COLLECTE DE FONDS EN HAUTE RÉSOLUTION

Septembre 2010

La raison pour laquelle les startups ont recours davantage aux obligations convertibles dans leurs levées de fonds est qu’elles permettent de conclure les transactions plus rapidement. En permettant aux startups de proposer des prix différents à différents investisseurs, elles les aident à sortir du type d’impasse qui se produit lorsque les investisseurs attendent tous de voir qui d’autre va investir.

De loin, l'opinion des autres investisseurs est celle qui influence le plus l'opinion des investisseurs sur une startup. Rares sont ceux qui décident par eux-mêmes. N'importe quel fondateur de startup peut vous dire que la question la plus courante qu'ils entendent de la part des investisseurs ne concerne pas les fondateurs ou le produit, mais plutôt « qui d'autre investit ? »

Cela a tendance à créer des impasses. Lever un tour de financement à taille fixe à l'ancienne peut prendre des semaines, car tous les business angels attendent que les autres s'engagent, comme des concurrents dans un sprint cycliste qui roulent délibérément lentement au départ pour pouvoir suivre celui qui s'élance en premier.

Les obligations convertibles permettent aux startups de surmonter ces blocages en récompensant les investisseurs prêts à agir en premier avec des valorisations (effectives) plus basses. Ce qu'ils méritent car ils prennent plus de risques. Il est beaucoup plus sûr d'investir dans une startup dans laquelle Ron Conway a déjà investi ; celui qui viendra après lui devrait payer un prix plus élevé.

La raison pour laquelle les obligations convertibles permettent une plus grande flexibilité en termes de prix est que les plafonds de valorisation ne sont pas des valorisations réelles, et les obligations sont peu coûteuses et faciles à émettre. Vous pouvez donc procéder à une levée de fonds en haute résolution : si vous le souhaitez, vous pouvez avoir une obligation distincte avec un plafond différent pour chaque investisseur.

Il n’est pas nécessaire que ce plafond augmente de manière monotone. Une start-up pourrait également proposer de meilleures offres aux investisseurs dont elle s’attendait à ce qu’ils l’aident le plus. Le fait est simplement que différents investisseurs, que ce soit en raison de l’aide qu’ils offrent ou de leur volonté de s’engager, ont des valeurs différentes pour les start-up, et leurs conditions doivent en tenir compte.

L’avenir sera sans aucun doute marqué par des conditions différentes pour différents investisseurs. Les marchés évoluent toujours vers une résolution plus élevée. Vous n’aurez peut-être pas besoin d’utiliser des obligations convertibles pour y parvenir. Avec des conditions de fonds propres standardisées suffisamment légères (et quelques changements dans les attentes des investisseurs et des avocats concernant les tours de table), vous pourriez être en mesure de faire la même chose avec des fonds propres plutôt qu’avec de la dette. Les deux solutions conviendraient parfaitement aux startups, à condition qu’elles puissent facilement modifier leur valorisation.

Les blocages ne sont pas le seul problème des levées de fonds à montant fixe. Un autre problème est que les startups doivent décider à l'avance du montant à lever. Je pense que c'est une erreur pour une startup de se fixer un montant spécifique. Si les investisseurs sont facilement convaincus, la startup devrait lever davantage maintenant, et si les investisseurs sont sceptiques, la startup devrait prendre un montant plus petit et l'utiliser pour amener l'entreprise au point où elle sera plus convaincante.

Il n’est tout simplement pas raisonnable d’attendre des startups qu’elles choisissent à l’avance une taille de tour optimale, car cela dépend des réactions des investisseurs, et celles-ci sont impossibles à prévoir.

Les tours de financement à taille fixe et à plusieurs investisseurs providentiels sont une si mauvaise idée pour les startups qu’on se demande pourquoi les choses ont été faites de cette façon. Il est possible que cette coutume reflète la façon dont les investisseurs aiment s’entendre quand ils peuvent s’en tirer. Mais je pense que l’explication réelle est moins sinistre. Je pense que les business angels (et leurs avocats) ont organisé les tours de financement de cette façon, imitant sans réfléchir les tours de financement de série A du capital-risqueur. Dans une série A, un tour de financement à taille fixe avec un lead est logique, car il n’y a généralement qu’un seul gros investisseur, qui est sans équivoque le lead. Les tours de financement de série A à taille fixe sont déjà très rentables. Mais plus il y a d’investisseurs dans un tour de financement, moins il est logique que tout le monde obtienne le même prix.

La question la plus intéressante ici est peut-être celle de savoir quel effet la levée de fonds à haute résolution aura sur le monde des investisseurs. Les investisseurs les plus audacieux seront désormais récompensés par des prix plus bas. Mais le plus important, dans un secteur axé sur les succès, est qu'ils pourront conclure les transactions qu'ils souhaitent. Alors que les investisseurs du type « qui d'autre investit ? » paieront non seulement des prix plus élevés, mais ne pourront peut-être pas conclure les meilleures affaires du tout.

Merci à Immad Akhund, Sam Altman, John Bautista, Pete Koomen, Jessica Livingston, Dan Siroker, Harj Taggar et Fred Wilson pour avoir lu les brouillons de cet ouvrage.