COLLECTE DE FONDS HAUTE RÉSOLUTION

Septembre 2010

La raison pour laquelle les startups ont utilisé plus de billets convertibles dans les tours d'anges est qu'ils permettent de conclure des accords plus rapidement. En facilitant la possibilité pour les startups de proposer des prix différents à différents investisseurs, elles les aident à briser le genre d'impasse qui se produit lorsque les investisseurs attendent tous de voir qui d'autre va investir.

De loin, la plus grande influence sur l'opinion des investisseurs sur une startup est l'opinion des autres investisseurs. Il y en a très, très peu qui décident simplement par eux-mêmes. Tout fondateur de startup peut vous dire que la question la plus fréquente qu'ils entendent des investisseurs ne porte pas sur les fondateurs ou le produit, mais sur "qui d'autre investit ?"

Cela tend à produire des impasses. Lever un tour d'equity traditionnel à taille fixe peut prendre des semaines, car tous les anges attendent que les autres s'engagent, comme des concurrents dans un sprint à vélo qui roulent délibérément lentement au départ afin de pouvoir suivre celui qui part en premier.

Les billets convertibles permettent aux startups de briser ces impasses en récompensant les investisseurs prêts à passer en premier avec des valorisations (effectives) plus basses. Ce qu'ils méritent parce qu'ils prennent plus de risques. Il est beaucoup plus sûr d'investir dans une startup dans laquelle Ron Conway a déjà investi ; quelqu'un qui vient après lui devrait payer un prix plus élevé.

La raison pour laquelle les billets convertibles permettent plus de flexibilité dans le prix est que les plafonds de valorisation ne sont pas des valorisations réelles, et les billets sont bon marché et faciles à faire. Vous pouvez donc faire une collecte de fonds haute résolution : si vous le souhaitez, vous pouvez avoir un billet séparé avec un plafond différent pour chaque investisseur.

Ce plafond n'a pas besoin d'augmenter simplement de manière monotone. Une startup pourrait également offrir de meilleures conditions aux investisseurs dont elle s'attend à ce qu'ils l'aident le plus. Le point est simplement que les différents investisseurs, que ce soit en raison de l'aide qu'ils offrent ou de leur volonté de s'engager, ont des valeurs différentes pour les startups, et leurs conditions devraient le refléter.

Des conditions différentes pour des investisseurs différents sont clairement la voie de l'avenir. Les marchés évoluent toujours vers une résolution plus élevée. Vous n'avez peut-être pas besoin d'utiliser des billets convertibles pour le faire. Avec des conditions d'equity standardisées suffisamment légères (et quelques changements dans les attentes des investisseurs et des avocats concernant les tours d'equity), vous pourriez être en mesure de faire la même chose avec l'equity au lieu de la dette. L'une ou l'autre serait bien pour les startups, tant qu'elles peuvent facilement modifier leur valorisation.

Les impasses n'étaient pas le seul problème avec les tours d'equity à taille fixe. Un autre était que les startups devaient décider à l'avance combien lever. Je pense que c'est une erreur pour une startup de fixer un nombre précis. Si les investisseurs sont facilement convaincus, la startup devrait lever plus d'argent maintenant, et si les investisseurs sont sceptiques, la startup devrait prendre une somme plus petite et l'utiliser pour amener l'entreprise au point où elle est plus convaincante.

Il n'est tout simplement pas raisonnable de s'attendre à ce que les startups choisissent à l'avance une taille de tour optimale, car cela dépend des réactions des investisseurs, et celles-ci sont impossibles à prédire.

Les tours d'anges à taille fixe et à plusieurs investisseurs sont une si mauvaise idée pour les startups qu'on se demande pourquoi les choses ont toujours été faites de cette façon. Une possibilité est que cette coutume reflète la façon dont les investisseurs aiment se concerter lorsqu'ils peuvent s'en tirer. Mais je pense que la vraie explication est moins sinistre. Je pense que les anges (et leurs avocats) ont organisé les tours de cette façon en imitant sans réfléchir les tours de série A des VC. Dans une série A, un tour d'equity à taille fixe avec un lead a du sens, car il n'y a généralement qu'un seul grand investisseur, qui est sans équivoque le lead. Les tours de série A à taille fixe sont déjà de haute résolution. Mais plus vous avez d'investisseurs dans un tour, moins il est logique que tout le monde obtienne le même prix.

La question la plus intéressante ici est peut-être ce que la collecte de fonds haute résolution fera au monde des investisseurs. Les investisseurs plus audacieux seront désormais récompensés par des prix plus bas. Mais plus important encore, dans une entreprise axée sur les succès, c'est qu'ils pourront accéder aux transactions qu'ils souhaitent. Alors que les investisseurs du type "qui d'autre investit ?" ne paieront pas seulement des prix plus élevés, mais risquent de ne pas pouvoir accéder aux meilleures transactions du tout.

Merci à Immad Akhund, Sam Altman, John Bautista, Pete Koomen, Jessica Livingston, Dan Siroker, Harj Taggar et Fred Wilson pour avoir lu les brouillons de ce document.