股权方程

2007年7月

一位投资者想要给你一定比例的资金来换取你创业公司的股权。你应该接受吗?你即将雇佣你的第一名员工。你应该给他多少股权?

这些都是创始人面临的最艰难的问题。但它们都有相同的答案:

1/(1 - n)

无论你是用股权换取金钱、员工还是与其他公司的交易,判断是否应该进行交易的标准都是一样的。如果你用n%的股权换来的东西能够足够提高你的平均收益,使得剩下的(100 - n)%的股权价值超过了交易前整个公司的价值,那么你就应该进行这笔交易。

例如,如果一位投资者想要买下你公司的一半股权,那么这笔投资需要提高你的平均收益多少倍,你才能勉强打平?显然需要翻倍:如果你用一半的股权换来的东西能够让公司的平均收益超过原来的两倍,那么你就是赢家了。你拥有一半的股权,但这一半股权所代表的公司价值已经超过了原来整个公司的价值。

一般情况下,如果你要交出公司n%的股权,那么只有当这笔交易能够使公司价值超过1/(1 - n)时,这笔交易才是有利的。

例如,假设Y Combinator提出用7%的股权来为你提供资金。在这种情况下,n = 0.07,1/(1 - n) = 1.075。所以如果你相信我们能够将你的平均收益提高超过7.5%,那么你就应该接受这笔交易。如果我们能够将你的收益提高10%,那么你就是赢家了,因为你剩下的0.93的股权价值为0.93 x 1.1 = 1.023。 [1]

股权方程向我们展示的一个重要启示是,从财务角度来看,从顶级风险投资公司获得投资可能是一笔非常不错的交易。Sequoia的Greg Mcadoo最近在一次YC晚宴上表示,当Sequoia单独投资时,他们通常会要求约30%的股权。1/0.7 = 1.43,这意味着只要他们能够将你的收益提高超过43%,这笔交易就是值得的。对于普通的创业公司来说,这无疑是一笔非常划算的交易。仅仅能够说自己获得了Sequoia的投资,就已经能够将平均创业公司的前景提高超过43%,即使实际上并没有拿到Sequoia的资金。

Sequoia能够提供如此优惠的交易条件,是因为他们所要求的股权比例人为地偏低。他们甚至不会试图以市场价格获得投资,而是限制自己的持股比例,以确保创始人仍然拥有足够的股权,感觉公司仍然属于自己。

但问题在于,Sequoia每年要审阅大约6000份商业计划,最终只会投资其中的20家。也就是说,获得这笔优惠交易的机会只有1/300。获得Sequoia投资的公司并不是普通的创业公司。

当然,在与风险投资公司的交易中还有其他因素需要考虑。这不仅仅是一个简单的以股权换取资金的交易。但如果只从这个角度来看,从顶级风险投资公司获得投资通常都是一笔不错的交易。

你也可以使用同样的公式来决定向员工分配股权,但这种情况下公式的应用方向相反。如果i代表新员工加入后公司的平均收益,那么他们应该获得的股权n满足i = 1/(1 - n)。也就是说n = (i - 1)/i。

例如,假设你现在只有两名创始人,你想要再雇佣一名非常优秀的黑客,你认为他能够将公司的平均收益提高20%。那么n = (1.2 - 1)/1.2 = 0.167。所以如果你用16.7%的股权来换取他的加入,你就能够打平这笔交易。

但这并不意味着16.7%就是你应该给他的正确股权比例。股权并不是雇佣一个人的唯一成本:通常还有工资和其他开支。如果公司仅仅能够打平这笔交易,那么也没有必要进行这样的交易。

我认为,将工资和其他开支转换为股权时,应该乘以大约1.5倍。大多数创业公司要么快速增长,要么就会倒闭;如果公司倒闭,你就不需要再支付这个人的工资;如果公司快速增长,你可以用下一年的估值来支付下一年的工资,因为下一年的估值应该是今年的3倍。如果你的估值每年增长3倍,那么一名新员工的工资和其他开支的总成本(用股权表示)就是当前估值的1.5年。[2]

那么公司还需要多少额外的利润空间作为"激活能量"呢?由于这实际上就是公司从这笔交易中获得的利润,市场将决定这个数字:如果你是一个热门的机会,你就可以要求更高的利润。

让我们来看一个例子。假设公司希望从这名新员工的加入中获得50%的利润。那么从16.7%中减去三分之一,我们得到11.1%作为他的"零售价格"。此外,假设他每年的工资和其他开支为6万美元,乘以1.5得到9万美元的总成本。如果公司的估值为200万美元,9万美元相当于4.5%的股权。11.1% - 4.5% = 6.6%,这就是你应该给他的股权offer。

顺便说一下,早期员工尽可能少拿工资是非常重要的。因为工资会直接从可以分配给他们的股权中扣除。

显然,这些数字存在很大的灵活性。我并不是在声称股权分配可以完全按照公式来进行。最终你还是需要进行猜测。但至少要知道你在猜什么。如果你根据直觉或风投公司提供的典型授予规模来选择一个数字,那就要明白这些数字代表的是什么。

更广泛地说,在做任何涉及股权的决定时,都要运用1/(1 - n)这个公式来判断它是否合理。你应该总是在交易后感到自己更加富有。如果这笔交易没有足够提高你剩余股权的价值,使你净资产增加,那么你就不应该进行这样的交易。

注释

[1] 这就是为什么我们不相信任何人会认为 Y Combinator 是一笔糟糕的交易。难道有人真的认为我们如此无用,在三个月内无法提高一家初创公司的前景 7.5%吗?

[2] 确定当前估值的明智选择是您上一轮融资后的估值。不过,这可能低估了公司的价值,因为(a)除非您最近刚刚完成融资,否则公司很可能价值更高,以及(b)早期融资轮的估值通常反映了投资者的其他贡献。

感谢 Sam Altman、Trevor Blackwell、Paul Buchheit、Hutch Fishman、David Hornik、Paul Kedrosky、Jessica Livingston、Gary Sabot 和 Joshua Schachter 阅读了本文的初稿。