DIE EIGENKAPITALGLEICHUNG

Juli 2007

Ein Investor möchte Ihnen Geld für einen bestimmten Prozentsatz Ihres Startups geben. Sollten Sie es annehmen? Sie stehen kurz davor, Ihren ersten Mitarbeiter einzustellen. Wie viel Aktien sollten Sie ihm geben?

Das sind einige der schwierigsten Fragen, mit denen Gründer konfrontiert sind. Und doch haben beide die gleiche Antwort:

1/(1 - n)

Wann immer Sie Aktien in Ihrem Unternehmen gegen irgendetwas tauschen, sei es Geld, ein Mitarbeiter oder ein Deal mit einem anderen Unternehmen, ist der Test, ob Sie es tun sollten, derselbe. Sie sollten n% Ihres Unternehmens aufgeben, wenn das, wofür Sie es eintauschen, Ihr durchschnittliches Ergebnis so verbessert, dass die (100 - n)% die Sie übrig haben, mehr wert sind als das gesamte Unternehmen zuvor.

Zum Beispiel, wenn ein Investor die Hälfte Ihres Unternehmens kaufen möchte, wie viel muss diese Investition Ihr durchschnittliches Ergebnis verbessern, damit Sie die Kosten decken? Offensichtlich muss es sich verdoppeln: Wenn Sie die Hälfte Ihres Unternehmens gegen etwas eintauschen, das das durchschnittliche Ergebnis des Unternehmens mehr als verdoppelt, sind Sie netto im Plus. Sie haben einen halb so großen Anteil an etwas, das mehr als doppelt so viel wert ist.

Im allgemeinen Fall, wenn n der Anteil des Unternehmens ist, den Sie aufgeben, ist der Deal gut, wenn er das Unternehmen auf mehr als 1/(1 - n) wertvoll macht.

Zum Beispiel, nehmen wir an, Y Combinator bietet an, Sie im Austausch für 7% Ihres Unternehmens zu finanzieren. In diesem Fall ist n .07 und 1/(1 - n) ist 1.075. Sie sollten den Deal annehmen, wenn Sie glauben, dass wir Ihr durchschnittliches Ergebnis um mehr als 7,5% verbessern können. Wenn wir Ihr Ergebnis um 10% verbessern, sind Sie netto im Plus, weil die verbleibenden .93, die Sie halten, .93 x 1.1 = 1.023 wert sind. [1]

Eine der Dinge, die die Eigenkapitalgleichung uns zeigt, ist, dass es finanziell gesehen zumindest eine wirklich gute Idee sein kann, Geld von einer Top-VC-Firma zu nehmen. Greg Mcadoo von Sequoia sagte kürzlich bei einem YC-Dinner, dass sie, wenn Sequoia allein investiert, gerne etwa 30% eines Unternehmens nehmen. 1/.7 = 1.43, was bedeutet, dass dieser Deal es wert ist, angenommen zu werden, wenn sie Ihr Ergebnis um mehr als 43% verbessern können. Für das durchschnittliche Startup wäre das ein außergewöhnliches Schnäppchen. Es würde die Aussichten des durchschnittlichen Startups um mehr als 43% verbessern, nur um sagen zu können, dass sie von Sequoia finanziert wurden, selbst wenn sie nie tatsächlich das Geld erhalten haben.

Der Grund, warum Sequoia so ein gutes Geschäft ist, liegt darin, dass der Prozentsatz des Unternehmens, den sie nehmen, künstlich niedrig ist. Sie versuchen nicht einmal, den Marktpreis für ihre Investition zu erzielen; sie beschränken ihre Beteiligungen, um den Gründern genügend Aktien zu lassen, damit sie das Gefühl haben, dass das Unternehmen immer noch ihnen gehört.

Der Haken ist, dass Sequoia etwa 6000 Geschäftspläne pro Jahr erhält und etwa 20 davon finanziert, sodass die Chancen, dieses großartige Geschäft zu bekommen, 1 zu 300 sind. Die Unternehmen, die es schaffen, sind keine durchschnittlichen Startups.

Natürlich gibt es auch andere Faktoren, die bei einem VC-Deal zu berücksichtigen sind. Es ist nie nur ein einfacher Tausch von Geld gegen Aktien. Aber wenn es so wäre, wäre es im Allgemeinen ein Schnäppchen, Geld von einer Top-Firma zu nehmen.

Sie können dieselbe Formel verwenden, wenn Sie Aktien an Mitarbeiter vergeben, aber sie funktioniert in die andere Richtung. Wenn i das durchschnittliche Ergebnis für das Unternehmen mit der Hinzufügung einer neuen Person ist, dann sind sie n wert, sodass i = 1/(1 - n). Was bedeutet, dass n = (i - 1)/i.

Zum Beispiel, nehmen wir an, Sie sind nur zwei Gründer und möchten einen zusätzlichen Hacker einstellen, der so gut ist, dass Sie glauben, er wird das durchschnittliche Ergebnis des gesamten Unternehmens um 20% erhöhen. n = (1.2 - 1)/1.2 = .167. Sie werden die Kosten decken, wenn Sie 16,7% des Unternehmens für ihn eintauschen.

Das bedeutet nicht, dass 16,7% der richtige Betrag an Aktien ist, den Sie ihm geben sollten. Aktien sind nicht die einzige Kostenstelle für die Einstellung von jemandem: Es gibt normalerweise auch Gehalt und Gemeinkosten. Und wenn das Unternehmen bei dem Deal nur die Kosten deckt, gibt es keinen Grund, es zu tun.

Ich denke, um Gehalt und Gemeinkosten in Aktien zu übersetzen, sollten Sie den Jahresbetrag mit etwa 1,5 multiplizieren. Die meisten Startups wachsen schnell oder sterben; wenn Sie sterben, müssen Sie den Typen nicht bezahlen, und wenn Sie schnell wachsen, zahlen Sie das Gehalt des nächsten Jahres aus der Bewertung des nächsten Jahres, die 3x so hoch sein sollte wie die des laufenden Jahres. Wenn Ihre Bewertung um 3x pro Jahr wächst, sind die Gesamtkosten in Aktien für das Gehalt und die Gemeinkosten eines neuen Mitarbeiters 1,5 Jahre Kosten zum aktuellen Wert. [2]

Wie viel zusätzlichen Spielraum sollte das Unternehmen als "Aktivierungsenergie" für den Deal benötigen? Da dies im Wesentlichen der Gewinn des Unternehmens bei einer Einstellung ist, wird der Markt das bestimmen: Wenn Sie eine heiße Gelegenheit sind, können Sie mehr verlangen.

Lassen Sie uns ein Beispiel durchgehen. Angenommen, das Unternehmen möchte einen "Gewinn" von 50% auf die oben genannte Neueinstellung erzielen. Ziehen Sie also ein Drittel von 16,7% ab, und wir haben 11,1% als seinen "Einzelhandelspreis". Angenommen, er wird 60.000 $ pro Jahr an Gehalt und Gemeinkosten kosten, x 1,5 = 90.000 $ insgesamt. Wenn die Bewertung des Unternehmens 2 Millionen $ beträgt, sind 90.000 $ 4,5%. 11,1% - 4,5% = ein Angebot von 6,6%.

Übrigens, beachten Sie, wie wichtig es für frühe Mitarbeiter ist, wenig Gehalt zu nehmen. Es kommt direkt von Aktien, die ihnen sonst gegeben werden könnten.

Offensichtlich gibt es in diesen Zahlen viel Spielraum. Ich behaupte nicht, dass Aktienvergaben jetzt auf eine Formel reduziert werden können. Letztendlich müssen Sie immer schätzen. Aber wissen Sie zumindest, was Sie schätzen. Wenn Sie eine Zahl basierend auf Ihrem Bauchgefühl oder einer Tabelle typischer Vergabemengen, die von einer VC-Firma bereitgestellt wird, wählen, verstehen Sie, was das Schätzungen sind.

Und allgemeiner gesagt, wenn Sie eine Entscheidung treffen, die Eigenkapital betrifft, überprüfen Sie sie mit 1/(1 - n), um zu sehen, ob sie sinnvoll ist. Sie sollten sich immer reicher fühlen, nachdem Sie Eigenkapital getauscht haben. Wenn der Tausch den Wert Ihrer verbleibenden Aktien nicht genug erhöht hat, um Sie netto im Plus zu halten, hätten Sie es nicht tun sollen (oder sollten es nicht getan haben).

Anmerkungen

[1] Deshalb können wir nicht glauben, dass jemand denkt, Y Combinator sei ein schlechtes Geschäft. Glaubt wirklich jemand, dass wir so nutzlos sind, dass wir in drei Monaten die Aussichten eines Startups nicht um 7,5% verbessern können?

[2] Die offensichtliche Wahl für Ihre aktuelle Bewertung ist die Post-Money-Bewertung Ihrer letzten Finanzierungsrunde. Dies unterbewertet wahrscheinlich das Unternehmen, weil (a) es sei denn, Ihre letzte Runde ist gerade passiert, ist das Unternehmen vermutlich mehr wert, und (b) die Bewertung einer frühen Finanzierungsrunde spiegelt normalerweise einen anderen Beitrag der Investoren wider.

Danke an Sam Altman, Trevor Blackwell, Paul Buchheit, Hutch Fishman, David Hornik, Paul Kedrosky, Jessica Livingston, Gary Sabot und Joshua Schachter für das Lesen von Entwürfen davon.