LE CAPITAL-RISQUE POURRAIT-IL ÊTRE UNE VICTIME DE LA RÉCESSION ?

décembre 2008

(J'ai initialement écrit cela à la demande d'une entreprise produisant un rapport sur l'entrepreneuriat. Malheureusement, après l'avoir lu, ils ont décidé qu'il était trop controversé pour être inclus.)

Le financement en capital-risque va probablement se tarir quelque peu pendant la récession actuelle, comme cela se produit généralement en période difficile. Mais cette fois, le résultat pourrait être différent. Cette fois, le nombre de nouvelles startups pourrait ne pas diminuer. Et cela pourrait être dangereux pour les VCs.

Lorsque le financement en capital-risque s'est tari après la bulle Internet, les startups se sont également taries. Il n'y avait pas beaucoup de nouvelles startups fondées en 2003. Mais les startups ne dépendent plus des VCs comme elles le faisaient il y a 10 ans. Il est désormais possible que les VCs et les startups divergent. Et s'ils le font, ils pourraient ne pas se reconverger une fois que l'économie s'améliorera.

La raison pour laquelle les startups ne dépendent plus autant des VCs est une que tout le monde dans le secteur des startups connaît maintenant : il est devenu beaucoup moins cher de créer une startup. Il y a quatre raisons principales : la loi de Moore a rendu le matériel bon marché ; l'open source a rendu le logiciel gratuit ; le web a rendu le marketing et la distribution gratuits ; et des langages de programmation plus puissants signifient que les équipes de développement peuvent être plus petites. Ces changements ont fait baisser le coût de création d'une startup dans le bruit. Dans beaucoup de startups—probablement la plupart des startups financées par Y Combinator—la plus grande dépense est simplement le coût de la vie des fondateurs. Nous avons eu des startups qui étaient rentables avec des revenus de 3000 $ par mois.

3000 $ est insignifiant en termes de revenus. Pourquoi quelqu'un devrait-il se soucier d'une startup qui génère 3000 $ par mois ? Parce que, bien que cela soit insignifiant en tant que revenu, ce montant d'argent peut complètement changer la situation de financement d'une startup.

Quelqu'un qui dirige une startup calcule toujours dans un coin de son esprit combien de "piste" il a—combien de temps il lui reste avant que l'argent dans la banque ne s'épuise et qu'il doive soit être rentable, lever plus d'argent, ou fermer boutique. Une fois que vous franchissez le seuil de rentabilité, aussi bas soit-il, votre piste devient infinie. C'est un changement qualitatif, comme les étoiles se transformant en lignes et disparaissant lorsque l'Enterprise accélère à la vitesse de distorsion. Une fois que vous êtes rentable, vous n'avez plus besoin de l'argent des investisseurs. Et parce que les startups Internet sont devenues si bon marché à gérer, le seuil de rentabilité peut être trivialement bas. Ce qui signifie que de nombreuses startups Internet n'ont plus besoin d'investissements à l'échelle des VCs. Pour de nombreuses startups, le financement en capital-risque est, dans le langage des VCs, passé d'un indispensable à un agréable à avoir.

Ce changement s'est produit pendant que personne ne regardait, et ses effets ont été largement masqués jusqu'à présent. C'est pendant le creux après la bulle Internet qu'il est devenu trivialement bon marché de créer une startup, mais peu de gens s'en sont rendu compte parce que les startups étaient tellement démodées. Lorsque les startups sont redevenues à la mode, vers 2005, les investisseurs commençaient à écrire des chèques à nouveau. Et bien que les fondateurs n'aient peut-être pas eu besoin d'argent de VC comme avant, ils étaient prêts à le prendre si on le leur offrait—en partie parce qu'il y avait une tradition de startups prenant de l'argent de VC, et en partie parce que les startups, comme les chiens, ont tendance à manger quand on leur en donne l'occasion. Tant que les VCs écrivaient des chèques, les fondateurs n'étaient jamais contraints d'explorer les limites de combien ils en avaient réellement besoin. Il y avait quelques startups qui ont atteint ces limites accidentellement en raison de leurs circonstances inhabituelles—la plus célèbre étant 37signals, qui a atteint la limite parce qu'ils ont traversé le territoire des startups dans l'autre sens : ils ont commencé comme une société de conseil, donc ils avaient des revenus avant d'avoir un produit.

Les VCs et les fondateurs sont comme deux composants qui étaient autrefois boulonnés ensemble. Vers 2000, le boulon a été retiré. Parce que les composants ont jusqu'à présent été soumis aux mêmes forces, ils semblent encore être joints, mais en réalité, l'un repose simplement sur l'autre. Un impact brusque les ferait voler en éclats. Et la récession actuelle pourrait être cet impact.

En raison de la position de Y Combinator à l'extrémité extrême du spectre, nous serions les premiers à voir des signes de séparation entre fondateurs et investisseurs, et nous le voyons en fait. Par exemple, bien que le krach boursier semble avoir rendu les investisseurs plus prudents, il ne semble pas avoir eu d'effet sur le nombre de personnes qui souhaitent créer des startups. Nous prenons des candidatures pour un financement tous les 6 mois. Les candidatures pour le cycle de financement actuel ont fermé le 17 octobre, bien après que les marchés se soient effondrés, et même ainsi, nous avons reçu un nombre record, en hausse de 40 % par rapport au même cycle un an auparavant.

Peut-être que les choses seront différentes dans un an, si l'économie continue de se détériorer, mais jusqu'à présent, il n'y a aucune diminution de l'intérêt parmi les fondateurs potentiels. C'est différent de la façon dont les choses se sont ressenties en 2001. À l'époque, il y avait un sentiment répandu parmi les fondateurs potentiels que les startups étaient terminées, et qu'il fallait simplement aller à l'école supérieure. Cela ne se produit pas cette fois-ci, et une partie de la raison est que même dans une mauvaise économie, il n'est pas si difficile de construire quelque chose qui génère 3000 $ par mois. Si les investisseurs cessent d'écrire des chèques, qui s'en soucie ?

Nous voyons également des signes de divergence entre fondateurs et investisseurs dans les attitudes des startups existantes que nous avons financées. Je parlais récemment à l'une d'elles qui avait un tour qui a échoué à la dernière minute à cause d'une broutille qui casse des accords lorsque les investisseurs estiment avoir le dessus—à propos d'une incertitude sur le fait que les fondateurs avaient correctement rempli leurs formulaires 83(b), si vous pouvez croire cela. Et pourtant, cette startup va manifestement réussir : leurs graphiques de trafic et de revenus ressemblent à un jet prenant son envol. Alors je leur ai demandé s'ils voulaient que je les présente à plus d'investisseurs. À ma surprise, ils ont dit non—qu'ils venaient de passer quatre mois à traiter avec des investisseurs, et qu'ils étaient en fait beaucoup plus heureux maintenant qu'ils n'avaient pas à le faire. Il y avait un ami qu'ils voulaient embaucher avec l'argent des investisseurs, et maintenant ils allaient devoir reporter cela. Mais autrement, ils estimaient avoir suffisamment d'argent en banque pour atteindre la rentabilité. Pour en être sûrs, ils déménageaient dans un appartement moins cher. Et dans cette économie, je parie qu'ils ont obtenu une bonne affaire.

J'ai détecté cette ambiance "les investisseurs ne valent pas le coup" chez plusieurs fondateurs de YC avec qui j'ai parlé récemment. Au moins une startup du cycle le plus récent (été) pourrait même ne pas lever d'argent d'ange, sans parler de VC. Ticketstumbler a atteint la rentabilité grâce à l'investissement de 15 000 $ de Y Combinator et ils espèrent ne pas avoir besoin de plus. Cela nous a même surpris. Bien que YC soit basé sur l'idée qu'il est bon marché de créer une startup, nous n'avions jamais anticipé que les fondateurs feraient croître des startups prospères avec rien de plus que le financement de YC.

Si les fondateurs décident que les VCs ne valent pas le coup, cela pourrait être mauvais pour les VCs. Lorsque l'économie rebondira dans quelques années et qu'ils seront prêts à écrire des chèques à nouveau, ils pourraient découvrir que les fondateurs sont passés à autre chose.

Il existe une communauté de fondateurs tout comme il existe une communauté de VCs. Ils se connaissent tous, et les techniques se répandent rapidement entre eux. Si l'un essaie un nouveau langage de programmation ou un nouveau fournisseur d'hébergement et obtient de bons résultats, 6 mois plus tard, la moitié d'entre eux l'utilise. Et il en va de même pour le financement. La génération actuelle de fondateurs veut lever de l'argent auprès des VCs, et Sequoia en particulier, parce que Larry et Sergey ont pris de l'argent auprès des VCs, et Sequoia en particulier. Imaginez ce que cela ferait au secteur du capital-risque si la prochaine entreprise à la mode ne prenait pas du tout de VC.

Les VCs pensent qu'ils jouent un jeu à somme nulle. En fait, ce n'est même pas cela. Si vous perdez un accord au profit de Benchmark, vous perdez cet accord, mais le capital-risque en tant qu'industrie gagne toujours. Si vous perdez un accord au profit de personne, tous les VCs perdent.

Cette récession pourrait être différente de celle qui a suivi la bulle Internet. Cette fois, les fondateurs pourraient continuer à créer des startups. Et s'ils le font, les VCs devront continuer à écrire des chèques, sinon ils pourraient devenir irrélevants.

Merci à Sam Altman, Trevor Blackwell, David Hornik, Jessica Livingston, Robert Morris et Fred Wilson d'avoir lu des brouillons de ceci.