startup beitragen, sondern einfach, weil sie am wenigsten bereit sind, umzuziehen. Sie sind reich. Sie werden nicht nach Albuquerque ziehen, nur weil es dort ein paar intelligente Hacker gibt, in die sie investieren könnten. Während Hacker in die Bay Area ziehen, um Investoren zu finden.

2. Angel-Investoren sind die wichtigsten.

Es gibt verschiedene Arten von Investoren. Die beiden Hauptkategorien sind Angels und VCs: VCs investieren das Geld anderer Leute, und Angels investieren ihr eigenes Geld.

Obwohl sie weniger bekannt sind, sind die Angel-Investoren wahrscheinlich die wichtigere Zutat bei der Entstehung eines Silicon Valley. Die meisten Unternehmen, in die VCs investieren, hätten es nie so weit geschafft, wenn Angels nicht zuerst investiert hätten. VCs sagen, dass zwischen der Hälfte und drei Vierteln der Unternehmen, die Series-A-Runden aufnehmen, bereits eine externe Investition erhalten haben. [1]

Angels sind bereit, risikoreichere Projekte zu finanzieren als VCs. Sie geben auch wertvolle Ratschläge, denn (im Gegensatz zu VCs) waren viele selbst Startup-Gründer.

Die Geschichte von Google zeigt die Schlüsselrolle, die Angels spielen. Viele Leute wissen, dass Google Geld von Kleiner und Sequoia erhalten hat. Was die meisten nicht wissen, ist, wie spät das war. Diese VC-Runde war eine Series-B-Runde; die Pre-Money-Bewertung lag bei 75 Millionen Dollar. Google war zu diesem Zeitpunkt bereits ein erfolgreiches Unternehmen. Eigentlich wurde Google mit Angel-Geld finanziert.

Es mag seltsam erscheinen, dass das kanonische Silicon Valley-Startup von Angels finanziert wurde, aber das ist nicht so überraschend. Das Risiko steht immer im Verhältnis zum Ertrag. Das erfolgreichste Startup aller Zeiten war also wahrscheinlich zunächst ein extrem riskantes Wagnis, und genau das ist die Art von Unternehmen, die VCs nicht anfassen.

Woher kommen Angel-Investoren? Aus anderen Startups. Startup-Zentren wie Silicon Valley profitieren also von etwas Ähnlichem wie dem Marktplatz-Effekt, aber zeitlich verschoben: Startups sind dort, weil Startups dort waren.

3. Angels mögen keine Publicity.

Wenn Angels so wichtig sind, warum hören wir dann mehr über VCs? Weil VCs Publicity mögen. Sie müssen sich bei den Investoren, die ihre "Kunden" sind – die Stiftungen, Pensionsfonds und reichen Familien, deren Geld sie investieren – und auch bei Gründern, die zu ihnen kommen könnten, um eine Finanzierung zu erhalten, vermarkten.

Angels müssen sich nicht bei Investoren vermarkten, weil sie ihr eigenes Geld investieren. Sie wollen sich auch nicht bei Gründern vermarkten: Sie wollen nicht, dass ihnen zufällige Leute mit Businessplänen auf die Nerven gehen. Eigentlich wollen das VCs auch nicht. Sowohl Angels als auch VCs bekommen Deals fast ausschließlich durch persönliche Vorstellungen. [2]

Der Grund, warum VCs eine starke Marke wollen, ist nicht, um mehr Businesspläne über den Zaun zu bekommen, sondern um Deals zu gewinnen, wenn sie mit anderen VCs konkurrieren. Während Angels selten in direkter Konkurrenz stehen, weil (a) sie weniger Deals machen, (b) sie gerne Deals teilen und (c) sie an einem Punkt investieren, an dem der Strom breiter ist.

4. Die meisten Investoren, insbesondere VCs, sind nicht wie Gründer.

Einige Angels sind oder waren Hacker. Aber die meisten VCs sind eine andere Art von Menschen: Sie sind Dealmaker.

Wenn du ein Hacker bist, kannst du folgendes Gedankenexperiment durchführen, um zu verstehen, warum es im Grunde keine Hacker-VCs gibt: Wie würde dir ein Job gefallen, bei dem du nie etwas machen darfst, sondern stattdessen die ganze Zeit anderen Leuten zuhörst, die (meistens schlechte) Projekte pitchen, entscheidest, ob du sie finanzierst, und in ihren Vorständen sitzt, wenn du das tust? Das wäre für die meisten Hacker kein Spaß. Hacker mögen es, Dinge zu machen. Das wäre wie ein Administrator zu sein.

Da die meisten VCs eine andere Spezies von Menschen sind als Gründer, ist es schwer zu wissen, was sie denken. Wenn du ein Hacker bist, war das letzte Mal, dass du mit diesen Typen zu tun hattest, in der Highschool. Vielleicht bist du in der Uni an ihrem Studentenwohnheim vorbei gegangen, auf dem Weg zum Labor. Aber unterschätze sie nicht. Sie sind in ihrer Welt genauso versiert wie du in deiner. Was sie gut können, ist, Menschen zu lesen und Deals zu ihrem Vorteil zu gestalten. Denke zweimal nach, bevor du versuchst, sie darin zu schlagen.

5. Die meisten Investoren sind Momentum-Investoren.

Da die meisten Investoren eher Dealmaker als Technologie-Leute sind, verstehen sie im Allgemeinen nicht, was du tust. Ich wusste als Gründer, dass die meisten VCs Technologie nicht verstanden. Ich wusste auch, dass einige viel Geld verdient haben. Und doch ist es mir erst kürzlich in den Sinn gekommen, diese beiden Ideen zusammenzufügen und zu fragen: "Wie können VCs Geld verdienen, indem sie in Dinge investieren, die sie nicht verstehen?"

Die Antwort ist, dass sie wie Momentum-Investoren sind. Man kann (oder konnte früher) viel Geld verdienen, indem man plötzliche Veränderungen der Aktienkurse bemerkt. Wenn eine Aktie nach oben springt, kauft man, und wenn sie plötzlich fällt, verkauft man. Im Grunde genommen betreibt man Insiderhandel, ohne zu wissen, was man weiß. Man weiß nur, dass jemand etwas weiß, und das lässt den Aktienkurs steigen.

So arbeiten die meisten Venture-Investoren. Sie versuchen nicht, sich etwas anzusehen und vorherzusagen, ob es durchstarten wird. Sie gewinnen, indem sie bemerken, dass etwas durchstartet, und zwar etwas früher als alle anderen. Das bringt fast so gute Renditen wie die tatsächliche Fähigkeit, Gewinner auszuwählen. Sie müssen vielleicht etwas mehr zahlen, als sie zahlen würden, wenn sie ganz am Anfang einsteigen würden, aber nur ein bisschen.

Investoren sagen immer, dass es ihnen wirklich auf das Team ankommt. Eigentlich kommt es ihnen am meisten auf deinen Traffic an, dann darauf, was andere Investoren denken, und dann auf das Team. Wenn du noch keinen Traffic hast, greifen sie auf Nummer 2 zurück, was andere Investoren denken. Und das führt, wie man sich vorstellen kann, zu wilden Schwankungen im "Aktienkurs" eines Startups. In der einen Woche will dich jeder haben, und sie betteln darum, nicht aus dem Deal ausgeschlossen zu werden. Aber es braucht nur einen großen Investor, der dich auskühlt, und in der nächsten Woche wird dir niemand mehr ans Telefon gehen. Wir haben regelmäßig Startups, die innerhalb weniger Tage von heiß zu kalt oder von kalt zu heiß wechseln, und es hat sich buchstäblich nichts geändert.

Es gibt zwei Möglichkeiten, mit diesem Phänomen umzugehen. Wenn du dich wirklich sicher fühlst, kannst du versuchen, es zu reiten. Du kannst zuerst einen vergleichsweise bescheidenen VC um eine kleine Summe Geld bitten, und dann, nachdem du dort Interesse geweckt hast, prestigeträchtigere VCs um größere Summen bitten, um einen Crescendo von Hype zu erzeugen, und dann "verkaufen" am oberen Ende. Das ist extrem riskant und dauert Monate, selbst wenn du erfolgreich bist. Ich würde es selbst nicht versuchen. Mein Rat ist, auf der sicheren Seite zu bleiben: Wenn dir jemand ein anständiges Angebot macht, nimm es einfach an und mach weiter mit dem Aufbau des Unternehmens. Startups gewinnen oder verlieren aufgrund der Qualität ihres Produkts, nicht aufgrund der Qualität ihrer Finanzierungsdeals.

6. Die meisten Investoren suchen nach großen Hits.

Venture-Investoren mögen Unternehmen, die an die Börse gehen könnten. Dort liegen die großen Renditen. Sie wissen, dass die Wahrscheinlichkeit, dass ein einzelnes Startup an die Börse geht, gering ist, aber sie wollen in diejenigen investieren, die zumindest eine Chance haben, an die Börse zu gehen.

Derzeit scheinen VCs so zu arbeiten, dass sie in eine Reihe von Unternehmen investieren, von denen die meisten scheitern, und eines davon ist Google. Diese wenigen großen Gewinne gleichen die Verluste bei ihren anderen Investitionen aus. Das bedeutet, dass die meisten VCs nur in dich investieren werden, wenn du ein potenzielles Google bist. Sie interessieren sich nicht für Unternehmen, die mit Sicherheit für 20 Millionen Dollar übernommen werden. Es muss eine Chance geben, wie klein auch immer, dass das Unternehmen wirklich groß wird.

Angels sind in dieser Hinsicht anders. Sie investieren gerne in ein Unternehmen, bei dem das wahrscheinlichste Ergebnis eine Übernahme für 20 Millionen Dollar ist, wenn sie das zu einer niedrigen genug Bewertung tun können. Aber natürlich mögen sie auch Unternehmen, die an die Börse gehen könnten. Ein ehrgeiziger langfristiger Plan gefällt also allen.

Wenn du VC-Geld annimmst, musst du es ernst meinen, denn die Struktur von VC-Deals verhindert frühe Übernahmen. Wenn du VC-Geld annimmst, lassen sie dich nicht frühzeitig verkaufen.

7. VCs wollen große Summen investieren.

Die Tatsache, dass sie Investmentfonds verwalten, führt dazu, dass VCs große Summen investieren wollen. Ein typischer VC-Fonds beträgt heute hunderte Millionen Dollar. Wenn 400 Millionen Dollar von 10 Partnern investiert werden müssen, müssen sie jeweils 40 Millionen Dollar investieren. VCs sitzen in der Regel in den Vorständen der Unternehmen, die sie finanzieren. Wenn die durchschnittliche Dealgröße 1 Million Dollar betragen würde, müsste jeder Partner in 40 Vorständen sitzen, was nicht lustig wäre. Daher bevorzugen sie größere Deals, bei denen sie gleichzeitig viel Geld investieren können.

VCs sehen dich nicht als Schnäppchen, wenn du nicht viel Geld brauchst. Das kann dich sogar weniger attraktiv machen, weil es bedeutet, dass ihre Investition weniger eine Eintrittsbarriere für Konkurrenten darstellt.

Angels befinden sich in einer anderen Position, weil sie ihr eigenes Geld investieren. Sie investieren gerne kleine Beträge – manchmal nur 20.000 Dollar – solange die potenziellen Renditen gut genug aussehen. Wenn du also etwas preiswertes machst, wende dich an Angels.

8. Bewertungen sind Fiktion.

VCs geben zu, dass Bewertungen ein Artefakt sind. Sie entscheiden, wie viel Geld du brauchst und wie viel von dem Unternehmen sie wollen, und diese beiden Einschränkungen ergeben eine Bewertung.

Bewertungen steigen mit der Höhe der Investition. Ein Unternehmen, in das ein Angel bereit ist, 50.000 Dollar zu investieren, bei einer Bewertung von einer Million Dollar, kann nicht 6 Millionen Dollar von VCs zu dieser Bewertung annehmen. Das würde den Gründern weniger als ein Siebtel des Unternehmens zwischen ihnen lassen (da der Option-Pool auch aus diesem Siebtel kommen würde). Die meisten VCs würden das nicht wollen, weshalb man nie von Deals hört, bei denen ein VC 6 Millionen Dollar zu einer Pre-Money-Bewertung von 1 Million Dollar investiert.

Wenn sich Bewertungen je nach investiertem Betrag ändern, zeigt das, wie weit sie davon entfernt sind, einen Wert des Unternehmens widerzuspiegeln.

Da Bewertungen erfunden sind, sollten sich Gründer nicht zu sehr darum kümmern. Das ist nicht der Teil, auf den man sich konzentrieren sollte. Tatsächlich kann eine hohe Bewertung eine schlechte Sache sein. Wenn du eine Finanzierung zu einer Pre-Money-Bewertung von 10 Millionen Dollar annimmst, wirst du das Unternehmen nicht für 20 verkaufen. Du musst es für über 50 verkaufen, damit die VCs überhaupt eine 5x-Rendite erhalten, was für sie niedrig ist. Wahrscheinlicher ist, dass sie wollen, dass du auf 100 wartest. Aber den Bedarf an einem hohen Preis zu haben, verringert die Wahrscheinlichkeit, überhaupt gekauft zu werden; viele Unternehmen können dich für 10 Millionen Dollar kaufen, aber nur eine Handvoll für 100. Und da ein Startup für die Gründer wie ein Bestehens- oder Nicht-Bestehens-Kurs ist, solltest du deinen Erfolgschancen optimieren, nicht den Prozentsatz des Unternehmens, den du behältst.

Warum jagen Gründer dann hohe Bewertungen? Sie werden von fehlgeleiteter Ambition getäuscht. Sie haben das Gefühl, mehr erreicht zu haben, wenn sie eine höhere Bewertung bekommen. Sie kennen in der Regel andere Gründer, und wenn sie eine höhere Bewertung bekommen, können sie sagen: "Meine ist größer als deine." Aber die Finanzierung ist nicht der wahre Test. Der wahre Test ist das Endergebnis für den Gründer, und eine zu hohe Bewertung kann ein gutes Ergebnis nur wahrscheinlicher machen.

Der einzige Vorteil einer hohen Bewertung ist, dass du weniger Verwässerung hast. Aber es gibt noch eine andere, weniger sexy Art, das zu erreichen: Nimm einfach weniger Geld an.

9. Investoren suchen nach Gründern, die wie die aktuellen Stars sind.

Vor zehn Jahren suchten Investoren nach dem nächsten Bill Gates. Das war ein Fehler, denn Microsoft war ein sehr anomales Startup. Sie begannen fast als Vertrags-Programmierbetrieb, und der Grund, warum sie so groß wurden, war, dass IBM zufällig den PC-Standard in ihren Schoß fallen ließ.

Jetzt suchen alle VCs nach dem nächsten Larry und Sergey. Das ist ein guter Trend, denn Larry und Sergey kommen dem Ideal von Startup-Gründern am nächsten.

Historisch gesehen dachten Investoren, es sei wichtig, dass ein Gründer ein Experte im Geschäft sei. Daher waren sie bereit, Teams von MBAs zu finanzieren, die das Geld verwenden wollten, um Programmierer zu bezahlen, die ihr Produkt für sie bauen sollten. Das ist wie die Finanzierung von Steve Ballmer in der Hoffnung, dass der Programmierer, den er einstellen wird, Bill Gates ist – irgendwie rückwärts, wie die Ereignisse der Blase zeigten. Jetzt wissen die meisten VCs, dass sie technische Leute finanzieren sollten. Dies ist bei den Top-Fonds ausgeprägter; die lameren wollen immer noch MBAs finanzieren.

Wenn Sie ein Hacker sind, ist es eine gute Nachricht, dass Investoren nach Larry und Sergey suchen. Die schlechte Nachricht ist, dass die einzigen Investoren, die das richtig machen können, diejenigen sind, die sie kannten, als sie ein paar Informatik-Studenten waren, nicht die selbstbewussten Medienstars, die sie heute sind. Was Investoren immer noch nicht verstehen, ist, wie ahnungslos und zögerlich großartige Gründer am Anfang wirken können.

10. Der Beitrag von Investoren wird tendenziell unterschätzt.

Investoren tun mehr für Startups als ihnen Geld zu geben. Sie sind hilfreich bei der Abwicklung von Geschäften und der Vermittlung von Kontakten, und einige der klügeren, insbesondere Angels, können gute Ratschläge zum Produkt geben.

Tatsächlich würde ich sagen, dass die Qualität ihrer Ratschläge die großen Investoren von den mittelmäßigen unterscheidet. Die meisten Investoren geben Ratschläge, aber die Top-Investoren geben gute Ratschläge.

Jede Hilfe, die Investoren einem Startup geben, wird tendenziell unterschätzt. Es ist zu jedermanns Vorteil, die Welt glauben zu lassen, dass die Gründer an alles gedacht haben. Das Ziel der Investoren ist es, dass das Unternehmen wertvoll wird, und das Unternehmen erscheint wertvoller, wenn es so aussieht, als ob alle guten Ideen aus dem Unternehmen selbst stammen würden.

Dieser Trend wird durch die Besessenheit der Presse mit Gründern verstärkt. In einem Unternehmen, das von zwei Personen gegründet wurde, könnten 10 % der Ideen von der ersten Person stammen, die sie einstellen. Möglicherweise haben sie bei der Einstellung sonst schlecht gearbeitet. Und dennoch wird dieser Typ von der Presse fast vollständig übersehen.

Ich sage das als Gründer: Der Beitrag von Gründern wird immer überschätzt. Die Gefahr dabei ist, dass neue Gründer, die sich bestehende Gründer ansehen, denken, dass sie Supermänner sind, denen man sich nicht annähern kann. Tatsächlich haben sie hundert verschiedene Arten von Support-Personen, die gerade außerhalb des Bildschirms stehen und die gesamte Show ermöglichen. [3]

11. VCs haben Angst, schlecht auszusehen.

Ich war sehr überrascht, wie ängstlich die meisten VCs sind. Sie scheinen Angst zu haben, ihren Partnern und vielleicht auch den Limited Partners – den Leuten, deren Geld sie investieren – schlecht auszusehen.

Sie können diese Angst daran messen, wie viel weniger Risiko VCs bereit sind einzugehen. Sie können erkennen, dass sie keine Investitionen für ihren Fonds tätigen werden, die sie möglicherweise selbst als Angels tätigen würden. Obwohl es nicht ganz richtig ist zu sagen, dass VCs weniger bereit sind, Risiken einzugehen. Sie sind weniger bereit, Dinge zu tun, die schlecht aussehen könnten. Das ist nicht dasselbe.

Zum Beispiel wären die meisten VCs sehr zögerlich, in ein Startup zu investieren, das von zwei 18-jährigen Hackern gegründet wurde, egal wie brillant sie sind, denn wenn das Startup scheitern würde, könnten ihre Partner sich gegen sie wenden und sagen: „Was, Sie haben $x Millionen unseres Geldes in zwei 18-Jährige investiert?“ Wenn ein VC hingegen in ein Startup investiert, das von drei ehemaligen Bankmanagern in ihren 40ern gegründet wurde, die ihre Produktentwicklung auslagern wollten – was meiner Meinung nach tatsächlich riskanter ist, als in zwei wirklich intelligente 18-Jährige zu investieren – könnte er nicht dafür verantwortlich gemacht werden, wenn es scheitern würde, eine so scheinbar vernünftige Investition getätigt zu haben.

Wie ein Freund von mir sagte: „Die meisten VCs können nichts tun, was für die Art von Dummköpfen, die Pensionsfonds leiten, schlecht klingen würde.“ Angels können größere Risiken eingehen, weil sie sich niemandem gegenüber verantworten müssen.

12. Von Investoren abgelehnt zu werden, bedeutet nicht viel.

Einige Gründer sind ziemlich deprimiert, wenn sie von Investoren abgelehnt werden. Sie sollten es sich nicht so sehr zu Herzen nehmen. Zunächst liegen Investoren oft falsch. Es ist schwer, sich ein erfolgreiches Startup vorzustellen, das nicht irgendwann von Investoren abgelehnt wurde. Viele VCs haben Google abgelehnt. Daher ist die Reaktion von Investoren kein sehr aussagekräftiger Test.

Investoren werden Sie oft aus Gründen ablehnen, die oberflächlich erscheinen. Ich habe von einem VC gelesen, der abgelehnt hat ein Startup einfach, weil sie so viele kleine Aktienanteile verschenkt hatten, dass der Deal zu viele Unterschriften zum Abschluss benötigte. [4] Der Grund, warum Investoren damit durchkommen können, ist, dass sie so viele Deals sehen. Es spielt keine Rolle, ob sie Sie aufgrund eines oberflächlichen Mangels unterschätzen, denn der nächstbeste Deal wird fast genauso gut sein. Stellen Sie sich vor, Sie würden Äpfel in einem Lebensmittelgeschäft aussuchen. Sie greifen nach einem mit einem kleinen blauen Fleck. Vielleicht ist es nur ein oberflächlicher blauer Fleck, aber warum überhaupt nachsehen, wenn es so viele andere Äpfel ohne blaue Flecken gibt, aus denen man wählen kann?

Investoren würden als Erste zugeben, dass sie oft falsch liegen. Wenn Sie also von Investoren abgelehnt werden, denken Sie nicht „wir sind schlecht“, sondern fragen Sie stattdessen „sind wir schlecht?“. Ablehnung ist eine Frage, keine Antwort.

13. Investoren sind emotional.

Ich war überrascht, wie emotional Investoren sein können. Man würde erwarten, dass sie kalt und berechnend oder zumindest geschäftsmäßig sind, aber oft sind sie es nicht. Ich bin mir nicht sicher, ob es ihre Machtposition ist, die sie so macht, oder die großen Geldbeträge, die im Spiel sind, aber Investitionsverhandlungen können leicht persönlich werden. Wenn Sie Investoren beleidigen, werden sie in einem Anflug von Wut gehen.

Vor einiger Zeit bot eine renommierte VC-Firma einer Startup-Firma, die wir mit Startkapital ausgestattet hatten, eine Series-A-Runde an. Dann hörten sie, dass eine rivalisierende VC-Firma ebenfalls interessiert war. Sie hatten so große Angst, dass sie von dieser anderen Firma abgelehnt werden würden, dass sie dem Startup das sogenannte „explodierende Term Sheet“ gaben. Sie hatten, glaube ich, 24 Stunden Zeit, um Ja oder Nein zu sagen, sonst war der Deal hinfällig. Explodierende Term Sheets sind ein etwas zweifelhaftes Mittel, aber nicht ungewöhnlich. Was mich überraschte, war ihre Reaktion, als ich anrief, um darüber zu sprechen. Ich fragte, ob sie immer noch an dem Startup interessiert wären, wenn die rivalisierende VC kein Angebot abgeben würde, und sie sagten nein. Welche rationale Grundlage konnten sie dafür haben? Wenn sie dachten, dass das Startup eine Investition wert ist, welchen Unterschied sollte es machen, was ein anderer VC dachte? Sicherlich war es ihre Pflicht gegenüber ihren Limited Partners, einfach in die besten Möglichkeiten zu investieren, die sie fanden; sie sollten sich freuen, wenn der andere VC nein sagte, denn das würde bedeuten, dass sie eine gute Gelegenheit übersehen haben. Aber natürlich gab es keine rationale Grundlage für ihre Entscheidung. Sie konnten einfach nicht ertragen, die Ablehnungen dieser rivalisierenden Firma anzunehmen.

In diesem Fall war das explodierende Term Sheet nicht (oder nicht nur) eine Taktik, um das Startup unter Druck zu setzen. Es war eher wie der Highschool-Trick, mit jemandem Schluss zu machen, bevor er mit einem Schluss machen kann. In einem früheren Essay sagte ich, dass VCs sehr ähnlich wie Highschool-Mädchen sind. Ein paar VCs haben über diese Charakterisierung gescherzt, aber keiner hat sie bestritten.

14. Die Verhandlung hört erst beim Abschluss auf.

Die meisten Deals, für Investitionen oder Übernahmen, finden in zwei Phasen statt. Es gibt eine anfängliche Verhandlungsphase über die großen Fragen. Wenn dies erfolgreich ist, erhalten Sie ein Term Sheet, so genannt, weil es die wichtigsten Bedingungen eines Deals umreißt. Ein Term Sheet ist nicht rechtsverbindlich, aber es ist ein eindeutiger Schritt. Es soll bedeuten, dass ein Deal zustande kommt, sobald die Anwälte alle Details ausgearbeitet haben. Theoretisch sind diese Details nur geringfügige; per Definition sollen alle wichtigen Punkte im Term Sheet abgedeckt sein.

Unerfahrenheit und Wunschdenken führen dazu, dass Gründer das Gefühl haben, dass sie einen Deal haben, wenn sie ein Term Sheet haben. Sie wollen, dass es einen Deal gibt; alle tun so, als ob sie einen Deal hätten; also muss es einen Deal geben. Aber es gibt keinen und es wird möglicherweise mehrere Monate lang keinen geben. Für ein Startup kann sich in mehreren Monaten viel ändern. Es ist nicht ungewöhnlich, dass Investoren und Übernehmer ein Kaufreue bekommen. Daher müssen Sie weiter Druck machen, weiter verkaufen, bis zum Abschluss. Andernfalls werden alle „geringfügigen“ Details, die im Term Sheet nicht spezifiziert sind, zu Ihrem Nachteil ausgelegt. Die andere Seite kann den Deal sogar brechen; wenn sie das tun, werden sie sich in der Regel auf eine technische Formalität berufen oder behaupten, dass Sie sie in die Irre geführt haben, anstatt zuzugeben, dass sie ihre Meinung geändert haben.

Es kann schwierig sein, den Druck auf einen Investor oder Übernehmer bis zum Abschluss aufrechtzuerhalten, da der effektivste Druck der Wettbewerb von anderen Investoren oder Übernehmern ist, und diese neigen dazu, wegzufallen, wenn Sie ein Term Sheet erhalten. Sie sollten versuchen, mit diesen Rivalen so gut wie möglich befreundet zu bleiben, aber das Wichtigste ist, die Dynamik in Ihrem Startup aufrechtzuerhalten. Die Investoren oder Übernehmer haben Sie ausgewählt, weil Sie heiß aussahen. Machen Sie weiter, was Sie heiß aussehen ließ. Veröffentlichen Sie weiterhin neue Funktionen; gewinnen Sie weiterhin neue Benutzer; werden Sie weiterhin in der Presse und in Blogs erwähnt.

15. Investoren investieren gerne gemeinsam.

Ich war überrascht, wie bereit Investoren sind, Deals aufzuteilen. Man könnte denken, dass sie, wenn sie einen guten Deal gefunden haben, ihn ganz für sich behalten wollen, aber sie scheinen regelrecht begierig darauf, ihn zu syndizieren. Das ist bei Angels verständlich; sie investieren in kleinerem Umfang und möchten nicht zu viel Geld in einem einzigen Deal gebunden haben. Aber auch VCs teilen Deals oft. Warum?

Zum Teil denke ich, dass dies ein Artefakt der Regel ist, die ich zuvor zitiert habe: Nach dem Traffic ist VCs am meisten daran gelegen, was andere VCs denken. Ein Deal, an dem mehrere VCs interessiert sind, hat eine höhere Wahrscheinlichkeit, abgeschlossen zu werden, daher werden von den abgeschlossenen Deals mehr mehrere Investoren haben.

Es gibt einen rationalen Grund, mehrere VCs in einem Deal zu haben: Jeder Investor, der mit Ihnen gemeinsam investiert, ist ein Investor weniger, der einen Konkurrenten finanzieren könnte. Anscheinend mochten Kleiner und Sequoia es nicht, den Google-Deal aufzuteilen, aber er hatte zumindest den Vorteil, aus Sicht jedes Einzelnen, dass es wahrscheinlich keinen Konkurrenten geben würde, der vom anderen finanziert wird. Die Aufteilung von Deals hat also ähnliche Vorteile wie die Verwirrung der Vaterschaft.

Aber ich denke, der Hauptgrund, warum VCs Deals gerne aufteilen, ist die Angst, schlecht auszusehen. Wenn eine andere Firma den Deal teilt, dann wird es im Falle eines Scheiterns so aussehen, als wäre es eine vernünftige Wahl gewesen – eine Konsensentscheidung, anstatt nur die Laune eines einzelnen Partners.

16. Investoren verschwören sich.

Investitionen fallen nicht unter das Kartellrecht. Zumindest sollte es das nicht, denn Investoren tun regelmäßig Dinge, die sonst illegal wären. Ich kenne persönlich Fälle, in denen ein Investor einen anderen davon überzeugt hat, kein konkurrierendes Angebot abzugeben, indem er das Versprechen abgab, zukünftige Deals zu teilen.

Prinzipiell konkurrieren Investoren alle um die gleichen Deals, aber der Geist der Zusammenarbeit ist stärker als der Geist des Wettbewerbs. Der Grund ist wieder, dass es so viele Deals gibt. Obwohl ein professioneller Investor eine engere Beziehung zu einem Gründer hat, in den er investiert, als zu anderen Investoren, wird seine Beziehung zum Gründer nur ein paar Jahre dauern, während seine Beziehung zu anderen Firmen seine gesamte Karriere dauern wird. Es steht nicht so viel in seinen Interaktionen mit anderen Investoren auf dem Spiel, aber es wird viele davon geben. Professionelle Investoren tauschen ständig kleine Gefallen aus.

Ein weiterer Grund, warum Investoren zusammenhalten, ist die Wahrung der Macht der Investoren als Ganzes. Daher werden Sie, zum Zeitpunkt dieses Schreibens, keine Investoren in eine Auktion für Ihre Series-A-Runde bekommen. Sie würden lieber den Deal verlieren, als einen Präzedenzfall zu schaffen, dass VCs im Wettbewerb miteinander bieten. Ein effizienter Startup-Finanzierungsmarkt könnte in ferner Zukunft kommen; die Dinge bewegen sich tendenziell in diese Richtung; aber er ist jetzt sicher noch nicht da.

17. Großinvestoren kümmern sich um ihr Portfolio, nicht um ein einzelnes Unternehmen.

Der Grund, warum Startups so gut funktionieren, ist, dass jeder mit Macht auch Anteile hat. Nur so können sie alle erfolgreich sein. Das führt dazu, dass alle natürlich in die gleiche Richtung ziehen, vorbehaltlich unterschiedlicher Meinungen über die Taktik.

Das Problem ist, dass Großinvestoren nicht genau die gleiche Motivation haben. Nah dran, aber nicht identisch. Sie brauchen nicht, dass ein bestimmtes Startup erfolgreich ist, wie es Gründer tun, sondern nur ihr Portfolio als Ganzes. Daher ist es in Grenzfällen für sie rational, erfolglose Startups zu opfern.

Großinvestoren neigen dazu, Startups in drei Kategorien einzuteilen: Erfolge, Misserfolge und die „lebenden Toten“ – Unternehmen, die zwar weiterlaufen, aber in naher Zukunft weder gekauft noch an die Börse gebracht werden dürften. Für die Gründer klingt „lebende Tote“ hart. Diese Unternehmen sind nach gewöhnlichen Maßstäben vielleicht weit entfernt von einem Misserfolg. Aber aus Sicht eines Venture-Kapitalgebers könnten sie genauso gut tot sein, und sie verschlingen genauso viel Zeit und Aufmerksamkeit wie die Erfolge. Wenn ein solches Unternehmen also zwei mögliche Strategien hat, eine konservative, die am Ende etwas wahrscheinlicher zum Erfolg führt, oder eine riskante, die innerhalb kurzer Zeit entweder zu einem riesigen Erfolg führt oder das Unternehmen vernichtet, werden VCs für die Kill-or-Cure-Option plädieren. Für sie ist das Unternehmen bereits abgeschrieben. Besser, eine Auflösung, so oder so, so schnell wie möglich.

Wenn ein Startup in echte Schwierigkeiten gerät, verkaufen VCs es möglicherweise einfach zu einem niedrigen Preis an eines ihrer anderen Portfoliounternehmen, anstatt zu versuchen, es zu retten. Philip Greenspun sagte in Founders at Work, dass die VCs von Ars Digita dies mit ihnen getan haben.

18. Investoren haben andere Risikoprofile als Gründer.

Die meisten Menschen würden sich eher für eine 100%ige Chance auf 1 Million Dollar entscheiden als für eine 20%ige Chance auf 10 Millionen Dollar. Investoren sind reich genug, um rational zu sein und die letztere zu bevorzugen. Daher werden sie Gründer immer dazu ermutigen, weiter die Würfel zu rollen. Wenn ein Unternehmen gut läuft, wollen Investoren, dass Gründer die meisten Übernahmeangebote ablehnen. Und tatsächlich schneiden die meisten Startups, die Übernahmeangebote ablehnen, letztendlich besser ab. Aber für die Gründer ist es trotzdem haarsträubend, weil sie am Ende mit nichts dastehen könnten. Wenn jemand Ihnen einen Preis bietet, bei dem Ihre Aktien 5 Millionen Dollar wert sind, ist es gleichbedeutend damit, 5 Millionen Dollar zu haben und alles auf einen einzigen Dreh am Roulette-Rad zu setzen, wenn Sie nein sagen.

Investoren werden Ihnen sagen, dass das Unternehmen mehr wert ist. Und sie haben vielleicht Recht. Aber das bedeutet nicht, dass es falsch ist, zu verkaufen. Jeder Finanzberater, der das gesamte Vermögen seiner Kunden in die Aktien eines einzigen, privaten Unternehmens investiert, würde wahrscheinlich seine Lizenz dafür verlieren.

Immer mehr Investoren lassen Gründer einen Teil ihres Geldes auszahlen. Das sollte das Problem beheben. Die meisten Gründer haben so niedrige Ansprüche, dass sie sich mit einer Summe reich fühlen, die für Investoren nicht riesig erscheint. Aber dieser Brauch verbreitet sich zu langsam, weil VCs Angst haben, unverantwortlich zu wirken. Niemand möchte der erste VC sein, der jemandem „Fuck-you-Geld“ gibt und dann tatsächlich ein „Fuck you“ zu hören bekommt. Aber bis dies geschieht, wissen wir, dass VCs zu konservativ sind.

19. Investoren sind sehr unterschiedlich.

Als ich noch Gründer war, dachte ich, alle VCs wären gleich. Und tatsächlich sehen sie alle gleich aus. Sie sind alle das, was Hacker „Anzüge“ nennen. Aber seit ich mehr mit VCs zu tun habe, habe ich gelernt, dass einige Anzüge klüger sind als andere.

Sie sind auch in einem Geschäft tätig, in dem Gewinner dazu neigen, weiter zu gewinnen und Verlierer weiter zu verlieren. Wenn eine VC-Firma in der Vergangenheit erfolgreich war, will jeder von ihr finanziert werden, so dass sie die Auswahl aus allen neuen Deals haben. Die sich selbst verstärkende Natur des Venture-Funding-Marktes bedeutet, dass die Top-Ten-Firmen in einer völlig anderen Welt leben als beispielsweise die Hundertste. Sie sind nicht nur klüger, sondern auch ruhiger und anständiger; sie müssen keine fragwürdigen Dinge tun, um sich einen Vorteil zu verschaffen, und wollen es auch nicht, weil sie mehr Marke zu schützen haben.

Es gibt nur zwei Arten von VCs, von denen Sie Geld annehmen wollen, wenn Sie die Möglichkeit haben, zu wählen: die „Top-Tier“-VCs, also etwa die Top 20 Firmen, plus ein paar neue, die nicht zu den Top 20 gehören, nur weil sie noch nicht lange genug am Markt sind.

Es ist besonders wichtig, Geld von einer Top-Firma zu beschaffen, wenn Sie ein Hacker sind, weil sie selbstbewusster sind. Das bedeutet, dass sie weniger wahrscheinlich einen Geschäftsmann als CEO an Sie anhängen, wie es VCs in den 90er Jahren oft taten. Wenn Sie klug erscheinen und es selbst machen wollen, lassen sie Sie das Unternehmen leiten.

20. Investoren erkennen nicht, wie viel es kostet, Geld von ihnen zu beschaffen.

Geld zu beschaffen ist ein riesiger Zeitfresser genau zu dem Zeitpunkt, an dem Startups es sich am wenigsten leisten können. Es ist nicht ungewöhnlich, dass es fünf oder sechs Monate dauert, bis eine Finanzierungsrunde abgeschlossen ist. Sechs Wochen sind schnell. Und Geld zu beschaffen ist nicht nur etwas, das man als Hintergrundprozess laufen lassen kann. Wenn Sie Geld beschaffen, ist es unweigerlich der wichtigste Fokus des Unternehmens. Was bedeutet, dass der Aufbau des Produkts nicht im Vordergrund steht.

Nehmen wir an, ein Y Combinator-Unternehmen beginnt nach dem Demo Day mit VCs zu sprechen und ist erfolgreich darin, Geld von ihnen zu beschaffen und den Deal nach vergleichsweise kurzen 8 Wochen abzuschließen. Da der Demo Day nach 10 Wochen stattfindet, ist das Unternehmen jetzt 18 Wochen alt. Geld zu beschaffen, anstatt am Produkt zu arbeiten, war der wichtigste Fokus des Unternehmens für 44% seiner Existenz. Und bedenken Sie, dass dies ein Beispiel ist, bei dem die Dinge gut gelaufen sind.

Wenn ein Startup nach dem Abschluss einer Finanzierungsrunde wieder mit der Arbeit am Produkt beginnt, ist es so, als würde es nach einer monatelangen Krankheit wieder an die Arbeit gehen. Es hat den größten Teil seiner Dynamik verloren.

Investoren haben keine Ahnung, wie sehr sie die Unternehmen, in die sie investieren, schädigen, indem sie so lange brauchen, um es zu tun. Aber Unternehmen tun es. Daher gibt es hier eine große Chance für eine neue Art von Venture-Fonds, der kleinere Beträge zu niedrigeren Bewertungen investiert, aber verspricht, entweder schnell abzuschließen oder nein zu sagen. Wenn es eine solche Firma gäbe, würde ich sie Startups gegenüber allen anderen empfehlen, egal wie prestigeträchtig sie sind. Startups leben von Geschwindigkeit und Dynamik.

21. Investoren sagen nicht gerne nein.

Der Grund, warum Finanzierungsdeals so lange dauern, bis sie abgeschlossen sind, ist vor allem, dass sich Investoren nicht entscheiden können. VCs sind keine großen Unternehmen; sie können einen Deal in 24 Stunden abschließen, wenn sie müssen. Aber sie lassen die ersten Treffen in der Regel über ein paar Wochen laufen. Der Grund dafür ist der Selektionsalgorithmus, den ich bereits erwähnt habe. Die meisten versuchen nicht vorherzusagen, ob ein Startup gewinnen wird, sondern schnell zu bemerken, dass es bereits gewinnt. Sie interessieren sich dafür, was der Markt von Ihnen hält und was andere VCs von Ihnen halten, und das können sie nicht allein durch ein Treffen mit Ihnen beurteilen.

Weil sie in Dinge investieren, die (a) sich schnell ändern und (b) sie nicht verstehen, werden viele Investoren Sie auf eine Weise ablehnen, die später so dargestellt werden kann, als wäre es keine Ablehnung. Wenn Sie diese Welt nicht kennen, merken Sie vielleicht nicht einmal, dass Sie abgelehnt wurden. Hier ist ein VC, der nein sagt:

Wir sind wirklich begeistert von Ihrem Projekt und wollen in engem Kontakt bleiben, während Sie es weiterentwickeln.

Übersetzt in eine klarere Sprache bedeutet dies: Wir investieren nicht in Sie, aber wir könnten unsere Meinung ändern, wenn es aussieht, als würden Sie durchstarten. Manchmal sind sie offener und sagen explizit, dass sie „Traktion sehen müssen“. Sie werden in Sie investieren, wenn Sie anfangen, viele Nutzer zu gewinnen. Aber das würde jeder VC tun. Sie sagen also nur, dass Sie noch am Anfang stehen.

Hier ist ein Test, um zu entscheiden, ob die Antwort eines VCs ja oder nein war. Schauen Sie auf Ihre Hände. Halten Sie ein Term Sheet?

22. Sie brauchen Investoren.

Einige Gründer sagen: „Wer braucht schon Investoren?“ Empirisch scheint die Antwort zu lauten: Jeder, der erfolgreich sein will. Praktisch jedes erfolgreiche Startup nimmt irgendwann externe Investitionen an.

Warum? Was die Leute, die denken, dass sie keine Investoren brauchen, vergessen, ist, dass sie Konkurrenten haben werden. Die Frage ist nicht, ob Sie externe Investitionen benötigen, sondern ob sie Ihnen überhaupt helfen könnten. Wenn die Antwort ja lautet und Sie keine Investitionen annehmen, dann haben Konkurrenten, die dies tun, einen Vorteil gegenüber Ihnen. Und in der Startup-Welt kann ein kleiner Vorteil zu einem großen Vorteil werden.

Mike Moritz sagte bekanntermaßen, dass er in Yahoo investiert habe, weil er dachte, dass sie ein paar Wochen Vorsprung vor ihren Konkurrenten hätten. Das war vielleicht nicht ganz so wichtig, wie er dachte, denn Google kam drei Jahre später und trat Yahoo in den Hintern. Aber in dem, was er sagte, steckt etwas Wahres. Manchmal kann ein kleiner Vorsprung zu der ja-Hälfte einer binären Entscheidung heranwachsen.

Vielleicht wird es, wenn es billiger wird, ein Startup zu gründen, möglich sein, in einem wettbewerbsintensiven Markt ohne externe Finanzierung erfolgreich zu sein. Es gibt sicherlich Kosten für die Beschaffung von Geld. Aber zum jetzigen Zeitpunkt sagt die empirische Evidenz, dass es ein Nettogewinn ist.

23. Investoren mögen es, wenn Sie sie nicht brauchen.

Viele Gründer gehen an Investoren heran, als bräuchten sie deren Erlaubnis, um ein Unternehmen zu gründen – als wäre es so, als würde man aufs College gehen. Aber Sie brauchen keine Investoren, um die meisten Unternehmen zu gründen; sie machen es nur einfacher.

Und tatsächlich bevorzugen Investoren es sehr, wenn Sie sie nicht brauchen. Was sie bewusst und unbewusst begeistert, ist die Art von Startup, das an sie herantreten und sagen: „Der Zug fährt los; bist du dabei oder nicht?“, nicht das, das sagt: „Bitte können wir etwas Geld haben, um ein Unternehmen zu gründen?“

Die meisten Investoren sind „Bottoms“ in dem Sinne, dass die Startups, die sie am meisten mögen, diejenigen sind, die grob mit ihnen umgehen. Als Google Kleiner und Sequoia mit einer Bewertung von 75 Millionen Dollar vor dem Geld konfrontierte, war ihre Reaktion wahrscheinlich: „Aua! Das fühlt sich so gut an.“ Und sie hatten Recht, nicht wahr? Dieser Deal hat ihnen wahrscheinlich mehr eingebracht als jeder andere, den sie je gemacht haben.

Die Sache ist, VCs sind ziemlich gut darin, Menschen zu lesen. Versuchen Sie also nicht, sich ihnen gegenüber tough zu verhalten, es sei denn, Sie sind wirklich das nächste Google, sonst sehen sie Ihnen sofort durch. Anstatt sich tough zu verhalten, sollten die meisten Startups einfach immer einen Plan B haben. Haben Sie immer einen alternativen Plan, um loszulegen, wenn ein bestimmter Investor nein sagt. Einen zu haben, ist die beste Versicherung dagegen, einen zu brauchen.

Sie sollten also kein Startup gründen, das teuer zu starten ist, denn dann sind Sie den Investoren ausgeliefert. Wenn Sie letztendlich etwas tun wollen, das viel kostet, beginnen Sie mit einem günstigeren Teil davon und erweitern Sie Ihre Ambitionen, wenn und falls Sie mehr Geld beschaffen.

Anscheinend sind die wahrscheinlichsten Tiere, die nach einem Atomkrieg noch am Leben sind, Kakerlaken, weil sie so schwer zu töten sind. Das ist es, was Sie als Startup zunächst sein wollen. Anstatt eine schöne, aber zerbrechliche Blume zu sein, die ihren Stiel in einem Plastikrohr braucht, um sich zu stützen, ist es besser, klein, hässlich und unzerstörbar zu sein.

Anmerkungen

[1] Ich unterschätze VCs vielleicht. Sie spielen möglicherweise eine Rolle hinter den Kulissen bei Börsengängen, die Sie letztendlich brauchen, wenn Sie ein Silicon Valley schaffen wollen.

[2] Einige VCs haben eine E-Mail-Adresse, an die Sie Ihren Businessplan senden können, aber die Anzahl der Startups, die auf diese Weise finanziert werden, ist im Grunde genommen null. Sie sollten immer eine persönliche Vorstellung bekommen – und zwar bei einem Partner, nicht bei einem Mitarbeiter.

[3] Mehrere Leute haben uns erzählt, dass das Wertvollste an der Startup School war, dass sie berühmte Startup-Gründer sehen konnten und erkannten, dass sie nur ganz normale Leute waren. Obwohl wir diesen Service gerne anbieten, ist dies nicht die Art und Weise, wie wir die Startup School in der Regel potenziellen Rednern vorstellen.

[4] Eigentlich klingt das für mich nach einem VC, der ein schlechtes Gewissen hatte und dann eine technische Ausrede nutzte, um aus dem Deal auszusteigen. Aber es ist bezeichnend, dass es überhaupt eine plausible Ausrede zu sein schien.

Danke an Sam Altman, Paul Buchheit, Hutch Fishman und Robert Morris für das Lesen der Entwürfe von diesem Text und an Kenneth King von ASES für die Einladung zum Vortrag.

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