泡沫得到的正确之处
Original2004年9月
(本文是从2004年ICFP大会上的一次邀请演讲中衍生而来。)
我在1998年和1999年在雅虎工作,所以我有幸亲身经历了互联网泡沫。有一天,当股价在200美元左右交易时,我坐下来计算了我认为的合理价格。结果是12美元。我走到隔壁告诉我的朋友特雷弗。"12美元!"他说。他试图表现出愤怒,但并没有完全做到。他和我一样知道,我们的估值是疯狂的。
雅虎是一个特殊的案例。不仅是我们的市盈率是虚假的,我们的一半收益也是如此。当然,这不是安然式的欺骗。财务人员似乎很谨慎地报告收益。使我们的收益变得虚假的是,雅虎实际上是一个庞氏骗局的中心。投资者看着雅虎的收益,告诉自己,这就是互联网公司能赚钱的证明。于是他们投资了承诺成为下一个雅虎的新创公司。而这些新创公司一得到资金,他们做的第一件事就是在雅虎上花数百万美元购买广告来推广自己的品牌。结果是:本季度对一家新创公司的资本投资,会在下一季度体现为雅虎的收益——刺激另一轮对新创公司的投资。
就像庞氏骗局一样,这个系统所表现出来的"收益"只是对它的最新一轮投资。不同的是,这并非有意为之。至少,我认为是这样。风险投资行业相当内部化,可能有人处于一个位置,如果不是创造这种情况,至少能意识到正在发生的事情,并从中获利。
一年后,这个游戏结束了。从2000年1月开始,雅虎的股价开始崩盘,最终损失了95%的价值。
不过,请注意,即使在去除了所有泡沫后,雅虎的市值仍然很高。即使在2001年3月和4月的"宿醉"估值中,雅虎的人们也设法在短短6年内创造了一家价值约80亿美元的公司。
事实是,尽管我们在泡沫期间听到了关于"新经济"的种种胡言乱语,但其中确实有一些真理。要制造一个真正大的泡沫,需要有一些坚实的东西在中心,这样即使是聪明人也会被吸进去。(艾萨克·牛顿和乔纳森·斯威夫特都在1720年的南海泡沫中亏损。)
现在,钟摆已经向另一个方向摆动。现在,任何在泡沫期间流行的东西都是不合时宜的。但这是一个错误——比1999年相信当时所有人说的话更大的错误。从长远来看,泡沫得到的正确之处将比它错误的地方更重要。
1. 零售风险投资
在泡沫的过度之后,现在被认为在公司有收益之前就将其公开上市是可疑的。但这个想法本身并没有什么问题。在早期阶段将一家公司公开上市,只是零售风险投资:而不是去找风险投资公司进行最后一轮融资,而是去公开市场。
到泡沫结束时,那些没有收益就上市的公司被贬低为"概念股",好像投资它们是天生愚蠢的。但投资概念并不愚蠢;这正是风险投资公司所做的,而其中最优秀的人远非愚蠢。
一家尚未有收益的公司的股票是有价值的。市场可能需要一些时间来学习如何评估这样的公司,就像它不得不在20世纪初学习如何评估普通股一样。但市场擅长解决这种问题。我会不太惊讶,如果市场最终做得比现在的风险投资公司还要好。
提早上市并不适合每一家公司。它当然也可能造成破坏——通过分散管理层的注意力,或使早期员工突然变得富有。但就像市场将学会如何评估初创公司一样,初创公司也将学会如何最小化上市带来的损害。
2. 互联网
互联网确实是一个大事件。这就是为什么即使是聪明人也会被泡沫所迷惑的原因之一。显然它将产生巨大的影响。足以在两年内将纳斯达克公司的价值增加三倍?不,事实证明并非如此。但当时很难确定。[1]
在密西西比和南海泡沫期间也发生了同样的事情。推动它们的是有组织的公共金融(尽管名为"南海公司",但它实际上是英格兰银行的竞争对手)的发明。从长远来看,这确实是一个大事件。
识别一个重要的趋势证明比弄清楚如何从中获利要容易。投资者总是犯的错误是过于直白地理解这一趋势。既然互联网是新的大事物,投资者就认为,公司越"互联网化",就越好。因此出现了诸如Pets.com这样的讽刺。
事实上,从大趋势中赚钱的大部分是间接地赚的。在铁路繁荣期间,赚最多钱的不是铁路公司本身,而是像卡内基的钢铁厂(制造铁轨)和标准石油公司(利用铁路将石油运送到东海岸,然后运往欧洲)这样的周边公司。
我认为,互联网将产生巨大的影响,到目前为止我们所看到的只是冰山一角。但大多数获胜者只会间接地成为互联网公司;对于每一个谷歌,都会有十个捷蓝航空。
3. 选择
为什么互联网会产生巨大的影响?一般的论点是,新的交流形式总是会产生重大影响。它们很少发生(在工业时代之前,只有语言、书写和印刷),但一旦发生,总会引起轰动。
这个特定的论点,或其中之一,就是互联网给我们提供了更多的选择。在"旧"经济中,向人们提供信息的高成本意味着他们只有一个狭窄的选择范围。这个向消费者提供的小而昂贵的管道被形象地称为"频道"。控制频道,你就可以按照自己的条件向他们输送你想要的东西。这不仅仅是大公司所依赖的原则,工会、传统新闻媒体以及艺术和文学界也是如此。获胜取决于不是做好工作,而是控制某个瓶颈。
这种情况正在发生变化。谷歌每月拥有8200万独立用户,年收入约为30亿美元。[2]但是,你有没有见过谷歌的广告?这里发生了一些事情。
毫无疑问,谷歌是一个极端的案例。人们很容易切换到一个新的搜索引擎。尝试一个新的搜索引擎几乎不需要任何精力和金钱,而且很容易看出结果是否更好。因此,谷歌不需要做广告。在他们的业务中,成为最好的就足够了。
互联网令人兴奋的一点是,它正在推动一切朝着这个方向发展。如果你想通过制作最好的东西来获胜,开始阶段是最困难的。最终,大家都会通过口碑知道你是最好的,但你如何在达到那一点之前生存下来?这正是互联网发挥最大作用的关键阶段。首先,互联网几乎零成本让任何人都能找到你。其次,它大大加快了口碑传播的速度。这意味着在许多领域,规则将是:建立它,他们就会来。制作一些出色的东西并将其放在网上。这与过去一个世纪获胜的配方有很大不同。
4. 年轻
互联网泡沫中,媒体似乎最关注的是一些创业公司创始人的年轻。这也是一个持续的趋势。26岁的人群差异很大。有些人只适合入门级工作,但另一些人如果找到能处理文书工作的人,就已经准备好统治世界了。
26岁的人可能不擅长管理人员或处理证券交易委员会的事务。这需要经验。但这些也是可以交给副手的商品。CEO最重要的品质是他对公司未来的愿景。他们下一步会建造什么?在这方面,有26岁的人可以与任何人竞争。
1970年,公司总裁意味着至少五十多岁的人。如果他手下有技术人员,他们就像赛马场的宠儿:受重视,但没有权力。但随着技术变得越来越重要,书呆子的权力也随之增长。现在,CEO不仅要有一个可以询问技术问题的聪明人,自己也必须是那个人。
一如既往,商业界还在坚持旧的形式。风险投资公司似乎仍然希望安装一个看起来合法的说话人作为CEO。但公司的创始人越来越是真正的权力中心,由风险投资公司安装的那个灰发男子更像是乐队的经理,而不是将军。
5. 非正式
在纽约,泡沫有了戏剧性的后果:西装过时了。它让人显得老气。所以在1998年,纽约的权势人士突然穿起了开领衬衫、卡其裤和椭圆形金丝眼镜,就像圣克拉拉的家伙一样。
这个摆锤已经有些回摆,部分是由于服装行业的恐慌性反应。但我赌的是开领衬衫会赢。这不像看起来那么无关紧要。衣服很重要,所有书呆子都能感觉到,尽管他们可能没有意识到。
如果你是个书呆子,你可以通过问自己对一家让你上班时必须穿西装打领带的公司有什么感受来理解衣服有多重要。这个想法听起来很可怕,不是吗?事实上,远远超出了仅仅穿这种衣服的不适感。一家让程序员穿西装的公司肯定有什么深层次的问题。
问题在于,外表的呈现比想法的质量更重要。*这就是正式性的问题所在。穿得很正式本身并不坏。问题在于它所针对的受体:穿得很正式不可避免地成为缺乏好主意的替代品。这也就是为什么技术上无能的商业人士被称为"西装"。
书呆子不只是偶然穿得很随意。他们这样做太过一致。无论是有意还是无意,他们穿得很随意,作为一种预防愚蠢的措施。
6. 书呆子
服装只是反对正式性的最显著战场。书呆子倾向于避免任何形式的正式性。他们不会被职位头衔或其他权威标志所吸引。
事实上,这几乎就是书呆子的定义。我最近和一个好莱坞的人谈话,他正在策划一个关于书呆子的节目。我认为有必要解释什么是书呆子。我得出的结论是:一个不花任何精力去营销自己的人。
换句话说,书呆子就是一个专注于实质内容的人。那么书呆子和技术有什么联系呢?大致是你不能欺骗自然规律。在技术问题上,你必须得出正确的答案。如果你的软件错误计算了航天器的轨迹,你无法通过说你的代码是爱国的、前卫的或其他非技术领域常用的托词来逃脱麻烦。
随着技术在经济中变得越来越重要,极客文化也随之崛起。与我小时候相比,极客现在已经酷多了。在20世纪80年代中期上大学时,"极客"仍然是一个贬义词。主修计算机科学的人通常会试图隐藏这一事实。现在女性会问我在哪里可以遇到极客。(我想到的答案是"Usenex",但那就像从消防水龙头喝水一样。)
我对极客文化变得更受接纳的原因没有任何幻想。这不是因为人们意识到内容比营销更重要。这是因为极客们正在变得富有。但这种情况不会改变。
7. 选择
通常让极客们变得富有的是股票期权。现在有人正在采取行动,使公司更难发放期权。如果确实存在一些真正的会计滥用行为,那么请务必加以纠正。但不要杀死这只金鸡。股权是推动技术创新的燃料。
期权是一个好主意,因为(a)它们是公平的,以及(b)它们有效。一个人去为一家公司工作(希望如此)是在增加其价值,给予他们一份股份是合理的。而且从纯粹的实用角度来看,当有期权时,人们会工作得更努力。我亲身经历过这一点。
一些骗子在泡沫期间通过授予自己期权来掠夺公司的事实,并不意味着期权是一个坏主意。在铁路繁荣期间,一些高管通过出售水分股票(发行比他们说的更多的股票)来致富。但这并不意味着普通股是一个坏主意。骗子只是利用可用的任何手段。
如果期权存在问题,那就是它们奖励了稍微错误的东西。毫不奇怪,人们会做你付钱让他们做的事情。如果你按小时付钱,他们会工作很多小时。如果你按完成的工作量付钱,他们会完成大量工作(但只是按照你定义的工作)。如果你付钱让他们提高股价,这就是期权的本质,他们就会提高股价。
但这并不完全是你想要的。你想要的是增加公司的实际价值,而不是其市值。从长远来看,两者必然会一致,但并不总是像期权到期那么快。这意味着期权会诱惑员工(即使是无意识地)去"炒作和抛售" - 去做一些会让公司看起来很有价值的事情。
当我在雅虎工作时,我发现自己不由自主地想:"这对投资者来说会怎么样?"而不是想"这是个好主意吗?"
所以也许标准的期权交易需要稍加调整。也许期权应该被与收益更直接挂钩的东西取代。这仍然是一个初期的阶段。
8. 初创公司
使期权有价值的主要原因是,它们是针对初创公司股票的期权。初创公司当然不是泡沫时期的产物,但在泡沫期间它们比以往任何时候都更引人注目。
在泡沫期间,大多数人第一次了解到的一件事就是,初创公司是以出售为目的而创建的。最初,初创公司意味着一家希望成长为大公司的小公司。但越来越多的初创公司正在演变成一种按需开发技术的工具。
正如我在《黑客与画家》中写的,当员工的报酬与他们创造的财富成正比时,他们似乎最有生产力。而初创公司的优势 - 事实上,几乎是其存在的理由 - 就是它提供了一种无法以其他方式获得的东西:一种衡量这种生产力的方式。
在许多业务中,公司通过收购初创公司而不是内部开发技术更有意义。你要支付更多,但风险更小,而大公司正是不想承担风险。这使得开发技术的人更负责任,因为他们只有在建立了赢家时才能获得报酬。最终,你会得到更好的技术,创造速度也更快,因为这些技术是在初创公司创新的氛围中而不是大公司官僚的氛围中开发的。
我们的初创公司Viaweb就是为了出售而建立的。我们从一开始就对投资者坦诚相待。我们也小心翼翼地创造了一些可以轻松融入更大公司的东西。这就是未来的模式。
9. 加州
泡沫是一个加州现象。1998年我来到硅谷时,感觉就像20世纪初从东欧移民到美国。每个人都如此快乐、健康和富有。这似乎是一个全新和改良的世界。
媒体总是急于夸大小趋势,现在给人的印象是硅谷已经成为一座鬼城。一点也不是。当我从机场开车沿101号公路向下时,我仍然感受到一股能量的嗡鸣,好像附近有一个巨大的变压器。房地产仍然比全国其他地方更昂贵。人们看起来仍然很健康,天气也很棒。未来就在那里。 (我说"那里",是因为在雅虎工作后我搬回了东海岸。我仍然不确定这是否是个明智的决定。)
使湾区优于其他地区的是当地人的态度。当我回到波士顿时,我注意到了这一点。我从航站楼出来时,第一眼看到的就是负责出租车队的那个胖乎乎、脾气暴躁的家伙。我做好了应对粗鲁行为的准备:"记住,你现在回到了东海岸。"
不同城市的氛围各不相同,而像初创公司这样脆弱的生物对这种变化极其敏感。如果它还没有被挪用作自由派的新委婉语,用来描述湾区氛围的词就是"进步"。那里的人们正在努力建设未来。
波士顿有麻省理工学院和哈佛大学,但它也有很多固执己见、受工会控制的员工,比如最近勒索民主全国代表大会的警察,还有很多人试图成为索顿·豪威尔。这是一枚过时的硬币的两面。
硅谷可能不会成为下一个巴黎或伦敦,但至少它是下一个芝加哥。在未来50年里,新财富将来自于此。
10. 生产力
在泡沫期间,乐观的分析师曾经通过说技术将大幅提高生产力来为高市盈率辩护。他们对具体公司的判断是错误的,但对基本原理的判断并非完全错误。我认为我们在未来一个世纪里将看到生产力大幅提高。
或者更准确地说,生产力的差异将大幅增加。技术是一种杠杆。它不是加法,而是乘法。如果现有生产力范围是0到100,引入10倍的乘数会将范围扩大到0到1000。
其中一个结果是,未来的公司可能出奇的小。我有时会白日梦想,如果一家公司只保留产品开发,而将其他一切都外包,它能做到多大规模(以营收计)。如果你尝试这个实验,我认为你会惊讶于它能做到多远。正如弗雷德·布鲁克斯指出的,小团队的生产力本质上更高,因为团队内部的摩擦随着规模的平方增长。
直到最近,经营一家大公司意味着管理一支工人大军。我们对公司应该有多少员工的标准仍然受到旧模式的影响。初创公司规模较小,因为它们无法负担大量员工。但我认为,随着收入的增加,公司放松管控是一个大错误。问题不在于你是否能负担得起额外的工资。你能否承受公司变大带来的生产力损失?
技术杠杆的前景当然会引发失业的担忧。我很惊讶人们仍在担心这个问题。经过几个世纪所谓的"杀死工作"的创新,工作数量与想要工作的人数相差不到10%。这不可能是巧合。必须有某种平衡机制。
新事物
当我们观察这些趋势时,是否有任何总体主题?似乎是:在未来的一个世纪里,好的想法将更加重要。26岁的人如果有好的想法,将越来越占优势,而50岁有强大人脉的人则不然。做好工作将比装扮(或广告,对公司来说是一回事)更重要。人们获得的回报将更多地与他们创造的价值成正比。
如果是这样,这无疑是个好消息。好的想法最终总会获胜。问题在于,这可能需要很长时间。相对论被接受花了几十年时间,而证明中央计划行不通则花了一个多世纪。因此,即使是好的想法获胜速度的小幅提高,也将是一个重大变革——足以正当化一个像"新经济"这样的名称。
注释
[1] 事实上现在很难说。正如杰里米·西格尔指出的,如果一只股票的价值是其未来收益,在看到实际收益之前是无法判断它是否被高估的。虽然某些著名的互联网股票在1999年几乎肯定被高估,但要确定纳斯达克指数是否如此仍然很难。
西格尔,杰里米·J.《什么是资产价格泡沫?一个操作性定义》,欧洲金融管理,9:1,2003年。
[2] 用户数量来自2003年6月尼尔森公司的一项研究,该研究结果发布在谷歌的网站上。(你会以为他们会有更新的数据。)收入估计基于2004年上半年的15.35亿美元收入,这是在其IPO申报文件中报告的。
感谢 Chris Anderson、Trevor Blackwell、Sarah Harlin、Jessica Livingston和Robert Morris在草稿上的阅读。