如何为初创公司融资
Original2005 年 11 月
风险投资就像齿轮一样运作。一家典型的初创公司会经历几轮融资，在每一轮融资中，你都希望筹集到足够的资金，以达到能够进入下一阶段的速度。
很少有初创公司能做到这一点。许多公司资金不足。少数公司资金过剩，这就像试图用三档起步开车一样。
我认为，如果创始人能够更好地理解融资，不仅仅是它的机制，还有投资者的想法，这将会有所帮助。最近，当我意识到我们初创公司所面临的所有最糟糕的问题，并非来自竞争对手，而是来自投资者时，我感到很惊讶。与竞争对手打交道相比，处理投资者要容易得多。
我并不是说我们的投资者对我们来说只是一块绊脚石。例如，他们在谈判交易方面很有帮助。我的意思是，与投资者的冲突特别令人讨厌。竞争对手会打你的下巴，但投资者会抓住你的蛋蛋。
显然，我们的情况并不罕见。如果与投资者的麻烦是初创公司面临的最大威胁之一，那么管理他们就是创始人需要学习的最重要的技能之一。
让我们从谈论初创公司融资的五个来源开始。然后，我们将追踪一家假设的（非常幸运的）初创公司的发展历程，因为它通过连续的轮次换挡。
朋友和家人
许多初创公司从朋友和家人那里获得了第一笔资金。例如，Excite 就是这样做的：在创始人从大学毕业后，他们从父母那里借了 15,000 美元来创办公司。在一些兼职工作的帮助下，他们坚持了 18 个月。
如果你的朋友或家人恰好很有钱，那么他们与天使投资人之间的界限就会变得模糊。在 Viaweb，我们从我们的朋友 Julian 那里获得了第一笔 10,000 美元的种子资金，但他非常富有，很难说他应该被归类为朋友还是天使。他也是一名律师，这很棒，因为这意味着我们不必从那笔最初的小额资金中支付法律费用。
从朋友和家人那里筹集资金的优势在于，他们很容易找到。你已经认识他们了。主要有三个缺点：你将你的商业生活和个人生活混为一谈；他们可能不像天使或风险投资公司那样人脉广；他们可能不是合格投资者，这可能会在以后使你的生活变得复杂。
美国证券交易委员会将“合格投资者”定义为拥有超过一百万美元的流动资产或年收入超过 200,000 美元的人。如果一家公司的股东都是合格投资者，那么监管负担就会低得多。一旦你从公众那里筹集资金，你所能做的事情就会受到更多限制。 [1]
如果任何投资者不是合格投资者，那么初创公司的生活在法律上会更加复杂。在 IPO 中，这可能不仅仅会增加费用，还会改变结果。我问过的一位律师说：
当公司上市时，美国证券交易委员会将仔细研究公司之前的所有股票发行，并要求公司立即采取行动纠正过去违反证券法的行为。这些补救措施可能会延迟、阻碍甚至扼杀 IPO。
当然，任何一家初创公司进行 IPO 的可能性都很小。但不像看起来那样小。许多最终上市的初创公司最初看起来并不可能上市。（谁能想到沃兹尼亚克和乔布斯在业余时间开始销售微型计算机计划的公司会产生十年来最大的 IPO 之一？）初创公司的大部分价值都包含在那个微小的可能性乘以巨大的结果中。
不过，我并没有因为他们不是合格投资者而没有向我的父母要种子资金。当我们开始 Viaweb 时，我不知道合格投资者的概念，也没有停下来思考投资者人脉的价值。我没有从父母那里拿钱的原因是我不想让他们赔钱。
咨询
为初创公司融资的另一种方法是找一份工作。最好的工作是咨询项目，你可以在其中构建你想要作为初创公司出售的任何软件。然后，你可以逐渐将自己从咨询公司转变为产品公司，并让你的客户支付你的开发费用。
对于有孩子的父母来说，这是一个好计划，因为它消除了创业的大部分风险。你永远不必处于没有收入的时候。然而，风险和回报通常是成正比的：你应该预期一个降低创业风险的计划也会降低平均回报。在这种情况下，你用降低的财务风险换取了公司无法成功创业的风险。
但是，咨询公司本身不是初创公司吗？不，通常不是。一家公司必须不仅仅是规模小且新成立才能成为初创公司。美国有数百万家小企业，但只有几千家是初创公司。要成为一家初创公司，一家公司必须是一家产品公司，而不是一家服务公司。我的意思是，它不必制造实物，而是必须有一件东西卖给很多人，而不是为单个客户做定制工作。定制工作无法扩展。要成为一家初创公司，你需要成为一个卖出一百万张专辑的乐队，而不是一个通过在个人婚礼和成人礼上演奏来赚钱的乐队。
咨询的麻烦在于，客户有一种奇怪的习惯，就是打电话给你。大多数初创公司都处于失败的边缘，处理客户的干扰足以让你崩溃。尤其是如果你有竞争对手全职工作，只是为了成为一家初创公司。
因此，如果你选择咨询路线，你必须非常自律。你必须积极努力地防止你的公司发展成“杂草树”，依赖这种容易获得但利润率低的资金来源。 [2]
事实上，咨询最大的危险可能是它给了你失败的借口。在初创公司中，就像在研究生院一样，最终推动你的很多东西都是你家人和朋友的期望。一旦你开始创业，并告诉每个人你正在做的事情，你就走上了一条名为“致富或破产”的道路。你现在必须致富，否则你就失败了。
对失败的恐惧是一种极其强大的力量。它通常会阻止人们开始做事，但一旦你公布了一些明确的抱负，它就会改变方向，开始对你有利。我认为，将这种不可抗拒的力量与变得富有的稍微不那么不可移动的目标相抗衡，是一件非常聪明的柔术。如果你的既定目标仅仅是创办一家咨询公司，你有一天会将其转变为一家初创公司，那么你就不会有这种动力。
咨询作为一种开发产品的方式，其优势在于你知道你正在制作至少一个客户想要的东西。但是，如果你具备创业所需的素质，你应该有足够的远见，不需要这种拐杖。
天使投资人
天使是个人富人。这个词最初用于指百老汇戏剧的赞助人，但现在通常指个人投资者。在科技领域赚过钱的天使更可取，原因有两个：他们了解你的处境，而且他们是人脉和建议的来源。
人脉和建议可能比资金更重要。当 del.icio.us 从投资者那里筹集资金时，他们从包括蒂姆·奥莱利在内的投资者那里筹集了资金。他投入的金额与领投本轮融资的风投相比微不足道，但蒂姆是一个聪明且有影响力的人，有他站在你这边是件好事。
你可以用咨询或朋友和家人提供的资金做任何你想做的事情。现在我们谈论的是真正的风险投资，所以现在是时候介绍退出策略的概念了。年轻的准创始人经常惊讶地发现，投资者希望他们要么出售公司，要么上市。原因是投资者需要收回他们的资本。他们只会考虑有退出策略的公司，这意味着可以被收购或上市的公司。
这并不像听起来那样自私。大型私营科技公司很少。那些没有失败的公司似乎都被收购或上市了。原因是员工也是投资者，他们投资的是自己的时间，他们也希望能够套现。如果你的竞争对手向员工提供可能让他们致富的股票期权，而你明确表示你计划保持私营，那么你的竞争对手将获得最优秀的人才。因此，“退出”的原则不仅仅是投资者强加给初创公司的，也是成为初创公司的一部分。
现在我们需要介绍另一个概念，即估值。当有人购买一家公司的股份时，这隐含地为该公司设定了一个价值。如果有人以 20,000 美元的价格购买一家公司 10% 的股份，那么理论上这家公司价值 200,000 美元。我说“理论上”，因为在早期阶段的投资中，估值是巫术。随着一家公司越来越成熟，它的估值越来越接近实际的市场价值。但在一家新成立的初创公司中，估值数字只是所有参与者各自贡献的产物。
初创公司经常通过让那些以某种方式帮助公司的投资者以低估值投资来“支付”他们。如果我有一家初创公司，史蒂夫·乔布斯想投资它，我会以 10 美元的价格给他股票，只是为了能够吹嘘他是投资者。不幸的是，调整公司估值以适应每个投资者是不切实际的（如果不是非法的）。初创公司的估值应该随着时间的推移而上升。因此，如果你要以低价出售股票给杰出的天使，请尽早这样做，当公司自然而然地拥有低估值时。
一些天使投资者会组成辛迪加。任何有创业者开始创业的城市都会有一个或多个这样的辛迪加。在波士顿，最大的辛迪加是Common Angels。在湾区，它是Band of Angels。你可以通过天使资本协会找到你附近的团体。 [3] 然而，大多数天使投资者并不属于这些团体。事实上，天使越知名，他们就越不可能加入一个团体。
一些天使团体向你收取费用，让你向他们推销你的想法。不用说，你永远不应该这样做。
从个人天使那里而不是通过天使团体或投资公司获得投资的危险之一是，他们要保护的声誉更少。一家知名风投公司不会过分地欺骗你，因为如果消息传出去，其他创始人会避开他们。对于个人天使，你没有这种保护，正如我们在自己的初创公司中发现的那样令人沮丧。在许多初创公司的生活中，都会出现你处于投资者掌控之中的时刻，当你没有钱，唯一能获得更多资金的地方就是你现有的投资者。当我们陷入这样的困境时，我们的投资者利用了这一点，而一家知名风投公司可能不会这样做。
然而，天使也有相应的优势：他们也不受风投公司所受的所有规则的约束。因此，例如，他们可以允许创始人通过直接向投资者出售部分股票，在融资轮中部分套现。我认为这将变得越来越普遍；平均创始人渴望这样做，而出售例如价值 50 万美元的股票不会像风投公司担心的那样，导致大多数创始人对业务的投入减少。
试图欺骗我们的那些天使也让我们做了这件事，因此总的来说，我心存感激而不是愤怒。（就像在家庭中一样，创始人与投资者之间的关系可能很复杂。）
找到天使投资人的最佳方式是通过个人介绍。你可以尝试冷冰冰地给附近的天使团体打电话，但天使就像风投一样，会更加关注他们尊重的人推荐的交易。
与天使的交易条款差异很大。没有普遍接受的标准。有时天使的交易条款与风投一样可怕。其他天使，特别是在最早的阶段，会根据两页协议进行投资。
那些只偶尔投资的天使可能自己也不知道他们想要什么条款。他们只是想投资这家初创公司。他们想要什么样的反稀释保护？他们自己也不知道。在这些情况下，交易条款往往是随机的：天使要求他的律师起草一份普通协议，最终条款变成了律师认为是普通的东西。在实践中，这通常意味着，他所在公司找到的任何现有的协议。（很少有法律文件是从头开始创建的。）
这些堆积如山的标准条款对小型初创公司来说是一个问题，因为它们往往会发展成所有先前文件的结合。我知道有一家初创公司从一位天使投资者那里获得了相当于 500 磅的握手：在决定投资后，天使向他们展示了一份 70 页的协议。这家初创公司没有足够的钱来支付律师的费用，甚至连阅读它都不行，更不用说协商条款了，因此交易告吹。
解决这个问题的一个办法是让初创公司的律师起草协议，而不是天使的律师。一些天使可能会对此感到犹豫，但另一些人可能会欢迎它。
当需要签署那张大支票时，没有经验的天使经常会感到胆怯。在我们自己的初创公司中，第一轮融资中的两位天使之一花了几个月的时间才付钱给我们，而且只有在我们律师的反复催促下才付钱，而我们的律师恰好也是他的律师。
投资者延迟的原因很明显。投资初创公司是有风险的！当一家公司只有两个月大的时候，你每天等待都会让你获得更多关于他们轨迹的 1.7% 的数据。但投资者已经通过股票的低价来弥补这种风险，因此延迟是不公平的。
公平与否，如果你让他们这样做，投资者就会这样做。即使是风投公司也会这样做。资金延迟对创始人来说是一个很大的干扰，他们应该专注于自己的公司，而不是担心投资者。初创公司该怎么办？对于投资者和收购者来说，你拥有的唯一杠杆是竞争。如果一个投资者知道你还有其他投资者在排队，他就会更加渴望成交，不仅仅是因为他担心会失去这笔交易，还因为如果有其他投资者感兴趣，你就一定值得投资。收购也是如此。没有人想买你，直到有人想买你，然后每个人都想买你。
达成交易的关键是永远不要停止寻求替代方案。当一个投资者说他想投资你，或者一个收购者说他们想收购你时，不要相信他们，直到你拿到支票。当一个投资者说“是”时，你的自然倾向是放松下来，继续写代码。唉，你不能这样做；你必须继续寻找更多投资者，即使只是为了让这个投资者采取行动。 [4]
种子基金公司
种子基金公司就像天使一样，他们在早期阶段投资相对较少的资金，但就像风投公司一样，他们是一家以投资为业务的公司，而不是个人在业余时间进行偶尔的投资。
到目前为止，几乎所有种子基金公司都是所谓的“孵化器”，因此Y Combinator也被称为孵化器，尽管我们唯一的共同点是我们投资于最早的阶段。
根据美国商业孵化器协会的数据，美国大约有 800 家孵化器。这是一个惊人的数字，因为我认识很多初创公司的创始人，我想不出哪一家是在孵化器中开始的。
什么是孵化器？我自己也不确定。其决定性特征似乎是你是否在他们的空间工作。这就是“孵化器”这个名字的由来。他们在其他方面似乎差异很大。一个极端是那种由政府拨款的项目，一个城镇从州政府那里获得资金，将一栋空置的建筑改造成“高科技孵化器”，就好像仅仅是缺乏合适的办公空间才导致该城镇至今未能成为 创业中心一样。另一个极端是像 Idealab 这样的地方，它在内部产生新的初创公司的想法，并雇用人员为他们工作。
经典的泡沫孵化器，现在似乎都死了，就像风投公司一样，只是他们对他们资助的初创公司扮演了更大的角色。除了在他们的空间工作之外，你应该使用他们的办公室工作人员、律师、会计等等。
孵化器往往（或曾经）比风投公司施加更多控制，而 Y Combinator 施加的控制更少。 我们认为，初创公司最好在自己的场所工作，无论多么糟糕，而不是在投资者的办公室工作。因此，我们不断被称作“孵化器”很烦人，但也许是不可避免的，因为到目前为止我们只有一个，还没有一个词来形容我们是什么。如果我们必须被称为什么，那么显而易见的名字应该是“excubator”。（如果有人认为这个名字意味着我们让人们逃离格子间，那么这个名字就更能说得通。）
由于种子基金公司是公司而不是个人，因此接触它们比接触天使更容易。只需访问他们的网站并给他们发送电子邮件即可。个人介绍的重要性各不相同，但比天使或风投公司要低。
种子基金公司是公司这一事实也意味着投资流程更加标准化。（这在天使团体中也普遍存在。）种子基金公司可能会有他们用于资助的每家初创公司的固定交易条款。交易条款是标准的这一事实并不意味着它们对你有利，但如果其他初创公司签署了相同的协议，并且他们进展顺利，那么这表明这些条款是合理的。
种子基金公司与天使和风投公司的区别在于，他们只投资于最早的阶段，通常是在公司还只是一个想法的时候。天使甚至风投公司偶尔也会这样做，但他们也会在后期的阶段投资。
早期阶段的问题是不同的。例如，在最初的几个月里，一家初创公司可能会完全重新定义他们的想法。因此，种子投资者通常更关心人而不是想法。这在所有风险投资中都是如此，但在种子阶段尤其如此。
与风投公司一样，种子基金公司的优势之一是他们提供的建议。但由于种子基金公司在更早的阶段运营，因此他们需要提供不同类型的建议。例如，种子基金公司应该能够提供关于如何接触风投公司的建议，而风投公司显然不需要这样做；而风投公司应该能够提供关于如何聘用“执行团队”的建议，这在种子阶段不是一个问题。
在最早的阶段，很多问题都是技术性的，因此种子基金公司应该能够在技术和业务问题上提供帮助。
种子基金公司和天使投资者通常希望投资于初创公司的初始阶段，然后将其交给风投公司进行下一轮融资。然而，初创公司偶尔会直接从种子融资过渡到收购，我认为这种情况会越来越普遍。
谷歌一直在积极地追求这条路线，现在雅虎也加入了进来。两者现在都与风投公司直接竞争。这是一个明智之举。为什么要等到后面的融资轮才能提高初创公司的价格？当一家初创公司达到风投公司有足够信息投资它的程度时，收购者应该有足够的信息来收购它。事实上，信息更多；凭借其技术深度，收购者应该比风投公司更擅长挑选赢家。
风险投资基金
风投公司就像种子基金公司一样，是真正的公司，但他们投资的是其他人的钱，而且投资的金额要大得多。风投投资平均几百万美元。因此，他们往往出现在初创公司的生命周期中后期，更难获得，而且附带更苛刻的条款。
“风险投资家”这个词有时被宽泛地用于指任何风险投资人，但风投公司与其他投资者之间存在着明显的区别：风投公司被组织成基金，就像对冲基金或共同基金一样。基金经理被称为“普通合伙人”，每年从基金中获得约 2% 的管理费，以及约 20% 的基金收益。
风投公司之间的业绩差异非常大，因为在风投行业，成功和失败都是自我延续的。当一项投资取得惊人的成功，就像谷歌对凯鹏华盈和红杉资本的投资一样，它会为风投公司带来很多正面宣传。许多创始人更愿意从成功的风投公司那里获得资金，因为这会带来合法性。因此，一个恶性循环（对失败者来说）：业绩不佳的风投公司只会获得大鱼拒绝的交易，导致他们继续表现不佳。
因此，在美国现有的 1000 多家风投基金中，只有大约 50 家可能会赚钱，而新基金很难打入这个群体。
从某种意义上说，低层级的风投公司对创始人来说是一笔便宜货。他们可能不像大牌公司那样聪明或人脉广，但他们对交易的渴望要强得多。这意味着你应该能够从他们那里获得更好的条款。
如何更好？最明显的是估值：他们会拿走你公司更少的股份。但除了资金之外，还有权力。我认为创始人将越来越能够继续担任 CEO，而且条款将使他们以后很难被解雇。
我预测，最戏剧性的变化是，风投公司将允许创始人通过出售部分股票直接给风投公司来部分套现。风投公司传统上一直抵制让创始人获得最终“流动性事件”之前的任何东西。但他们也渴望交易。由于我从自己的经验中知道，禁止从创始人那里购买股票的规定是愚蠢的，因此随着风险投资越来越成为卖方市场，这是一个自然而然的发展方向。
从知名度较低的公司那里获得资金的缺点是，人们会认为，无论正确与否，你都被更高级的公司拒绝了。但是，就像你上大学的地方一样，一旦你有一些业绩可以衡量，你的风投公司的名字就不再重要了。因此，你越自信，你就越不需要一家知名风投公司。我们完全用天使资金为 Viaweb 提供了资金；我们从未想过，一家知名风投公司的支持会让我们看起来更令人印象深刻。 [5]
知名度较低的公司的另一个危险是，就像天使一样，他们要保护的声誉更少。我怀疑正是低层级的公司导致了大多数让风投公司在黑客中声誉不佳的伎俩。他们被双重坑害：普通合伙人本身能力不足，而且他们还要解决更难的问题，因为顶级风投公司会把所有最好的交易都抢走，只留下那些可能爆炸的初创公司给低层级的公司。
例如，低层级的公司更有可能假装想和你做交易，只是为了把你锁起来，让他们决定是否真的想做交易。一位经验丰富的首席财务官说：
那些做得更好的公司通常不会在他们真的想做交易之前给你一份条款清单。二线或三线公司的破产率要高得多，可能高达 50%。
原因很明显：当机会给他们送来一块骨头时，低层级公司最害怕的是，大狗会注意到并把它抢走。大狗不必担心这一点。
成为这种伎俩的受害者会真正伤害你。一位风投公司告诉我：
如果你和四家风投公司谈过，告诉其中三家你接受了条款清单，然后不得不打电话给他们说你只是在开玩笑，那么你绝对是货物损坏。
这里有一个部分解决方案：当一家风投公司给你一份条款清单时，问问他们最近 10 份条款清单中有多少变成了交易。这至少会迫使他们如果想误导你，就必须直接撒谎。
并非所有在风投公司工作的人都是合伙人。大多数公司还有一些初级员工，被称为助理或分析师之类的职位。如果你接到一家风投公司的电话，请访问他们的网站，查看你谈话的人是否是合伙人。很有可能是一个初级人员；他们会搜遍网络寻找他们老板可以投资的初创公司。初级人员往往会对你的公司表现出非常积极的态度。他们不是在假装；他们希望相信你是一个热门的潜在客户，因为如果他们的公司投资了一家他们发现的公司，对他们来说将是一个巨大的胜利。不要被这种乐观情绪误导。做出决定的还是合伙人，他们看待事物的方式更冷酷。
由于风投公司投资的金额很大，因此资金附带更多限制。大多数限制只有在公司遇到麻烦时才会生效。例如，风投公司通常会在协议中写明，在任何出售中，他们会先收回投资。因此，如果公司以低价出售，创始人可能一无所获。现在一些风投公司要求在任何出售中，他们必须先收回 4 倍的投资，然后普通股股东（即你）才能获得任何东西，但这是一种应该抵制的滥用行为。
大型投资的另一个区别是，创始人通常被要求接受“归属”，即在接下来的 4-5 年内放弃他们的股票并赚回它们。风投公司不想在一支创始人可以随时离开的公司中投资数百万美元。从财务上来说，归属几乎没有影响，但在某些情况下，它可能意味着创始人将拥有更少的权力。如果风投公司获得了公司的实际控制权，并解雇了一位创始人，那么他将失去任何未归属的股票，除非有针对这种情况的具体保护措施。因此，归属在这种情况下会迫使创始人遵守规则。
一家初创公司获得严重资金后最明显的变化是，创始人将不再拥有完全的控制权。十年前，风投公司曾经坚持要求创始人辞去 CEO 职位，并将工作交给他们提供的商业人士。现在这种情况已经不那么普遍了，部分原因是泡沫时期的灾难表明，普通的商业人士并不是那么好的 CEO。
但是，虽然创始人将越来越能够继续担任 CEO，但他们将不得不放弃一些权力，因为董事会将变得更加强大。在种子阶段，董事会通常只是一个形式；如果你想和其他的董事会成员谈话，你只需对着隔壁房间喊就行了。这种情况在风投规模的资金中会停止。在一笔典型的风投融资交易中，董事会可能由两位风投、两位创始人以及一位双方都认可的外部人士组成。董事会将拥有最终权力，这意味着创始人现在必须说服而不是命令。
然而，这并不像听起来那样糟糕。比尔·盖茨也处于同样的位置；他没有微软的多数控制权；原则上，他也必须说服而不是命令。然而，他看起来很强势，不是吗？只要事情进展顺利，董事会就不会过多干预。危险出现在出现问题的时候，就像史蒂夫·乔布斯在苹果公司遇到的情况一样。
与天使一样，风投公司更喜欢投资那些通过他们认识的人介绍给他们的交易。因此，虽然几乎所有风投基金都有一个你可以发送商业计划的地址，但风投公司私下承认，通过这种方式获得资金的可能性几乎为零。一位风投公司最近告诉我，他不知道有任何一家初创公司通过这种方式获得资金。
我怀疑风投公司接受“越过门槛”的商业计划更多是为了掌握行业趋势，而不是作为交易来源。事实上，我强烈建议不要将你的商业计划随机地邮寄给风投公司，因为他们会认为这是懒惰的表现。多花点功夫，进行个人介绍。正如一位风投公司所说：
我很容易找到。我认识很多人。如果你找不到联系我的方法，你怎么能创办一家成功的公司？
对于初创公司创始人来说，最困难的问题之一是决定何时接触风投公司。你真的只有一次机会，因为他们非常依赖第一印象。你不能接触一些公司，而把其他公司留到以后，因为 (a) 他们会问你跟谁谈过，什么时候谈过，以及 (b) 他们会互相交流。如果你正在和一家风投公司谈话，而他发现你几个月前被另一家公司拒绝了，那么你肯定会显得陈旧。
那么，你什么时候接触风投公司？当你能够说服他们的时候。如果创始人拥有令人印象深刻的简历，而且想法很容易理解，那么你可以在很早的时候接触风投公司。而如果创始人默默无闻，而且想法非常新颖，那么你可能需要推出产品，并证明用户喜欢它，风投公司才会信服。
如果有几家风投公司对你有兴趣，他们有时会愿意在他们之间分配这笔交易。如果他们在风投公司等级制度中关系密切，他们更有可能这样做。这种交易对创始人来说可能是净收益，因为你获得了多家风投公司对你的成功感兴趣，而且你可以向每家公司询问关于其他公司的建议。我认识的一位创始人写道：
两家公司的交易很棒。它会让你损失一点股权，但能够利用这两家公司互相竞争（以及询问一家公司另一家公司是否越界）是无价的。
当你与风投公司谈判时，请记住，他们比你做过更多这样的事情。他们投资过数十家初创公司，而这可能是你创办的第一家公司。但不要让他们或这种情况吓倒你。平均创始人比平均风投公司更聪明。因此，只需做你在任何复杂、不熟悉的情况下都会做的事情：谨慎行事，并对任何看起来奇怪的事情提出质疑。
不幸的是，风投公司在协议中加入条款，这些条款的后果后来让创始人感到惊讶，而且风投公司也经常通过说这些条款是行业标准来为他们的行为辩护。标准，标准；整个行业只有几十年的历史，而且正在迅速发展。“标准”的概念在小规模运营时很有用（Y Combinator 对每笔交易使用相同的条款，因为对于微小的种子阶段投资来说，没有必要为协商个别交易而增加开销），但在风投级别不适用。在那个规模上，每一次谈判都是独一无二的。
大多数成功的初创公司从上述五个来源中的不止一个来源获得资金。 [6] 而且，令人困惑的是，资金来源的名称也往往用作不同轮次的名称。解释这一切的最佳方式是跟踪一家假设的初创公司的案例。
第一阶段：种子轮
我们的初创公司始于三名朋友有一个想法，要么是他们可能构建的东西的想法，要么仅仅是“让我们创办一家公司”的想法。他们可能已经有了食物和住所的来源。但如果你有食物和住所，你可能也有你应该做的事情：要么是课业，要么是工作。因此，如果你想全职创业，你的财务状况可能也会发生变化。
许多初创公司创始人说，他们在没有任何创业想法的情况下就创办了公司。这实际上不像看起来那样常见：许多人不得不声称他们在辞职后才想到这个想法，否则他们的前雇主就会拥有它。
这三名朋友决定冒险。由于大多数初创公司都在竞争激烈的行业，你不仅想全职创业，而且想超负荷工作。因此，一些或所有朋友都辞掉了工作或退学。（初创公司中的一些创始人可以继续读研究生，但至少要有一人必须将公司作为他的全职工作。）
他们最初会从其中一人的公寓里经营公司，由于他们没有用户，因此他们不必为基础设施支付太多费用。他们的主要开支是设立公司，这需要花费几千美元的法律工作和注册费，以及创始人的生活费。
“种子投资”这个词涵盖了广泛的范围。对于一些风投公司来说，这意味着 50 万美元，但对于大多数初创公司来说，这意味着几个月的基本生活费。我们假设我们的朋友小组从他们朋友的富有的叔叔那里获得了 15,000 美元，作为回报，他们给了他 5% 的公司股份。在这个阶段，只有普通股。他们留出 20% 作为期权池，供以后的员工使用（但他们设置了这样一种机制，如果他们被早期收购，并且大部分期权仍然未发行，他们可以将这些股票发行给自己），三位创始人各获得 25%。
通过非常节俭的生活，他们认为他们可以将剩下的钱维持五个月。当你只剩下五个月的资金时，你多久需要开始寻找下一轮融资？答案是：立即。找到投资者需要时间，即使他们在说“是”之后，交易也需要时间（总是比你预期的要多）才能完成。因此，如果我们的创始人小组知道他们在做什么，他们会立即开始寻找天使投资者。但当然，他们的主要工作是构建他们的软件的第一个版本。
朋友们可能希望在第一阶段获得更多资金，但资金略微不足教会了他们一个重要的教训。对于一家初创公司来说，廉价就是力量。你的成本越低，你拥有的选择就越多，不仅仅是在这个阶段，而是在你盈利之前的每个阶段。当你拥有很高的“烧钱率”时，你总是处于时间压力之下，这意味着 (a) 你没有时间让你的想法发展，以及 (b) 你经常被迫接受你不喜欢的交易。
每个初创公司的规则应该是：少花钱，快做事。
经过十周的努力，三位朋友已经构建了一个原型，可以让你体验他们的产品将要实现的功能。这并非他们最初的目标——在编写它的过程中，他们产生了一些新的想法。它只实现了最终产品功能的一小部分，但这一小部分包含了前所未有的东西。
他们还至少编写了一个框架商业计划，涵盖了五个基本问题：他们将做什么，用户为什么需要它，市场规模有多大，他们将如何赚钱，以及竞争对手是谁以及为什么这家公司将战胜他们。（最后一点必须比“他们很烂”或“我们会非常努力”更具体。）
如果你必须在演示和商业计划之间选择花费时间，那么大部分时间应该花在演示上。软件不仅更具说服力，而且是探索想法的更好方式。
第二阶段：天使轮
在编写原型期间，该团队一直在其朋友网络中寻找天使投资人。当原型可演示时，他们找到了几位。当他们演示原型时，其中一位天使愿意投资。现在，该团队正在寻找更多资金：他们希望获得足够的资金维持一年，并可能雇用几个朋友。因此，他们将筹集 200,000 美元。
这位天使同意以 100 万美元的估值前投资。该公司向天使发行价值 200,000 美元的新的股票；如果交易前有 1000 股，这意味着新增 200 股。这位天使现在拥有 200/1200 股，即公司股份的六分之一，所有先前股东的股权比例被稀释了六分之一。交易后，资本结构如下：
股东 股份 百分比
-------------------------------
天使 200 16.7
叔叔 50 4.2
每位创始人 250 20.8
期权池 200 16.7
---- -----
总计 1200 100
为了简化，我让天使进行了一笔简单的现金换股交易。实际上，天使更有可能以可转换债券的形式进行投资。可转换债券是一种可以转换为股票的债券；最终它与股票购买的效果相同，但为天使提供了更多保护，防止他们在未来的轮次中被风险投资公司挤压。
谁支付这笔交易的法律费用？请记住，这家初创公司只剩下几千美元。在实践中，这将成为一个棘手的问题，通常以某种即兴的方式解决。也许这家初创公司可以找到愿意以低廉的价格提供服务的律师，希望如果这家初创公司成功，他们将来可以获得更多工作。也许有人有律师朋友。也许天使支付他自己的律师的费用，让他代表双方。（确保如果你选择后一种方式，律师是代表你，而不仅仅是建议你，否则他的唯一职责是向投资者负责。）
一位投资 200,000 美元的天使可能会期望在董事会中获得一个席位。他可能还想获得优先股，这意味着一种特殊类型的股票，它比其他所有人拥有的普通股拥有更多额外权利。通常，这些权利包括对重大战略决策的否决权，防止在未来的轮次中被稀释，以及在公司出售时优先收回投资的权利。
一些投资者可能会期望创始人接受这种规模的投资的股权分配，而另一些则不会。风险投资公司比天使更有可能要求股权分配。在 Viaweb，我们设法从天使那里筹集了 250 万美元，而从未接受过股权分配，这主要是因为我们当时经验不足，对这个想法感到震惊。在实践中，事实证明这是件好事，因为它让我们更难被左右。
我们的经历很不寻常；对于这种规模的投资，股权分配是常态。Y Combinator 不要求股权分配，因为 (a) 我们投资的金额很小，以及 (b) 我们认为这是不必要的，并且我们认为致富的希望足以激励创始人继续工作。但也许如果我们投资数百万美元，我们会考虑得不同。
我应该补充一点，股权分配也是创始人保护自己免受彼此伤害的一种方式。它解决了如果其中一位创始人辞职该怎么办的问题。因此，一些创始人会在他们创办公司时给自己设定股权分配。
天使交易花了两个星期才完成，所以现在公司已经成立了三个月。
获得第一笔天使资金后，通常是初创公司生活中最快乐的阶段。这很像做博士后：你没有直接的经济压力，也没有多少责任。你可以从事有趣的工作，比如设计软件。你不必花时间处理官僚主义事务，因为你还没有雇用任何官僚。趁着这段时间享受吧，尽可能多地完成工作，因为你永远不会再像现在这样高效。
有了看似取之不尽的资金安全地存放在银行里，创始人高兴地开始将他们的原型变成可以发布的东西。他们雇用了他们的一位朋友——起初只是作为顾问，这样他们就可以试用他——然后一个月后，他成为了第一位员工。他们给他支付了最低的可以维持生计的工资，外加公司 3% 的限制性股票，在四年内分期授予。（因此，此后期权池降至 13.7%）。[7] 他们还花了一些钱雇佣了一位自由职业的平面设计师。
你给早期员工多少股票？这变化很大，没有常规的数字。如果你找到一个非常优秀的人，而且他很早就加入了，那么给他与创始人一样多的股票可能是明智之举。唯一普遍的规则是，员工获得的股票数量随着公司年龄的增长而呈多项式下降。换句话说，你获得的财富取决于你加入的早晚。因此，如果一些朋友希望你为他们的初创公司工作，不要等几个月后再决定。
一个月后，在第四个月结束时，我们的创始人团队有了可以发布的东西。他们通过口碑逐渐获得了用户。看到真实用户——他们不认识的人——使用该系统，给了他们很多新的想法。此外，他们发现自己现在开始对服务器的状态感到焦虑。（当初创公司编写 VisiCalc 时，创始人的生活一定很轻松。）
到第六个月结束时，该系统开始拥有一个坚实的功能核心，以及一小群忠实的追随者。人们开始写关于它的文章，创始人开始觉得自己是该领域的专家。
我们假设他们的初创公司是一家可以利用更多资金的公司。也许他们需要在营销上花费大量资金，或者构建某种昂贵的基础设施，或者雇佣高薪的销售人员。因此，他们决定开始与风险投资公司交谈。他们从各种来源获得与风险投资公司的介绍：他们的天使投资人将他们与几位风险投资公司联系起来；他们在会议上遇到了几位；一些风险投资公司在阅读了关于他们的报道后给他们打电话。
第三阶段：A 轮融资
凭借他们现在已经完善的商业计划，以及能够演示一个真实有效的系统，创始人拜访了他们有介绍信的风险投资公司。他们发现风险投资公司令人生畏且难以理解。他们都问同一个问题：你向谁推销过？（风险投资公司就像高中女生：她们非常清楚自己在风险投资公司等级中的地位，她们对一家公司的兴趣取决于其他风险投资公司对它的兴趣。）
其中一家风险投资公司表示他们想投资，并向创始人提供了一份条款清单。条款清单是关于交易条款将在何时以及如果他们达成交易时的摘要；律师将在稍后填写详细信息。通过接受条款清单，这家初创公司同意在一定时间内拒绝其他风险投资公司，以便这家公司进行交易所需的“尽职调查”。尽职调查是公司界的背景调查：其目的是发现任何可能在将来使公司沉没的隐藏炸弹，例如产品中的严重设计缺陷、针对公司的待决诉讼、知识产权问题等等。风险投资公司的法律和财务尽职调查非常彻底，但技术尽职调查通常是笑话。 [8]
尽职调查没有发现任何定时炸弹，六周后，他们继续进行交易。以下是条款：200 万美元的投资，估值前为 400 万美元，这意味着交易完成后，风险投资公司将拥有公司三分之一的股份（2 /（4 + 2））。风险投资公司还坚持要求在交易前将期权池扩大 100 股。因此，发行的总股数为 750 股，资本结构变为：
股东 股份 百分比
-------------------------------
风险投资公司 650 33.3
天使 200 10.3
叔叔 50 2.6
每位创始人 250 12.8
员工 36* 1.8 *未授予
期权池 264 13.5
---- -----
总计 1950 100
这幅图在几个方面是不现实的。例如，虽然百分比最终可能看起来像这样，但风险投资公司不太可能保留现有的股份数量。事实上，初创公司的所有文件都可能被替换，就好像公司是重新成立的一样。此外，资金可能会分几批到位，后面的资金可能会受到各种条件的约束——尽管这在与低级别风险投资公司（其命运是为更可疑的初创公司提供资金）的交易中比在顶级公司中更常见。
当然，任何阅读本文的风险投资公司可能都在地板上笑得前仰后合，因为我假设的风险投资公司让天使保留了他 10.3% 的公司股份。我承认，这是小鹿斑比版本；为了简化画面，我也让每个人都更友善。在现实世界中，风险投资公司看待天使就像一个嫉妒的丈夫看待他妻子的前男友一样。对他们来说，公司在他们投资之前并不存在。 [9]
我不想让你觉得你必须在去风险投资公司之前进行天使轮融资。在这个例子中，我将事情拉长，以展示多个资金来源的运作方式。一些初创公司可以直接从种子轮融资到风险投资轮融资；我们资助的几家公司就是这样做的。
创始人被要求在四年内分期授予他们的股份，董事会现在重新组成，由两位风险投资公司代表、两位创始人以及第五位双方都认可的人组成。天使投资人高兴地放弃了他的董事会席位。
在这一点上，我们的初创公司没有新的东西可以教我们关于融资——或者至少，没有好的东西。 [10] 这家初创公司几乎肯定会在这个时候雇用更多人；毕竟，这些数百万美元必须投入使用。该公司可能会进行额外的融资轮次，预计估值会更高。如果他们非常幸运，他们可能会进行 IPO，我们应该记住，这在原则上也是一轮融资，无论其实际目的如何。但如果这并非不可能，也超出了本文的范围。
交易失败
任何经历过初创公司的人都会发现，前面的描述缺少了一些东西：灾难。如果所有初创公司都有一个共同点，那就是总有一些事情出错。在融资方面尤其如此。
例如，我们假设的初创公司从未在获得下一轮融资之前花费超过一轮融资的一半。这比典型的理想情况要好。许多初创公司——即使是成功的初创公司——在某个时候都接近资金枯竭。当初创公司资金枯竭时，会发生可怕的事情，因为它们是为增长而设计的，而不是为逆境而设计的。
但我描述的这一系列交易中最不现实的事情是，它们都完成了。在初创公司领域，完成交易并不是交易的常态。交易的常态是失败。如果你正在创办一家初创公司，你最好记住这一点。鸟儿飞翔；鱼儿游泳；交易失败。
为什么？部分原因是，你对自己撒谎。你希望交易完成，所以你开始相信它会完成。但即使纠正了这一点，初创公司交易的失败率也惊人地高——远高于，比如，购买房地产的交易。原因是这是一个风险极高的环境。即将为初创公司提供资金或收购初创公司的人容易出现严重的买方悔恨。直到交易即将完成，他们才真正理解他们所承担的风险。然后他们就恐慌了。不仅是经验不足的天使投资人，还有大公司也是如此。
因此，如果你是一位初创公司创始人，想知道为什么某个天使投资人没有回你的电话，你至少可以从以下想法中得到安慰：同样的事情正在发生在其他规模大一百倍的交易中。
我所呈现的初创公司历史的例子就像一个骨架——就其本身而言是准确的，但需要填充才能成为完整的画面。要获得完整的画面，只需添加所有可能的灾难。
一个令人恐惧的前景？在某种程度上是。但另一方面，它也令人鼓舞。初创公司的极度不确定性吓跑了几乎所有人。人们过分重视稳定性——尤其是年轻人，他们讽刺的是最不需要稳定性的人。因此，在创办一家初创公司时，就像在任何真正大胆的行动中一样，仅仅决定去做就等于成功了一半。在比赛当天，大多数其他参赛者都不会出现。
注释
[1] 此类法规的目的是保护寡妇和孤儿免受欺诈性投资计划的侵害；拥有百万美元流动资产的人被认为能够保护自己。无意中产生的后果是，产生最高回报的投资，比如对冲基金，只对富人开放。
[2] 咨询是产品公司走向死亡的地方。IBM 是最著名的例子。因此，以咨询公司起家就像从坟墓里爬出来，试图进入生者的世界。
[3] 如果“附近”不包括湾区、波士顿或西雅图，请考虑搬家。你没有听说过费城有许多初创公司，这并非巧合。
[4] 投资者经常被比作绵羊。他们确实像绵羊，但这对他们的处境来说是一种理性的反应。绵羊的行为是有原因的。如果所有其他绵羊都朝某个田野走去，那可能就是好牧场。当狼出现时，它会吃掉羊群中间的羊，还是吃掉边缘的羊？
[5] 这部分是自信，部分是单纯的无知。我们自己也不知道哪些风险投资公司是令人印象深刻的。我们认为软件是最重要的。但事实证明，在这一点上是天真无邪的正确方向：高估比低估做出好产品的意义要好得多。
[6] 我省略了一个来源：政府补助。我认为对于普通初创公司来说，这些补助甚至不值得考虑。政府在设立补助计划鼓励初创公司时可能心怀善意，但他们用一只手给的东西，用另一只手就拿走了：申请过程必然是如此繁琐，对你可以用这笔钱做的事情的限制是如此繁重，以至于找一份工作来获得这笔钱会更容易。
你应该特别怀疑那些目的是进行某种社会工程的补助——例如，鼓励更多初创公司在密西西比州成立。在很少有初创公司成功的地方免费获得资金来创办一家初创公司，这并不完全是免费的。
一些政府机构运营风险投资基金，这些基金进行投资而不是提供补助。例如，中央情报局运营着一个名为 In-Q-Tel 的风险投资基金，该基金以私营部门基金为模型，显然产生了良好的回报。他们可能值得你接近——如果你不介意从中央情报局拿钱的话。
[7] 期权在很大程度上已被限制性股票取代，这与期权的效果相同。员工不是获得购买股票的权利，而是直接获得股票，并获得不需返还股票的权利。为此目的而预留的股票仍然被称为“期权池”。
[8] 一流的技术人员通常不会雇佣自己为风险投资公司进行尽职调查。因此，对于初创公司创始人来说，最困难的部分通常是礼貌地回答他们派来审查你的“专家”提出的愚蠢问题。
[9] 风险投资公司经常通过发行任意数量的新股来消灭天使。他们似乎对这种情况有一个标准的诡辩：天使不再为帮助公司而工作，因此不应保留他们的股票。这当然反映了对投资意义的故意误解；与任何投资者一样，天使正在获得对他们之前承担的风险的补偿。根据类似的逻辑，人们可以争辩说，当公司上市时，风险投资公司应该被剥夺他们的股份。
[10] 公司可能会遇到的一个新情况是下轮融资，即以低于上一轮融资的估值进行的融资轮次。下轮融资是坏消息；通常是普通股股东受到打击。风险投资公司交易条款中一些最可怕的条款与下轮融资有关——比如“完全比例反稀释”，这听起来和它一样可怕。
创始人倾向于忽略这些条款，因为他们认为公司要么会取得巨大成功，要么会彻底失败。风险投资公司知道事实并非如此：初创公司在最终取得成功之前，经常会经历逆境。因此，值得协商反稀释条款，即使你认为你不需要，风险投资公司会试图让你觉得你是在无端地惹麻烦。
感谢 Sam Altman、Hutch Fishman、Steve Huffman、Jessica Livingston、Sesha Pratap、Stan Reiss、Andy Singleton、Zak Stone 和 Aaron Swartz 阅读了本文的草稿。