L'ÉQUATION DE L'ÉQUITÉ

Juillet 2007

Un investisseur veut vous donner de l'argent pour un certain pourcentage de votre startup. Devriez-vous l'accepter ? Vous êtes sur le point d'embaucher votre premier employé. Combien d'actions devriez-vous lui donner ?

Ce sont quelques-unes des questions les plus difficiles auxquelles les fondateurs sont confrontés. Et pourtant les deux ont la même réponse :

1/(1 - n)

Chaque fois que vous échangez des actions de votre entreprise contre quoi que ce soit, que ce soit de l'argent, un employé ou un accord avec une autre entreprise, le test pour savoir s'il faut le faire est le même. Vous devriez céder n% de votre entreprise si ce que vous échangez contre elle améliore votre résultat moyen suffisamment pour que les (100 - n)% qu'il vous reste valent plus que la totalité de l'entreprise avant.

Par exemple, si un investisseur veut acheter la moitié de votre entreprise, combien cette investissement doit-il améliorer votre résultat moyen pour que vous puissiez vous en sortir ? Il est évident qu'il doit doubler : si vous échangez la moitié de votre entreprise contre quelque chose qui plus que double le résultat moyen de l'entreprise, vous êtes en avance. Vous avez une part deux fois moins importante de quelque chose qui vaut plus du double.

Dans le cas général, si n est la fraction de l'entreprise que vous cédez, l'accord est bon s'il fait que l'entreprise vaut plus de 1/(1 - n).

Par exemple, supposons que Y Combinator vous propose de vous financer en échange de 7% de votre entreprise. Dans ce cas, n est égal à 0,07 et 1/(1 - n) est égal à 1,075. Vous devriez donc accepter l'accord si vous pensez que nous pouvons améliorer votre résultat moyen de plus de 7,5%. Si nous améliorons votre résultat de 10%, vous êtes en avance, car les 0,93 restants que vous détenez valent 0,93 x 1,1 = 1,023. [1]

L'une des choses que l'équation de l'équité nous montre, c'est que, financièrement du moins, prendre de l'argent à une société de capital-risque de premier plan peut être une très bonne affaire. Greg Mcadoo de Sequoia a récemment déclaré lors d'un dîner de YC que lorsque Sequoia investit seul, il aime prendre environ 30% d'une entreprise. 1/.7 = 1.43, ce qui signifie que l'accord vaut la peine d'être conclu s'ils peuvent améliorer votre résultat de plus de 43%. Pour une startup moyenne, ce serait une affaire extraordinaire. Cela améliorerait les perspectives de la startup moyenne de plus de 43% juste pour pouvoir dire qu'elle a été financée par Sequoia, même si elle n'a jamais réellement obtenu l'argent.

La raison pour laquelle Sequoia est une si bonne affaire, c'est que le pourcentage de l'entreprise qu'ils prennent est artificiellement bas. Ils n'essaient même pas d'obtenir le prix du marché pour leur investissement ; ils limitent leurs participations pour laisser aux fondateurs suffisamment d'actions pour avoir l'impression que l'entreprise est toujours la leur.

Le hic, c'est que Sequoia reçoit environ 6 000 plans d'affaires par an et en finance environ 20, donc les chances d'obtenir cette excellente affaire sont de 1 sur 300. Les entreprises qui réussissent ne sont pas des startups moyennes.

Bien sûr, il y a d'autres facteurs à prendre en compte dans un accord de capital-risque. Ce n'est jamais un simple échange d'argent contre des actions. Mais si c'était le cas, prendre de l'argent à une grande entreprise serait généralement une bonne affaire.

Vous pouvez utiliser la même formule lorsque vous donnez des actions aux employés, mais elle fonctionne dans l'autre sens. Si i est le résultat moyen pour l'entreprise avec l'ajout d'une nouvelle personne, alors elle vaut n tel que i = 1/(1 - n). Ce qui signifie que n = (i - 1)/i.

Par exemple, supposons que vous n'êtes que deux fondateurs et que vous voulez embaucher un pirate informatique supplémentaire qui est si bon que vous pensez qu'il va augmenter le résultat moyen de toute l'entreprise de 20%. n = (1,2 - 1)/1,2 = 0,167. Vous allez donc vous en sortir si vous échangez 16,7% de l'entreprise contre lui.

Cela ne signifie pas que 16,7% est la bonne quantité d'actions à lui donner. Les actions ne sont pas le seul coût de l'embauche de quelqu'un : il y a généralement un salaire et des frais généraux également. Et si l'entreprise ne fait que se maintenir à flot sur le marché, il n'y a aucune raison de le faire.

Je pense que pour traduire le salaire et les frais généraux en actions, vous devriez multiplier le taux annuel par environ 1,5. La plupart des startups connaissent une croissance rapide ou meurent ; si vous mourez, vous n'avez pas à payer le gars, et si vous connaissez une croissance rapide, vous paierez le salaire de l'année prochaine avec la valorisation de l'année prochaine, qui devrait être 3 fois celle de cette année. Si votre valorisation est multipliée par 3 par an, le coût total en actions du salaire et des frais généraux d'une nouvelle embauche est de 1,5 année de coût à la valorisation actuelle. [2]

Quelle marge supplémentaire l'entreprise devrait-elle avoir comme "énergie d'activation" pour l'accord ? Puisque c'est en effet le profit de l'entreprise sur une embauche, le marché le déterminera : si vous êtes une opportunité chaude, vous pouvez facturer plus cher.

Prenons un exemple. Supposons que l'entreprise souhaite réaliser un "profit" de 50% sur la nouvelle embauche mentionnée ci-dessus. Soustrayez donc un tiers de 16,7% et nous avons 11,1% comme son prix "de détail". Supposons en outre qu'il va coûter 60 000 $ par an en salaire et frais généraux, x 1,5 = 90 000 $ au total. Si la valorisation de l'entreprise est de 2 millions de dollars, 90 000 $ représentent 4,5%. 11,1% - 4,5% = une offre de 6,6%.

Incidemment, remarquez à quel point il est important pour les premiers employés de prendre un petit salaire. Cela sort directement des actions qui pourraient autrement leur être données.

Il est évident qu'il y a beaucoup de jeu dans ces chiffres. Je ne prétends pas que les attributions d'actions peuvent maintenant être réduites à une formule. En fin de compte, vous devez toujours deviner. Mais au moins, sachez ce que vous devinez. Si vous choisissez un nombre en fonction de votre intuition, ou d'un tableau des tailles d'attribution typiques fourni par une société de capital-risque, comprenez ce que ces estimations représentent.

Et plus généralement, lorsque vous prenez une décision impliquant des actions, appliquez-la à 1/(1 - n) pour voir si elle a du sens. Vous devriez toujours vous sentir plus riche après avoir échangé des actions. Si l'échange n'a pas augmenté la valeur de vos actions restantes suffisamment pour vous mettre en avance, vous n'auriez pas (ou ne devriez pas) l'avoir fait.

Notes

[1] C'est pourquoi nous ne pouvons pas croire que quelqu'un puisse penser que Y Combinator est une mauvaise affaire. Est-ce que quelqu'un pense vraiment que nous sommes si inutiles qu'en trois mois nous ne pouvons pas améliorer les perspectives d'une startup de 7,5% ?

[2] Le choix évident pour votre valorisation actuelle est la valorisation post-argent de votre dernier tour de financement. Cela sous-évalue probablement l'entreprise, cependant, car (a) à moins que votre dernier tour ne se soit produit récemment, l'entreprise vaut probablement plus, et (b) la valorisation d'un tour de financement précoce reflète généralement une autre contribution des investisseurs.

Merci à Sam Altman, Trevor Blackwell, Paul Buchheit, Hutch Fishman, David Hornik, Paul Kedrosky, Jessica Livingston, Gary Sabot et Joshua Schachter pour avoir lu les brouillons de ce document.