黑天鹅养殖

2012 年 9 月

多年来，我从事过几种类型的工作，但我不知道还有哪一种工作像初创企业投资这样违反直觉。

作为一项业务，对初创企业投资最重要的两件事是：（1）实际上所有的回报都集中在少数大赢家的手中；（2）最好的想法最初看起来像是坏主意。

我理智上知道第一条规则，但直到它发生在我们身上才真正领悟。我们资助的公司总价值约为 100 亿美元，或多或少。但仅 Dropbox 和 Airbnb 这两家公司就占了其中的四分之三。

在初创公司中，大赢家的规模之大超出了我们对变化的预期。我不知道这些预期是天生的还是后天习得的，但无论原因是什么，我们都没有准备好面对初创公司投资中 1000 倍的结果变化。

这会产生各种奇怪的后果。例如，从纯粹的财务角度来看，YC 每一批创业公司中最多只有一家公司会对我们的回报产生重大影响，其余的只是经营成本。[ 1 ] 我还没有真正接受这个事实，部分原因是它太违反直觉了，部分原因是我们这样做不仅仅是出于财务原因；如果每一批创业公司只有一家公司，YC 将会是一个相当孤独的地方。但事实确实如此。

要想在违背你直觉的领域取得成功，你需要有能力关掉它们，就像飞行员在云层中飞行时那样。[ 2 ] 你需要做你理智上认为正确的事情，即使你感觉它是错的。

对我们来说，这是一场持久战。我们很难让自己承担足够的风险。当你面试一家初创公司并认为“他们似乎很可能会成功”时，很难不去资助他们。然而，至少从财务角度来看，成功只有一种：他们要么成为真正的大赢家，要么不成功，如果不是，那么你是否资助他们并不重要，因为即使他们成功了，对你的回报的影响也是微不足道的。在面试的同一天，你可能会遇到一些聪明的 19 岁年轻人，他们甚至不确定自己想做什么。他们成功的机会似乎很小。但同样，重要的不是他们成功的机会，而是他们取得巨大成功的机会。任何群体取得巨大成功的概率都是极其微小的，但这些 19 岁年轻人取得巨大成功的概率可能高于另一个更安全的群体。

一家初创公司成功的可能性并非简单地是他们成功可能性的一个常数分数。如果是这样，你可以资助所有看起来可能成功的人，你就会得到那部分大成功。不幸的是，挑选赢家比这更难。你必须忽略你面前的大象，即他们成功的可能性，而是专注于另一个几乎看不见的无形问题，即他们是否会真正取得巨大成功。

更难

最棒的创业想法一开始看起来就像坏主意，这让事情变得更加困难。我之前写过：如果一个好主意显然是好的，那么其他人早就做了。因此，最成功的创始人倾向于研究那些除了他们之外很少有人认为是好的想法。这和疯狂的描述差不多，直到你看到结果为止。

彼得·蒂尔第一次在 YC 演讲时画了一张维恩图，完美地说明了这种情况。他画了两个相交的圆圈，一个标着“似乎是个坏主意”，另一个标着“是个好主意”。交叉点是初创企业的最佳点。

这个概念很简单，但将其视为维恩图却很有启发性。它提醒你有一个交叉点——有好的想法，也有看起来很糟糕的想法。它还提醒你，绝大多数看起来糟糕的想法都是坏的。

最好的想法看起来就像坏主意，这一事实使得识别大赢家变得更加困难。这意味着一家初创公司真正做大做强的概率不仅仅是其成功概率的一个常数分数，而且前者概率较高的初创公司似乎后者的概率会异常低。

历史往往会被巨大的成功所改写，所以回想起来，他们显然会取得成功。因此，我最宝贵的记忆之一就是当我第一次听说 Facebook 时，它对我来说是多么的无趣。一个供大学生消磨时间的网站？这似乎是个完美的坏主意：一个 (1) 面向小众市场 (2) 的网站 (3) 没有钱 (4) 做一些无关紧要的事情。

人们可以用完全相同的术语来描述微软和苹果。[ 3 ]

更加困难

等等，情况更糟了。你不仅要解决这个难题，而且还要在没有任何迹象表明你是否成功的情况下完成它。当你选出一个大赢家时，你两年内都不会知道。

与此同时，你能衡量的一件事却具有极大的误导性。我们能精确追踪的一件事是演示日之后每一批初创公司的融资情况。但我们知道这是错误的指标。融资的初创公司比例与财务上重要的指标之间没有相关性，无论这一批初创公司是否包含大赢家。

除了逆向投资。这才是可怕的：融资不仅仅是一个无用的指标，而且具有误导性。我们身处一个需要挑选看似没有前途的异常值的行业，而成功案例的巨大规模意味着我们可以将我们的网络撒得很广。大赢家可以产生 10,000 倍的回报。这意味着对于每个大赢家，我们可以挑选一千家没有回报的公司，但最终仍然领先 10 倍。

如果我们资助的初创企业在 Demo Day 之后 100% 都能筹集到资金，那么几乎可以肯定我们的策略过于保守了。[ 4 ]

要想避免这种情况，也需要有意识地努力。在为投资者准备初创公司并观察其表现的 15 个周期之后，我现在可以通过 Demo Day 投资者的眼光来看待我们正在面试的一组人。但这些眼光是错误的！

我们至少可以承担比 Demo Day 投资者高 10 倍的风险。由于风险通常与回报成正比，如果你有能力承担更多风险，就应该这么做。比 Demo Day 投资者承担 10 倍的风险意味着什么？我们必须愿意为比他们多 10 倍的初创企业提供资金。这意味着，即使我们对自己很慷慨，假设 YC 平均可以将初创企业的预期价值提高三倍，如果只有 30% 的初创企业能够在 Demo Day 之后筹集到大量资金，那么我们承担的风险就足够了。

我不知道其中有多少人在 Demo Day 之后筹集到了更多的资金。我故意不去计算这个数字，因为如果你开始衡量某件事，你就会开始优化它，而我知道优化它不是件好事。[ 5 ] 但这个比例肯定远远超过了 30%。坦率地说，一想到 30% 的融资成功率，我就感到胃部一阵绞痛。如果 Demo Day 上只有 30% 的初创企业可以获得融资，那将是一团糟。每个人都会同意 YC 已经走投无路了。我们自己也会觉得 YC 已经走投无路了。然而，我们都错了。

不管怎样，这永远都只是一次思想实验。我们永远无法忍受。这怎么能说是违反直觉呢？我可以列出我认为正确的做法，但仍然不去做。我可以编造各种似是而非的理由。如果我们投资了大量失败的风险创业公司，那将损害 YC 的品牌（至少在数学不精的人中是如此）。这可能会削弱校友网络的价值。也许最令人信服的是，如果我们一直陷入失败，那将让我们士气低落。但我知道我们如此保守的真正原因是我们还没有接受回报相差 1000 倍的事实。

我们可能永远无法让自己承担与这项业务的回报成正比的风险。我们所能期望的最好结果是，当我们采访一群人并发现自己在想“他们看起来像是优秀的创始人，但投资者会怎么看待这个疯狂的想法？”时，我们将继续能够说“谁在乎投资者怎么想？”这就是我们对 Airbnb 的看法，如果我们想为更多的 Airbnb 提供资金，我们必须保持良好的思维方式。

笔记

[ 1 ] 我并不是说大赢家才是最重要的，只是说从财务角度来说，他们才是投资者最关心的。因为我们在 YC 的主要目的并不是财务，所以大赢家对我们来说并不是最重要的。例如，我们很高兴资助了 Reddit。尽管我们从中赚得不多，但 Reddit 对世界产生了巨大影响，它让我们认识了史蒂夫·霍夫曼和亚历克西斯·奥哈尼安，他们两人都成了好朋友。

如果创始人不愿意，我们也不会强迫他们成为最大的赢家。我们并没有在自己的创业公司（Viaweb，以 5000 万美元的价格被收购）中“孤注一掷”，强迫创始人做我们没有做过的事情会让人觉得很虚伪。我们的原则是，一切都取决于创始人。有些人想统治世界，有些人只想要最初的几百万美元。但我们投资的公司如此之多，以至于我们不必担心任何一个结果。事实上，我们根本不必担心初创公司是否有退出。最大的退出是唯一对财务有影响的退出，而且这些退出是有保证的，因为如果一家公司变得足够大，其股票市场将不可避免地出现。由于其余结果对回报没有显著影响，如果创始人想以少量价格提前出售，或者慢慢发展，永不出售（即成为所谓的生活方式企业），甚至关闭公司，我们都会很冷静。当我们寄予厚望的初创公司表现不佳时，我们有时会感到失望，但这种失望是任何人遇到这种情况时都会有的正常感受。

[ 2 ] 如果没有视觉提示（例如地平线），你就无法区分重力和加速度。这意味着如果你在云层中飞行，你就无法判断飞机的姿态。你可能会觉得自己在直线飞行，但实际上你正在螺旋式下降。解决办法是忽略身体发出的信号，只听仪器的声音。但事实证明，忽略身体发出的信号非常困难。每个飞行员都知道这个问题，但它仍然是事故的主要原因。

[ 3 ] 但并非所有热门搜索引擎都遵循这一模式。谷歌之所以看起来是个坏主意，是因为当时已经有很多搜索引擎，似乎没有空间再容纳另一个。

[ 4 ] 一家初创公司能否成功融资取决于两个因素：他们销售的产品以及他们销售产品的能力。虽然我们可以教给初创公司很多如何吸引投资者的方法，但即使是最有说服力的宣传也无法说服投资者不喜欢的想法。例如，我真的很担心 Airbnb 在 Demo Day 之后无法筹集到资金。我无法说服弗雷德·威尔逊 (Fred Wilson)为他们提供资金。如果不是巧合的是，我们在红杉资本的联系人格雷格·麦卡杜 (Greg McAdoo) 是少数了解度假租赁业务的风投家之一，他在过去两年中花了大量时间研究这个行业，所以他们可能根本筹集不到资金。

[ 5 ] 2010 年夏天，在投资者财团开始自动向我们资助的每一家创业公司提供投资之前，我曾为最后一批创业公司计算过一次。当时的融资率为 94%（35 家试图融资的公司中，有 33 家成功了，还有一家因为已经盈利而没有尝试融资）。可能现在的融资率更低了，就是因为那次投资；在过去，要么在 Demo Day 之后融资，要么就破产。

感谢Sam Altman、Paul Buchheit、Patrick Collison、Jessica Livingston、Geoff Ralston 和 Harj Taggar 阅读本文草稿。