LE GUIDE DU HACKER POUR LES INVESTISSEURS
OriginalAvril 2007
(Cet essai est dérivé d'un discours principal lors du Sommet ASES 2007 à Stanford.)
Le monde des investisseurs est étranger à la plupart des hackers—en partie parce que les investisseurs sont si différents des hackers, et en partie parce qu'ils ont tendance à opérer dans le secret. J'ai traité avec ce monde pendant de nombreuses années, à la fois en tant que fondateur et investisseur, et je ne le comprends toujours pas entièrement.
Dans cet essai, je vais lister certaines des choses les plus surprenantes que j'ai apprises sur les investisseurs. Certaines, je ne les ai apprises que l'année dernière.
Apprendre aux hackers comment traiter avec les investisseurs est probablement la deuxième chose la plus importante que nous faisons chez Y Combinator. La chose la plus importante pour une startup est de créer quelque chose de bon. Mais tout le monde sait que c'est important. Le danger avec les investisseurs est que les hackers ne savent pas à quel point ils ne savent pas sur ce monde étrange.
1. Les investisseurs sont ce qui fait un hub de startups.
Il y a environ un an, j'ai essayé de comprendre ce qu'il vous faudrait pour reproduire Silicon Valley. J'ai décidé que les ingrédients critiques étaient des gens riches et des nerds—investisseurs et fondateurs. Les gens sont tout ce dont vous avez besoin pour créer de la technologie, et tous les autres gens vont déménager.
Si je devais réduire cela, je dirais que les investisseurs sont le facteur limitant. Pas parce qu'ils contribuent plus à la startup, mais simplement parce qu'ils sont les moins disposés à déménager. Ils sont riches. Ils ne vont pas déménager à Albuquerque juste parce qu'il y a des hackers intelligents là-bas dans lesquels ils pourraient investir. Alors que les hackers déménageront dans la Bay Area pour trouver des investisseurs.
2. Les investisseurs anges sont les plus critiques.
Il existe plusieurs types d'investisseurs. Les deux principales catégories sont les anges et les VC : les VC investissent l'argent des autres, et les anges investissent leur propre argent.
Bien qu'ils soient moins connus, les investisseurs anges sont probablement l'ingrédient le plus critique dans la création d'une Silicon Valley. La plupart des entreprises dans lesquelles les VC investissent n'auraient jamais réussi si les anges n'avaient pas investi en premier. Les VC disent qu'entre la moitié et les trois quarts des entreprises qui lèvent des tours de série A ont déjà reçu un investissement extérieur. [1]
Les anges sont prêts à financer des projets plus risqués que les VC. Ils donnent également des conseils précieux, car (contrairement aux VC) beaucoup ont été eux-mêmes des fondateurs de startups.
L'histoire de Google montre le rôle clé que jouent les anges. Beaucoup de gens savent que Google a levé des fonds auprès de Kleiner et Sequoia. Ce que la plupart ne réalisent pas, c'est à quel point c'était tard. Ce tour de VC était un tour de série B ; la valorisation pré-monnaie était de 75 millions de dollars. Google était déjà une entreprise prospère à ce moment-là. En réalité, Google a été financé avec de l'argent d'anges.
Il peut sembler étrange que la startup canonique de Silicon Valley ait été financée par des anges, mais ce n'est pas si surprenant. Le risque est toujours proportionnel à la récompense. Ainsi, la startup la plus réussie de toutes est susceptible d'avoir semblé un pari extrêmement risqué au départ, et c'est exactement le genre que les VC ne toucheront pas.
D'où viennent les investisseurs anges ? D'autres startups. Ainsi, les hubs de startups comme Silicon Valley bénéficient d'un effet de marché, mais décalé dans le temps : les startups sont là parce que des startups étaient là.
3. Les anges n'aiment pas la publicité.
Si les anges sont si importants, pourquoi entendons-nous plus parler des VC ? Parce que les VC aiment la publicité. Ils doivent se commercialiser auprès des investisseurs qui sont leurs "clients"—les dotations, les fonds de pension et les familles riches dont ils investissent l'argent—et aussi auprès des fondateurs qui pourraient venir à eux pour un financement.
Les anges n'ont pas besoin de se commercialiser auprès des investisseurs parce qu'ils investissent leur propre argent. Ils ne veulent pas non plus se commercialiser auprès des fondateurs : ils ne veulent pas que des gens aléatoires les harcèlent avec des plans d'affaires. En fait, les VC ne le veulent pas non plus. Les anges et les VC obtiennent des affaires presque exclusivement par des introductions personnelles. [2]
La raison pour laquelle les VC veulent une forte marque n'est pas pour attirer plus de plans d'affaires, mais pour gagner des affaires lorsqu'ils sont en concurrence avec d'autres VC. Alors que les anges ne sont que rarement en concurrence directe, parce que (a) ils font moins d'affaires, (b) ils sont heureux de les partager, et (c) ils investissent à un moment où le flux est plus large.
4. La plupart des investisseurs, en particulier les VC, ne sont pas comme les fondateurs.
Certains anges sont, ou étaient, des hackers. Mais la plupart des VC sont d'un type de personnes différent : ce sont des faiseurs d'affaires.
Si vous êtes un hacker, voici une expérience de pensée que vous pouvez faire pour comprendre pourquoi il n'y a pratiquement pas de VC hackers : Comment aimeriez-vous un emploi où vous ne pouvez rien créer, mais passez tout votre temps à écouter d'autres personnes présenter des projets (principalement terribles), à décider s'il faut les financer, et à siéger à leurs conseils d'administration si vous le faites ? Cela ne serait pas amusant pour la plupart des hackers. Les hackers aiment créer des choses. Ce serait comme être un administrateur.
Parce que la plupart des VC sont d'une espèce différente de personnes que les fondateurs, il est difficile de savoir ce qu'ils pensent. Si vous êtes un hacker, la dernière fois que vous avez dû traiter avec ces gars-là, c'était au lycée. Peut-être qu'à l'université, vous êtes passé devant leur fraternité en allant au laboratoire. Mais ne les sous-estimez pas. Ils sont aussi experts dans leur monde que vous l'êtes dans le vôtre. Ce dans quoi ils excellent, c'est lire les gens et faire en sorte que les affaires fonctionnent à leur avantage. Réfléchissez à deux fois avant d'essayer de les battre à cela.
5. La plupart des investisseurs sont des investisseurs de momentum.
Parce que la plupart des investisseurs sont des faiseurs d'affaires plutôt que des personnes technologiques, ils ne comprennent généralement pas ce que vous faites. Je savais en tant que fondateur que la plupart des VC ne comprenaient pas la technologie. Je savais aussi que certains gagnaient beaucoup d'argent. Et pourtant, il ne m'est jamais venu à l'esprit jusqu'à récemment de mettre ces deux idées ensemble et de demander "Comment les VC peuvent-ils gagner de l'argent en investissant dans des choses qu'ils ne comprennent pas ?"
La réponse est qu'ils sont comme des investisseurs de momentum. Vous pouvez (ou pouviez autrefois) gagner beaucoup d'argent en remarquant des changements soudains dans les prix des actions. Quand une action monte, vous achetez, et quand elle chute soudainement, vous vendez. En effet, vous faites du délit d'initié, sans savoir ce que vous savez. Vous savez juste que quelqu'un sait quelque chose, et cela fait bouger l'action.
C'est ainsi que la plupart des investisseurs en capital-risque fonctionnent. Ils n'essaient pas de regarder quelque chose et de prédire s'il va décoller. Ils gagnent en remarquant que quelque chose est en train de décoller un peu plus tôt que tout le monde. Cela génère presque aussi bons rendements que d'être réellement capable de choisir des gagnants. Ils peuvent devoir payer un peu plus que s'ils entraient dès le début, mais seulement un peu.
Les investisseurs disent toujours que ce qui les préoccupe vraiment, c'est l'équipe. En réalité, ce qui les préoccupe le plus, c'est votre trafic, puis ce que d'autres investisseurs pensent, puis l'équipe. Si vous n'avez pas encore de trafic, ils se rabattent sur le numéro 2, ce que pensent les autres investisseurs. Et cela, comme vous pouvez l'imaginer, produit des oscillations sauvages dans le "prix de l'action" d'une startup. Une semaine, tout le monde vous veut, et ils supplient de ne pas être exclus de l'affaire. Mais il suffit qu'un gros investisseur se désintéresse de vous, et la semaine suivante, personne ne répondra à vos appels. Nous avons régulièrement des startups qui passent de chaudes à froides ou de froides à chaudes en quelques jours, et littéralement rien n'a changé.
Il y a deux façons de traiter ce phénomène. Si vous vous sentez vraiment confiant, vous pouvez essayer de surfer dessus. Vous pouvez commencer par demander à un VC relativement peu important une petite somme d'argent, puis après avoir suscité de l'intérêt là-bas, demander à des VC plus prestigieux des montants plus importants, suscitant un crescendo de buzz, puis "vendre" au sommet. C'est extrêmement risqué et prend des mois même si vous réussissez. Je ne le ferais pas moi-même. Mon conseil est de pencher du côté de la sécurité : lorsque quelqu'un vous propose un bon accord, prenez-le et continuez à construire l'entreprise. Les startups gagnent ou perdent en fonction de la qualité de leur produit, pas de la qualité de leurs accords de financement.
6. La plupart des investisseurs recherchent de gros succès.
Les investisseurs en capital-risque aiment les entreprises qui pourraient devenir publiques. C'est là que se trouvent les gros rendements. Ils savent que les chances qu'une startup individuelle devienne publique sont faibles, mais ils veulent investir dans celles qui ont au moins une chance de devenir publiques.
Actuellement, la façon dont les VC semblent fonctionner est d'investir dans un tas d'entreprises, dont la plupart échouent, et l'une d'entre elles est Google. Ces quelques gros succès compensent les pertes sur leurs autres investissements. Ce que cela signifie, c'est que la plupart des VC n'investiront en vous que si vous êtes un potentiel Google. Ils ne se soucient pas des entreprises qui sont un pari sûr pour être acquises pour 20 millions de dollars. Il doit y avoir une chance, aussi petite soit-elle, que l'entreprise devienne vraiment grande.
Les anges sont différents à cet égard. Ils sont heureux d'investir dans une entreprise où le résultat le plus probable est une acquisition de 20 millions de dollars s'ils peuvent le faire à une valorisation suffisamment basse. Mais bien sûr, ils aiment aussi les entreprises qui pourraient devenir publiques. Donc, avoir un plan ambitieux à long terme plaît à tout le monde.
Si vous prenez de l'argent de VC, vous devez le vouloir, car la structure des accords de VC empêche les acquisitions précoces. Si vous prenez de l'argent de VC, ils ne vous laisseront pas vendre tôt.
7. Les VC veulent investir de gros montants.
Le fait qu'ils gèrent des fonds d'investissement pousse les VC à vouloir investir de gros montants. Un fonds VC typique est maintenant de plusieurs centaines de millions de dollars. Si 400 millions de dollars doivent être investis par 10 partenaires, ils doivent investir 40 millions de dollars chacun. Les VC siègent généralement aux conseils d'administration des entreprises qu'ils financent. Si la taille moyenne des transactions était de 1 million de dollars, chaque partenaire devrait siéger à 40 conseils d'administration, ce qui ne serait pas amusant. Ils préfèrent donc des affaires plus importantes, où ils peuvent mettre beaucoup d'argent au travail d'un coup.
Les VC ne vous considèrent pas comme une bonne affaire si vous n'avez pas besoin de beaucoup d'argent. Cela peut même vous rendre moins attrayant, car cela signifie que leur investissement crée moins de barrières à l'entrée pour les concurrents.
Les anges sont dans une position différente parce qu'ils investissent leur propre argent. Ils sont heureux d'investir de petites sommes—parfois aussi peu que 20 000 dollars—tant que les rendements potentiels semblent suffisamment bons. Donc, si vous faites quelque chose de peu coûteux, allez voir des anges.
8. Les valorisations sont de la fiction.
Les VC admettent que les valorisations sont un artefact. Ils décident combien d'argent vous avez besoin et combien de l'entreprise ils veulent, et ces deux contraintes donnent une valorisation.
Les valorisations augmentent à mesure que la taille de l'investissement augmente. Une entreprise dans laquelle un ange est prêt à investir 50 000 dollars à une valorisation d'un million ne peut pas prendre 6 millions de dollars de VC à cette valorisation. Cela laisserait aux fondateurs moins d'un septième de l'entreprise entre eux (puisque le pool d'options sortirait également de ce septième). La plupart des VC ne voudraient pas cela, c'est pourquoi vous n'entendez jamais parler d'accords où un VC investit 6 millions de dollars à une valorisation pré-monnaie de 1 million de dollars.
Si les valorisations changent en fonction du montant investi, cela montre à quel point elles sont éloignées de tout reflet de la valeur de l'entreprise.
Puisque les valorisations sont inventées, les fondateurs ne devraient pas s'en soucier trop. Ce n'est pas la partie sur laquelle se concentrer. En fait, une haute valorisation peut être une mauvaise chose. Si vous prenez un financement à une valorisation pré-monnaie de 10 millions de dollars, vous ne vendrez pas l'entreprise pour 20. Vous devrez vendre pour plus de 50 pour que les VC obtiennent même un retour de 5x, ce qui est faible pour eux. Plus probablement, ils voudront que vous attendiez 100. Mais avoir besoin d'obtenir un prix élevé diminue la chance d'être acheté ; de nombreuses entreprises peuvent vous acheter pour 10 millions de dollars, mais seulement une poignée pour 100. Et puisque une startup est comme un cours de réussite/échec pour les fondateurs, ce que vous voulez optimiser, c'est votre chance d'un bon résultat, pas le pourcentage de l'entreprise que vous conservez.
Alors pourquoi les fondateurs poursuivent-ils des valorisations élevées ? Ils sont trompés par une ambition mal placée. Ils ont l'impression d'avoir accompli plus s'ils obtiennent une valorisation plus élevée. Ils connaissent généralement d'autres fondateurs, et s'ils obtiennent une valorisation plus élevée, ils peuvent dire "la mienne est plus grande que la tienne." Mais le financement n'est pas le véritable test. Le véritable test est le résultat final pour le fondateur, et obtenir une valorisation trop élevée peut simplement rendre un bon résultat moins probable.
Le seul avantage d'une haute valorisation est que vous obtenez moins de dilution. Mais il existe une autre façon moins sexy d'y parvenir : il suffit de prendre moins d'argent.
9. Les investisseurs recherchent des fondateurs comme les stars actuelles.
Il y a dix ans, les investisseurs recherchaient le prochain Bill Gates. C'était une erreur, car Microsoft était une startup très anormale. Ils ont commencé presque comme une opération de programmation sous contrat, et la raison pour laquelle ils sont devenus énormes est qu'IBM a eu la bonne fortune de leur confier la norme PC.
Maintenant, tous les VC recherchent les prochains Larry et Sergey. C'est une bonne tendance, car Larry et Sergey sont plus proches des fondateurs de startups idéaux.
Historiquement, les investisseurs pensaient qu'il était important qu'un fondateur soit un expert en affaires. Ils étaient donc prêts à financer des équipes de MBA qui prévoyaient d'utiliser l'argent pour payer des programmeurs pour construire leur produit pour eux. C'est comme financer Steve Ballmer dans l'espoir que le programmeur qu'il embauchera soit Bill Gates—un peu à l'envers, comme les événements de la bulle l'ont montré. Maintenant, la plupart des VC savent qu'ils devraient financer des gars techniques. Cela est plus prononcé parmi les tout meilleurs fonds ; les fonds moins bons veulent encore financer des MBA.
Si vous êtes un hacker, c'est une bonne nouvelle que les investisseurs recherchent Larry et Sergey. La mauvaise nouvelle est que les seuls investisseurs qui peuvent bien le faire sont ceux qui les connaissaient quand ils étaient un couple d'étudiants diplômés en informatique, pas les stars des médias confiantes qu'ils sont aujourd'hui. Ce que les investisseurs ne comprennent toujours pas, c'est à quel point les grands fondateurs peuvent sembler perdus et hésitants au tout début.
10. La contribution des investisseurs tend à être sous-estimée.
Les investisseurs font plus pour les startups que leur donner de l'argent. Ils sont utiles pour faire des affaires et organiser des introductions, et certains des plus intelligents, en particulier les anges, peuvent donner de bons conseils sur le produit.
En fait, je dirais que ce qui sépare les grands investisseurs des médiocres est la qualité de leurs conseils. La plupart des investisseurs donnent des conseils, mais les meilleurs donnent des bons conseils.
Quelle que soit l'aide que les investisseurs apportent à une startup, elle tend à être sous-estimée. Il est dans l'intérêt de tout le monde de laisser le monde penser que les fondateurs ont pensé à tout. L'objectif des investisseurs est que l'entreprise devienne précieuse, et l'entreprise semble plus précieuse si elle semble que toutes les bonnes idées viennent de l'intérieur.
Cette tendance est aggravée par l'obsession que la presse a pour les fondateurs. Dans une entreprise fondée par deux personnes, 10 % des idées pourraient venir du premier gars qu'ils embauchent. On pourrait dire qu'ils ont mal fait leur travail de recrutement autrement. Et pourtant, ce gars sera presque entièrement ignoré par la presse.
Je dis cela en tant que fondateur : la contribution des fondateurs est toujours surestimée. Le danger ici est que de nouveaux fondateurs, regardant les fondateurs existants, penseront qu'ils sont des super-hommes que l'on ne pourrait pas égaler. En réalité, ils ont une centaine de types de personnes de soutien juste hors écran rendant tout cela possible. [3]
11. Les VC ont peur de paraître mauvais.
J'ai été très surpris de découvrir à quel point la plupart des VC sont timides. Ils semblent avoir peur de paraître mauvais devant leurs partenaires, et peut-être aussi devant les partenaires limités—les personnes dont ils investissent l'argent.
Vous pouvez mesurer cette peur par le fait que les VC sont beaucoup moins disposés à prendre des risques. Vous pouvez dire qu'ils ne feront pas d'investissements pour leur fonds qu'ils pourraient être prêts à faire eux-mêmes en tant qu'anges. Bien que ce ne soit pas tout à fait exact de dire que les VC sont moins disposés à prendre des risques. Ils sont moins disposés à faire des choses qui pourraient sembler mauvaises. Ce n'est pas la même chose.
Par exemple, la plupart des VC seraient très réticents à investir dans une startup fondée par une paire de hackers de 18 ans, peu importe à quel point ils sont brillants, car si la startup échoue, leurs partenaires pourraient se retourner contre eux et dire "Quoi, vous avez investi x millions de dollars de notre argent dans une paire de 18 ans ?" Alors que si un VC investissait dans une startup fondée par trois anciens cadres bancaires dans la quarantaine qui prévoyaient d'externaliser leur développement de produit—ce qui, à mon avis, est en réalité beaucoup plus risqué que d'investir dans une paire de jeunes de 18 ans très intelligents—il ne pourrait pas être blâmé, si cela échouait, pour avoir fait un investissement apparemment prudent.
Comme l'a dit un de mes amis, "La plupart des VC ne peuvent rien faire qui semblerait mauvais aux sortes de crétins qui dirigent des fonds de pension." Les anges peuvent prendre des risques plus importants parce qu'ils n'ont à rendre compte à personne.
12. Être refusé par des investisseurs ne signifie pas grand-chose.
Certains fondateurs sont assez déprimés lorsqu'ils se font refuser par des investisseurs. Ils ne devraient pas le prendre tant à cœur. Pour commencer, les investisseurs ont souvent tort. Il est difficile de penser à une startup réussie qui n'a pas été refusée par des investisseurs à un moment donné. Beaucoup de VC ont rejeté Google. Donc, évidemment, la réaction des investisseurs n'est pas un test très significatif.
Les investisseurs vous rejetteront souvent pour des raisons qui semblent superficielles. J'ai lu qu'un VC qui a refusé une startup simplement parce qu'ils avaient donné tant de petites parts d'actions que l'accord nécessitait trop de signatures pour se conclure. [4] La raison pour laquelle les investisseurs peuvent s'en tirer ainsi est qu'ils voient tellement d'accords. Peu importe s'ils vous sous-estiment à cause d'une imperfection de surface, car le prochain meilleur accord sera presque aussi bon. Imaginez choisir des pommes dans un supermarché. Vous en attrapez une avec une petite ecchymose. Peut-être que c'est juste une ecchymose de surface, mais pourquoi même s'embêter à vérifier quand il y a tant d'autres pommes non meurtries à choisir ?
Les investisseurs seraient les premiers à admettre qu'ils ont souvent tort. Donc, lorsque vous êtes rejeté par des investisseurs, ne pensez pas "nous sommes nuls", mais demandez plutôt "sommes-nous nuls ?" Le rejet est une question, pas une réponse.
13. Les investisseurs sont émotionnels.
J'ai été surpris de découvrir à quel point les investisseurs peuvent être émotionnels. Vous vous attendriez à ce qu'ils soient froids et calculés, ou du moins professionnels, mais souvent ce n'est pas le cas. Je ne suis pas sûr si c'est leur position de pouvoir qui les rend ainsi, ou les grosses sommes d'argent en jeu, mais les négociations d'investissement peuvent facilement devenir personnelles. Si vous offensez les investisseurs, ils partiront en colère.
Il y a quelque temps, une éminente société de VC a proposé un tour de série A à une startup que nous avions financée. Puis ils ont entendu qu'une société de VC rivale était également intéressée. Ils avaient tellement peur d'être rejetés au profit de cette autre société qu'ils ont donné à la startup ce qu'on appelle une "termesheet explosive." Ils avaient, je pense, 24 heures pour dire oui ou non, sinon l'accord était annulé. Les termesheets explosives sont un dispositif quelque peu douteux, mais pas inhabituel. Ce qui m'a surpris, c'est leur réaction lorsque j'ai appelé pour en parler. J'ai demandé s'ils seraient toujours intéressés par la startup si le VC rival ne finissait pas par faire une offre, et ils ont dit non. Quelle base rationnelle pouvaient-ils avoir pour dire cela ? S'ils pensaient que la startup valait la peine d'être investie, quelle différence cela devrait-il faire ce que pensait un autre VC ? Il était sûrement de leur devoir envers leurs partenaires limités d'investir simplement dans les meilleures opportunités qu'ils trouvaient ; ils devraient être ravis si l'autre VC disait non, car cela signifierait qu'ils avaient négligé une bonne opportunité. Mais bien sûr, il n'y avait aucune base rationnelle pour leur décision. Ils ne pouvaient tout simplement pas supporter l'idée de prendre les rejets de cette société rivale.
Dans ce cas, la termesheet explosive n'était pas (ou pas seulement) une tactique pour mettre la pression sur la startup. C'était plus comme le truc du lycée de rompre avec quelqu'un avant qu'il ne puisse rompre avec vous. Dans un essai précédent, j'ai dit que les VC étaient beaucoup comme des filles de lycée. Quelques VC ont plaisanté sur cette caractérisation, mais aucun ne l'a contestée.
14. La négociation ne s'arrête jamais jusqu'à la clôture.
La plupart des accords, qu'il s'agisse d'investissement ou d'acquisition, se déroulent en deux phases. Il y a une phase initiale de négociation sur les grandes questions. Si cela réussit, vous obtenez une termesheet, ainsi appelée parce qu'elle décrit les termes clés d'un accord. Une termesheet n'est pas légalement contraignante, mais c'est un pas définitif. Cela est censé signifier qu'un accord va se produire, une fois que les avocats auront réglé tous les détails. En théorie, ces détails sont mineurs ; par définition, tous les points importants sont censés être couverts dans la termesheet.
L'inexpérience et l'optimisme combinés amènent les fondateurs à penser que lorsqu'ils ont une termesheet, ils ont un accord. Ils veulent qu'il y ait un accord ; tout le monde agit comme s'il y avait un accord ; donc il doit y avoir un accord. Mais il n'y en a pas et il se peut qu'il n'y en ait pas pendant plusieurs mois. Beaucoup de choses peuvent changer pour une startup en plusieurs mois. Il n'est pas rare que les investisseurs et les acquéreurs aient des remords de l'acheteur. Donc, vous devez continuer à pousser, continuer à vendre, jusqu'à la clôture. Sinon, tous les "détails mineurs" laissés non spécifiés dans la termesheet seront interprétés à votre désavantage. L'autre partie peut même rompre l'accord ; si elle le fait, elle saisira généralement une certaine technicité ou prétendra que vous les avez induits en erreur, plutôt que d'admettre qu'ils ont changé d'avis.
Il peut être difficile de maintenir la pression sur un investisseur ou un acquéreur jusqu'à la clôture, car la pression la plus efficace est la concurrence d'autres investisseurs ou acquéreurs, et ceux-ci ont tendance à disparaître lorsque vous obtenez une termesheet. Vous devriez essayer de rester aussi proches amis que possible de ces rivaux, mais la chose la plus importante est simplement de maintenir l'élan dans votre startup. Les investisseurs ou acquéreurs vous ont choisis parce que vous sembliez en vogue. Continuez à faire ce qui vous a fait sembler en vogue. Continuez à publier de nouvelles fonctionnalités ; continuez à obtenir de nouveaux utilisateurs ; continuez à être mentionné dans la presse et dans les blogs.
15. Les investisseurs aiment co-investir.
J'ai été surpris de voir à quel point les investisseurs sont prêts à partager des affaires. Vous pourriez penser que s'ils trouvaient une bonne affaire, ils voudraient tout garder pour eux, mais ils semblent positivement désireux de syndiquer. Cela est compréhensible avec les anges ; ils investissent à une échelle plus petite et n'aiment pas avoir trop d'argent bloqué dans une seule affaire. Mais les VC partagent également beaucoup d'affaires. Pourquoi ?
Partiellement, je pense que c'est un artefact de la règle que j'ai citée plus tôt : après le trafic, les VC se soucient le plus de ce que pensent les autres VC. Un accord qui a plusieurs VC intéressés est plus susceptible de se conclure, donc parmi les accords qui se concluent, plus auront plusieurs investisseurs.
Il y a une raison rationnelle de vouloir plusieurs VC dans un accord : tout investisseur qui co-investit avec vous est un investisseur de moins qui pourrait financer un concurrent. Apparemment, Kleiner et Sequoia n'aimaient pas partager l'accord Google, mais cela avait au moins l'avantage, du point de vue de chacun, qu'il n'y aurait probablement pas de concurrent financé par l'autre. Partager des affaires a donc des avantages similaires à ceux de la paternité confuse.
Mais je pense que la principale raison pour laquelle les VC aiment partager des affaires est la peur de paraître mauvais. Si une autre société partage l'accord, alors en cas d'échec, cela semblera avoir été un choix prudent—une décision consensuelle, plutôt que juste le caprice d'un partenaire individuel.
16. Les investisseurs s'entendent.
L'investissement n'est pas couvert par la loi antitrust. Du moins, cela ne devrait pas l'être, car les investisseurs font régulièrement des choses qui seraient illégales autrement. Je connais personnellement des cas où un investisseur a dissuadé un autre de faire une offre concurrente, en utilisant la promesse de partager des affaires futures.
En principe, les investisseurs sont tous en concurrence pour les mêmes affaires, mais l'esprit de coopération est plus fort que l'esprit de compétition. La raison, encore une fois, est qu'il y a tellement d'affaires. Bien qu'un investisseur professionnel puisse avoir une relation plus étroite avec un fondateur dans lequel il investit qu'avec d'autres investisseurs, sa relation avec le fondateur ne durera que quelques années, tandis que sa relation avec d'autres sociétés durera toute sa carrière. Il n'y a pas tant d'enjeu dans ses interactions avec d'autres investisseurs, mais il y en aura beaucoup. Les investisseurs professionnels échangent constamment de petits services.
Une autre raison pour laquelle les investisseurs restent ensemble est de préserver le pouvoir des investisseurs dans son ensemble. Donc, vous ne pourrez pas, à l'heure où j'écris ces lignes, amener des investisseurs à une enchère pour votre tour de série A. Ils préféreraient perdre l'affaire que d'établir un précédent de VC enchérissant les uns contre les autres. Un marché de financement de startups efficace pourrait venir dans un avenir lointain ; les choses tendent à aller dans cette direction ; mais ce n'est certainement pas le cas maintenant.
17. Les investisseurs à grande échelle se soucient de leur portefeuille, pas d'une entreprise individuelle.
La raison pour laquelle les startups fonctionnent si bien est que tout le monde ayant du pouvoir a également des actions. La seule façon pour eux de réussir est que tous réussissent. Cela fait que tout le monde tire naturellement dans la même direction, sous réserve de différences d'opinion sur les tactiques.
Le problème est que les investisseurs à grande échelle n'ont pas exactement la même motivation. Proche, mais pas identique. Ils n'ont pas besoin qu'une startup donnée réussisse, comme le font les fondateurs, juste que leur portefeuille dans son ensemble réussisse. Donc, dans les cas limites, la chose rationnelle à faire pour eux est de sacrifier des startups peu prometteuses.
Les investisseurs à grande échelle ont tendance à classer les startups en trois catégories : succès, échecs et "morts-vivants"—des entreprises qui avancent mais ne semblent pas susceptibles dans un avenir immédiat d'être achetées ou de devenir publiques. Pour les fondateurs, "morts-vivants" semble sévère. Ces entreprises peuvent être loin d'être des échecs selon des normes ordinaires. Mais elles pourraient tout aussi bien l'être du point de vue d'un investisseur en capital-risque, et elles consomment autant de temps et d'attention que les succès. Donc, si une telle entreprise a deux stratégies possibles, une conservatrice qui est légèrement plus susceptible de fonctionner à la fin, ou une risquée qui, dans un court laps de temps, produira soit un succès géant soit tuera l'entreprise, les VC pousseront pour l'option de tuer ou de guérir. Pour eux, l'entreprise est déjà une perte. Mieux vaut avoir une résolution, d'une manière ou d'une autre, le plus tôt possible.
Si une startup rencontre de réels problèmes, au lieu d'essayer de la sauver, les VC peuvent simplement la vendre à bas prix à une autre de leurs entreprises de portefeuille. Philip Greenspun a dit dans Founders at Work que les VC d'Ars Digita ont fait cela pour eux.
18. Les investisseurs ont des profils de risque différents de ceux des fondateurs.
La plupart des gens préféreraient une chance de 100 % de 1 million de dollars plutôt qu'une chance de 20 % de 10 millions de dollars. Les investisseurs sont assez riches pour être rationnels et préfèrent ce dernier. Ils auront donc toujours tendance à encourager les fondateurs à continuer à prendre des risques. Si une entreprise se porte bien, les investisseurs voudront que les fondateurs refusent la plupart des offres d'acquisition. Et en effet, la plupart des startups qui refusent des offres d'acquisition finissent par mieux réussir. Mais c'est toujours angoissant pour les fondateurs, car ils pourraient finir par ne rien avoir. Quand quelqu'un vous propose de vous acheter pour un prix auquel vos actions valent 5 millions de dollars, dire non équivaut à avoir 5 millions de dollars et à parier tout sur un tour de roulette.
Les investisseurs vous diront que l'entreprise vaut plus. Et ils peuvent avoir raison. Mais cela ne signifie pas qu'il est faux de vendre. Tout conseiller financier qui mettrait tous les actifs de son client dans les actions d'une seule entreprise privée perdrait probablement sa licence pour cela.
De plus en plus, les investisseurs laissent les fondateurs encaisser partiellement. Cela devrait corriger le problème. La plupart des fondateurs ont des normes si basses qu'ils se sentiront riches avec une somme qui ne semble pas énorme pour les investisseurs. Mais cette coutume se propage trop lentement, car les VC ont peur de sembler irresponsables. Personne ne veut être le premier VC à donner à quelqu'un de l'argent de "fuck-you" et ensuite réellement se faire dire "fuck you." Mais tant que cela ne commence pas à se produire, nous savons que les VC sont trop conservateurs.
19. Les investisseurs varient énormément.
Quand j'étais fondateur, je pensais que tous les VC étaient les mêmes. Et en fait, ils ont tous l'air les mêmes. Ils sont tous ce que les hackers appellent des "costumes." Mais depuis que j'ai traité davantage avec des VC, j'ai appris que certains costumes sont plus intelligents que d'autres.
Ils sont également dans un secteur où les gagnants ont tendance à continuer à gagner et les perdants à continuer à perdre. Lorsqu'une société de VC a été couronnée de succès dans le passé, tout le monde veut un financement de leur part, donc ils ont le choix parmi tous les nouveaux accords. La nature auto-renforçante du marché du financement de capital-risque signifie que les dix meilleures sociétés vivent dans un monde complètement différent de, disons, la centième. En plus d'être plus intelligents, ils ont tendance à être plus calmes et plus respectables ; ils n'ont pas besoin de faire des choses douteuses pour obtenir un avantage, et ne veulent pas le faire parce qu'ils ont plus de marque à protéger.
Il n'y a que deux types de VC dont vous voulez prendre de l'argent, si vous avez le luxe de choisir : les VC de "haut niveau", c'est-à-dire environ les 20 meilleures sociétés, plus quelques nouvelles qui ne sont pas parmi les 20 meilleures seulement parce qu'elles n'ont pas été là assez longtemps.
Il est particulièrement important de lever des fonds auprès d'une grande société si vous êtes un hacker, car elles sont plus confiantes. Cela signifie qu'elles sont moins susceptibles de vous coller un homme d'affaires comme PDG, comme les VC avaient l'habitude de le faire dans les années 90. Si vous semblez intelligent et que vous voulez le faire, elles vous laisseront diriger l'entreprise.
20. Les investisseurs ne réalisent pas combien cela coûte de lever des fonds auprès d'eux.
Lever des fonds est un énorme gouffre de temps au moment où les startups peuvent le moins se le permettre. Il n'est pas inhabituel que cela prenne cinq ou six mois pour conclure un tour de financement. Six semaines, c'est rapide. Et lever des fonds n'est pas quelque chose que vous pouvez laisser fonctionner comme un processus en arrière-plan. Lorsque vous levez des fonds, c'est inévitablement le principal objectif de l'entreprise. Ce qui signifie que la construction du produit ne l'est pas.
Supposons qu'une entreprise de Y Combinator commence à parler aux VC après le jour de la démonstration, et réussisse à lever des fonds auprès d'eux, concluant l'accord après un délai relativement court de 8 semaines. Puisque le jour de la démonstration se produit après 10 semaines, l'entreprise a maintenant 18 semaines. Lever des fonds, plutôt que de travailler sur le produit, a été le principal objectif de l'entreprise pendant 44 % de son existence. Et sachez que c'est un exemple où les choses se sont bien passées.
Lorsque une startup revient enfin à travailler sur le produit après qu'un tour de financement se soit enfin conclu, c'est comme si elle revenait au travail après une maladie de plusieurs mois. Ils ont perdu la plupart de leur élan.
Les investisseurs n'ont aucune idée de combien ils nuisent aux entreprises dans lesquelles ils investissent en prenant autant de temps pour le faire. Mais les entreprises le savent. Il y a donc une grande opportunité ici pour un nouveau type de fonds de capital-risque qui investit de plus petites sommes à des valorisations plus basses, mais promet de conclure ou de dire non très rapidement. S'il y avait une telle société, je la recommanderais aux startups en préférence à toute autre, peu importe à quel point elle est prestigieuse. Les startups vivent de la vitesse et de l'élan.
21. Les investisseurs n'aiment pas dire non.
La raison pour laquelle les accords de financement prennent tant de temps à se conclure est principalement que les investisseurs ne peuvent pas se décider. Les VC ne sont pas de grandes entreprises ; ils peuvent conclure un accord en 24 heures s'ils en ont besoin. Mais ils laissent généralement les réunions initiales s'étendre sur quelques semaines. La raison est l'algorithme de sélection que j'ai mentionné plus tôt. La plupart n'essaient pas de prédire si une startup va gagner, mais de remarquer rapidement qu'elle est déjà en train de gagner. Ils se soucient de ce que le marché pense de vous et de ce que d'autres VC pensent de vous, et ils ne peuvent pas juger cela juste en vous rencontrant.
Parce qu'ils investissent dans des choses qui (a) changent rapidement et (b) qu'ils ne comprennent pas, beaucoup d'investisseurs vous rejetteront d'une manière qui peut ensuite être revendiquée comme n'ayant pas été un rejet. À moins que vous ne connaissiez ce monde, vous ne réaliserez peut-être même pas que vous avez été rejeté. Voici un VC disant non :
Nous sommes vraiment enthousiasmés par votre projet, et nous voulons rester en contact étroit alors que vous le développez davantage.
Traduit en langage plus direct, cela signifie : Nous n'investissons pas en vous, mais nous pourrions changer d'avis si cela semble décoller. Parfois, ils sont plus francs et disent explicitement qu'ils ont besoin de "voir un certain élan." Ils investiront en vous si vous commencez à obtenir beaucoup d'utilisateurs. Mais n'importe quel VC le ferait. Donc, tout ce qu'ils disent, c'est que vous êtes toujours à la case départ.
Voici un test pour décider si la réponse d'un VC était oui ou non. Regardez vos mains. Tenez-vous une termesheet ?
22. Vous avez besoin d'investisseurs.
Certains fondateurs disent "Qui a besoin d'investisseurs ?" Empiriquement, la réponse semble être : tout le monde qui veut réussir. Pratiquement chaque startup réussie prend un investissement extérieur à un moment donné.
Pourquoi ? Ce que les gens qui pensent qu'ils n'ont pas besoin d'investisseurs oublient, c'est qu'ils auront des concurrents. La question n'est pas de savoir si vous avez besoin d'un investissement extérieur, mais si cela pourrait vous aider d'une manière ou d'une autre. Si la réponse est oui, et que vous ne prenez pas d'investissement, alors les concurrents qui le font auront un avantage sur vous. Et dans le monde des startups, un petit avantage peut se transformer en un gros.
Mike Moritz a dit célèbrement qu'il a investi dans Yahoo parce qu'il pensait qu'ils avaient quelques semaines d'avance sur leurs concurrents. Cela n'a peut-être pas compté autant qu'il le pensait, car Google est arrivé trois ans plus tard et a battu Yahoo. Mais il y a quelque chose dans ce qu'il a dit. Parfois, une petite avance peut se transformer en la moitié oui d'un choix binaire.
Peut-être qu'à mesure qu'il devient moins cher de créer une startup, il commencera à être possible de réussir dans un marché concurrentiel sans financement extérieur. Il y a certainement des coûts à lever des fonds. Mais à l'heure où j'écris ces lignes, les preuves empiriques disent que c'est un gain net.
23. Les investisseurs aiment quand vous n'avez pas besoin d'eux.
Beaucoup de fondateurs approchent les investisseurs comme s'ils avaient besoin de leur permission pour démarrer une entreprise—comme si c'était comme entrer à l'université. Mais vous n'avez pas besoin d'investisseurs pour démarrer la plupart des entreprises ; ils rendent juste les choses plus faciles.
Et en fait, les investisseurs préfèrent grandement que vous n'ayez pas besoin d'eux. Ce qui les excite, à la fois consciemment et inconsciemment, c'est le genre de startup qui les approche en disant "le train quitte la gare ; êtes-vous dedans ou dehors ?" pas celle qui dit "s'il vous plaît, pouvons-nous avoir de l'argent pour démarrer une entreprise ?"
La plupart des investisseurs sont des "bas" dans le sens où les startups qu'ils aiment le plus sont celles qui sont dures avec eux. Lorsque Google a collé à Kleiner et Sequoia une valorisation pré-monnaie de 75 millions de dollars, leur réaction a probablement été "Aïe ! Ça fait tellement de bien." Et ils avaient raison, n'est-ce pas ? Cet accord leur a probablement rapporté plus que tout autre qu'ils ont fait.
Le fait est que les VC sont assez bons pour lire les gens. Donc, n'essayez pas d'agir dur avec eux à moins que vous ne soyez vraiment le prochain Google, ou ils vous verront à travers en une seconde. Au lieu d'agir dur, ce que la plupart des startups devraient faire, c'est simplement toujours avoir un plan de secours. Ayez toujours un plan alternatif pour démarrer si un investisseur donné dit non. En avoir un est la meilleure assurance contre le besoin d'en avoir un.
Donc, vous ne devriez pas démarrer une startup qui coûte cher à démarrer, car alors vous serez à la merci des investisseurs. Si vous voulez finalement faire quelque chose qui coûtera beaucoup, commencez par faire un sous-ensemble moins cher, et élargissez vos ambitions lorsque et si vous levez plus d'argent.
Apparemment, les animaux les plus susceptibles de survivre après une guerre nucléaire sont les cafards, car ils sont si difficiles à tuer. C'est ce que vous voulez être en tant que startup, au départ. Au lieu d'une belle mais fragile fleur qui a besoin d'avoir sa tige dans un tube en plastique pour se soutenir, il vaut mieux être petit, moche et indestructible.
Notes
[1] Je sous-estime peut-être les VC. Ils peuvent jouer un rôle en coulisses dans les IPO, ce dont vous avez finalement besoin si vous voulez créer une Silicon Valley.
[2] Quelques VC ont une adresse e-mail à laquelle vous pouvez envoyer votre plan d'affaires, mais le nombre de startups qui obtiennent un financement de cette manière est pratiquement nul. Vous devriez toujours obtenir une introduction personnelle—et à un partenaire, pas à un associé.
[3] Plusieurs personnes nous ont dit que la chose la plus précieuse à propos de startup school était qu'elles ont pu voir des fondateurs de startups célèbres et réaliser qu'ils n'étaient que des gars ordinaires. Bien que nous soyons heureux de fournir ce service, ce n'est généralement pas la façon dont nous présentons startup school aux conférenciers potentiels.
[4] En fait, cela me semble comme un VC qui a eu des remords de l'acheteur, puis a utilisé une technicité pour se retirer de l'accord. Mais il est révélateur que cela ait même semblé une excuse plausible.
Merci à Sam Altman, Paul Buchheit, Hutch Fishman et Robert Morris d'avoir lu des brouillons de ceci, et à Kenneth King de l'ASES de m'avoir invité à parler.
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