高分辨率筹资

2010年9月

创业公司使用更多可转换票据进行天使轮融资的原因是它们可以更快地完成交易。通过使创业公司更容易为不同的投资者提供不同的价格,它们有助于打破当投资者都等待看谁先投资时会发生的僵局。

投资者对一家创业公司的看法最大的影响因素无疑是其他投资者的意见。很少有人会独立做出决定。任何创业公司创始人都可以告诉你,投资者最常问的问题不是关于创始人或产品,而是"谁else正在投资?"

这往往会产生僵局。筹集传统固定规模的股权轮融资可能需要数周时间,因为所有天使投资者都在等待其他人先做出承诺,就像自行车赛中的竞争对手故意在开始时慢慢骑行,以便跟随率先突破的人。

可转换票据让创业公司能够通过奖励愿意先行动的投资者以较低(有效)估值来打破这种僵局。他们应该得到这种奖励,因为他们承担了更多风险。投资一家已经得到罗恩·康威投资的创业公司要安全得多;后来的投资者应该支付更高的价格。

可转换票据允许更灵活的定价的原因是,估值上限不是实际估值,而且票据的制作和执行都很便宜。因此,你可以进行高分辨率的筹资:如果你愿意,你可以为每个投资者设置一个单独的票据,并有不同的上限。

这个上限不一定简单地单调上升。创业公司也可以给予预计会为他们提供最大帮助的投资者更好的交易条件。关键是不同的投资者,无论是由于他们提供的帮助还是他们的承诺意愿,对创业公司都有不同的价值,他们的条款应该反映这一点。

为不同的投资者提供不同的条款显然是未来的趋势。市场总是向着更高分辨率的方向发展。你可能不需要使用可转换票据来实现这一点。如果有足够轻量级的标准化股权条款(以及投资者和律师对股权轮融资的期望发生一些变化),你可能能够使用股权而不是债务来实现同样的效果。对于创业公司来说,只要他们能够轻松地改变估值,使用哪种方式都没有问题。

固定规模的股权轮融资不仅存在僵局问题,还存在创业公司必须提前决定筹集多少资金的问题。我认为创业公司固定一个具体的数字是个错误。如果投资者很容易被说服,创业公司应该筹集更多资金;如果投资者持怀疑态度,创业公司应该筹集较少资金,并利用这些资金将公司发展到更有说服力的程度。

对创业公司来说,预先确定最优融资规模是不合理的,因为这取决于投资者的反应,而这些反应是无法预测的。

固定规模的多投资者天使轮融资对创业公司来说是一个如此糟糕的主意,令人不禁要问,为什么会以这种方式进行交易。一种可能性是,这种惯例反映了投资者在可以逃脱时的串谋行为。但我认为实际的解释没有那么阴险。我认为天使投资者(及其律师)以这种方式组织轮融资,只是无意中模仿了VC的A轮融资。在A轮融资中,一个固定规模的股权轮融资有一个主导投资者是有意义的,因为通常只有一个大投资者,他无疑是主导者。固定规模的A轮融资已经是高分辨率的了。但参与一轮融资的投资者越多,每个人获得相同价格的做法就越不合理。

这里最有趣的问题可能是高分辨率筹资会对投资者世界产生什么影响。更勇敢的投资者现在将获得较低的价格。但更重要的是,在一个以"爆款"为导向的行业中,他们将能够进入他们想要的交易。而那些"谁else在投资?"类型的投资者不仅将支付更高的价格,而且可能根本无法进入最好的交易。

感谢 Immad Akhund、Sam Altman、John Bautista、Pete Koomen、Jessica Livingston、Dan Siroker、Harj Taggar和Fred Wilson在草稿上的阅读。